“代工之王”富士达，没有赚钱的命

6月8日，天津富士达自行车工业股份有限公司通过上交所上市委审议，两天后提交注册，即将登陆沪市主板。

你可能没听过这家公司，但你平时在大街上扫的共享单车，大概率就出自它的生产线。哈啰、青桔、美团，甚至已经倒下的ofo，都是它的客户。

市面上跑过的共享单车，它都造过。

更厉害的是，Specialized（闪电）、迪卡侬、松下、Scott这些全球知名自行车品牌，车架也很可能来自它的生产线。

说白了，富士达就是那个藏在品牌背后的代工厂，行业里都管它叫“两轮车界的富士康”。

据招股书显示，其在国内布局天津、常州两大基地，加上越南、柬埔寨的海外工厂，整车年产能达到700万辆。根据中国自行车协会数据，2024年，其市场份额达到7.62%，排名第二，规模已超过久祺股份、上海凤凰、中路股份等同行，妥妥的自行车龙头企业。

但规模的光鲜之下，裂缝正在蔓延。

规模冲上50亿，利润为何先垮了？

规模是面子，利润才是里子。

2023年至2025年，富士达营业收入分别为36.21亿元、48.80亿元和50.61亿元，2025年首次突破50亿元大关。

然而，规模扩张并未带来利润同步增长。2025年，其营收增长3.7%，归母净利润却从4.08亿元掉到了3.82亿元，同比下降6.4%。

尚未上市，利润先跌了。

2026年一季度，趋势仍在延续。其营收同比增长12.74%，净利润继续下滑9.48%。富士达解释称，主要原因是汇率波动产生了1537.97万元的汇兑损失，剔除该影响，净利润实际同比增长10.47%。

但问题恰恰在这里。汇率波动，成了悬在富士达头顶的一把刀。

境外业务是富士达的基本盘。2023年至2025年，其境外收入占比长期维持在七成以上，主要市场为欧美、日韩。

2025年，受美国贸易政策和关税影响，富士达对美自行车销量同比减少45.79万辆，自行车产能利用率从89.53%降至77.17%。2026年一季度，美元兑人民币平均汇率从上年同期的7.18降至6.95，仅此一项就吃掉1500多万利润。

做的是全球生意，赚的却是脆弱的利润。

与此同时，利润也越做越薄。2023年至2025年，其主营业务毛利率从14.39%一路下滑至13.39%。

最刺眼的是共享单车业务。三年间，富士达向哈啰、青桔、美团销售共享单车分别为93.24万辆、129.66万辆和121.62万辆。

规模有了，利润呢？

同期，其共享单车毛利率从6.82%跌至5.26%，再跌至3.04%，单台毛利从28.23元掉到15.38元，这意味着，其生产一辆500多块钱的共享单车，只赚15块。

富士达真正的利润来源是海外代工，其代工业务营收占比常年维持在92%以上。2025年，其海外市场毛利率16.99%，是国内市场（4.08%）的四倍。

但海外代工这碗饭，吃得并不安稳。品牌是别人的，溢价是别人的，富士达赚的只是加工环节的辛苦钱。关税一加、汇率一波动，利润就跟着抖。

富士达也尝试过另一条路，开创自主品牌。

目前，其旗下有“BATTLE”和“邦德·富士达”两个品牌，后者还顶着“中国驰名商标”的名头。但三年下来，自主品牌营收最高不过1.02亿元，占比不到2%，毛利率仅3.71%。

一个拥有“中国驰名商标”的企业，自有品牌卖得还不如代工赚钱。

富士达在回复监管问询时也坦言，“代工为主、品牌薄弱”是基于发展战略的主动选择。

这个解释有一定道理，但问题是，当你把“代工”做成唯一的底牌，天花板也就肉眼可见了。

不缺钱，却向市场伸手

代工的天花板触手可及，怎么破？富士达的答案是：扩产。

这次IPO，富士达拟募集资金7.73亿元，其中4.78亿元用于“电动助力与高端自行车智能制造项目”，达产后每年新增50万辆高端自行车和50万辆电助力自行车产能。

然而，这一扩产计划与当下的经营现实形成鲜明反差。2025年，其电助力自行车产能利用率89.80%，普通自行车仅77.17%。

业绩承压、产能尚未满负荷，公司却计划砸钱上马新产线，监管在两轮问询中反复追问扩产的必要性。

富士达以18.08亿元在手订单作为辩解。但细究之下，这些订单缺乏具有法律约束力的长期价格锁定条款，在海外市场需求波动与关税政策频繁变动的双重夹击下，百万辆级新增产能能否顺利去化，前景并不明朗。

更值得玩味的是，富士达其实并不缺钱。截至2025年末，其货币资金高达19.34亿元，加上1.08亿元交易性金融资产，合计超过20亿元，而短期借款仅2802万元。

账上趴着20亿现金，却要向市场募资7.73亿，这笔账怎么算？

还值得注意的是，2023年和2024年，富士达接连实施现金分红，合计约1.85亿元。由于实控人辛建生、赵丽琴夫妇直接及间接共同持有94.96%的股份，约1.76亿元最终流入了实控人家庭。

左手分走1.76亿元，右手向A股募资7.73亿元，走出了一波“先分后募”的节奏。

更有意思的是实控人的身份。辛建生持有新加坡国籍，并拥有中国香港永久居留权，通过富士达集团控制公司60%股份，使整个富士达的外资持股比例高达77.97%。

对于中小股东而言，如何在实控人高度控股且为境外身份的架构下保障自身权益，是上市后需要面对的治理现实。

富士达的IPO过会，是一个时代的注脚。它见证了中国制造业从“贴牌”到“代工”、从“代工”到“隐形冠军”的演进路径。

但当其把所有筹码押在代工产能上，赚最薄的利润，扛最大的风险，这或许才是富士达上市之后，市场需要用时间回答的问题。

本文来自微信公众号“AI蓝媒汇”，作者：刘杰，36氪经授权发布。