理想增长逻辑如何重构？

2025年的中国新能源汽车市场，在购置税政策即将退坡与价格战叠加的背景下，正经历一场深度洗牌。

零跑凭借性价比策略暂居新势力销冠，蔚来、小鹏在减亏道路上加速奔跑，而曾经的“盈利优等生”理想汽车，却在三季度交出营收同比下滑36.2%、净亏损6.24亿元的成绩单。

然而，资本市场反应出人意料。财报发布后股价不跌反涨。这份看似矛盾的表现背后，是市场对理想汽车短期阵痛与长期布局的重新评估。

均价上扬，销量、盈利双双失速 

理想汽车正面临自2022年四季度以来最严峻的业绩挑战。根据公司公布的2025年第三季度财报，理想汽车当期实现营收273.65亿元，同比下滑36.2%，环比下降9.5%。

盈利能力指标更是普遍转弱。第三季度毛利率为16.3%，较去年同期的21.5%下降5.2个百分点。其中，车辆毛利率为15.5%，同比下降5.4个百分点。

核心问题集中在两方面：销量承压与一次性召回成本。

首先，收入的大幅下滑主要源于交付量的显著收缩。第三季度，理想汽车交付量同比减少39.0%，环比下降16.1%。主力车型L系列因市场竞争加剧，遭遇小米SU7、AITO问界等新车型挤压，叠加产品迭代青黄不接，出现明显销量断层。

唯一的好消息是，产品结构优化推动平均售价由第二季度26.0万元提升至27.7万元，说明高价纯电车型i8及i6的上市成功了，并初步改善了盈利质量。

东吴证券研报指出，产品结构优化带来的均价提升，为理想汽车在销量低谷期提供了一定的缓冲空间。

其次，MEGA召回事件构成重大盈利拖累。李铁在电话会议中透露，公司在第三季度为MEGA召回计提了约11亿元的质保成本，这不仅直接冲击了当期利润，还导致2025款MEGA交付量下降，因为公司将大部分电池优先用于召回车辆。

事实上，若剔除MEGA召回预估成本的影响，车辆毛利率可达19.8%，总毛利率为20.4%，这份“真实底色”显示公司基础盈利能力依然保持。

然而，即便如此，这依旧不能否认召回事件暴露出公司在纯电赛道初期品控与供应链管理的挑战，即优先将电池包用于老用户更换，直接制约了2025款MEGA的交付能力。

受交付量下降及供应商付款周期受监管管控普遍调整缩短影响，截至期末其经营现金流净流出74亿元，自由现金流为-89亿元。

交银国际证券直言，剔除MEGA召回影响，理想汽车的实际毛利率仍保持在健康水平，但销量下滑带来的经营杠杆负向作用不容忽视。

增程根基松动？理想增长逻辑待重塑 

深层次来说，理想汽车的财报困境原因更在于，当新能源汽车市场渗透率完全处于低速增长期后，行业竞争格局正在急剧变化。

2025年第三季度，新能源汽车市场内部结构发生显著变化。根据蔚来汽车李斌在三季度财报电话会中透露的信息，纯电车型销量同比增长26%，而增程和插混分别下滑12%和7%；前三季度纯电车型销量增长33%，增程车型近增长3%。

这一趋势直接冲击了以增程式技术路线起家的理想汽车。新华汇富金融报告指出，第三季度理想汽车面临小米、蔚来和AITO等新车型的激烈竞争，而其自身产品迭代滞后，对旧款L系列构成明显压力。

供应链瓶颈成为短期制约。理想汽车总裁马东辉在电话会议中坦言，可改善盈利质量的i6车型产能爬坡受制于电池等核心零部件的供应链瓶颈，目前交付迟缓。公司计划从11月起为i6启用“双供应商”模式，预计明年年初月产能将提升至2万辆。

摩根士丹利分析认为，即便引入二供，电池缺口短期内仍难填补，预计月产能要到2026年初才能达到2万辆。

理想汽车就第四季度给出的谨慎指引，也间接印证了现在面临的这些业绩障碍不是一时能解决的。公司预计第四季度车辆交付量将在10万至11万辆之间，同比减少 37.0%至30.7%；营收为265 亿元至292亿元之间，同比减少40.1%至34.2%，降幅仍在扩大。

利空出尽？理想的复苏之路仍长

面对挑战，理想汽车创始人李想宣布，公司将从第四季度起“坚定走回创业公司管理模式”。

李想在电话会议上反思：“过去三年我和创业团队努力学习职业经理人的管理体系，逼迫自己接受各种变化，却变成了越来越差的自己。”这一调整旨在重建敏捷决策机制，聚焦用户价值与效率提升。

但能否在激烈竞争中重现早期“爆款打造能力”，仍需观察。

除此之外，自研技术落地、供应链解套是理想战略突围的另外两大支点

首先是技术押注M100芯片与具身智能。理想计划在2026年量产自研自动驾驶芯片M100，并将其搭载于新一代L系列改款车型。据CTO谢炎透露，M100的性能功耗比预计达当前高端芯片的3倍以上。

这一举措若成功，将显著降低对外部供应链的依赖，并支撑其“具身智能”战略，即将车辆从交通工具升级为“主动提供服务的AI终端”。

体现在财报上，尽管理想时隔11个季度再度回到盈利曲线下方，但本季其研发费用同比增15%至29.7亿元，用于加码AI与自研技术投入。这种“短期承压却坚持长线投资”的策略，同样凸显其转型决心。

再次，则是上述提及的产能瓶颈与全球化破局。出海布局上，今年已完成中东、中亚以及北非核心区域初步布局，中亚市场授权零售中心已落地，2026年计划进军拉丁美洲、欧洲、东南亚，以全球化稀释国内竞争压力。

理想的这份三季度业绩，本质是转型期企业典型矛盾的集中体现：传统增程优势赛道收缩，纯电新热门赛道尚未形成规模效应。

至于绩后股价的逆势触底反弹，反映市场对“最坏时刻已过”的共识。但能否真正逆转态势，还取决于2026年自研芯片与纯电产能的落地效率。

对于投资者而言，需持续跟踪其供应链改善进度与L系列改款的市场反馈，而非仅盯住单季度波动。

本文来自微信公众号 “港股研究社”（ID：ganggushe），作者：港股研究社，36氪经授权发布。