泊美、Za，“输”了

6月14日，贝泰妮发布一则“关于悦江（广州）投资有限公司实施业绩补偿的进展公告”（下称“公告”）引发业内广泛关注。

公告称，贝泰妮全资子公司海南贝泰妮因旗下悦江（广州）投资有限公司（下称悦江投资）三年累计净利润未达承诺标准，触发业绩补偿条款，最终以定向转增资本公积方式完成股权补偿，海南贝泰妮对悦江投资的持股比例由51%跃升至69.28%。

据悉，悦江投资旗下拥有Za姬芮、泊美两个美妆品牌，海南贝泰妮收购悦江投资时，这2个品牌被寄予了加强贝泰妮品牌矩阵建设的期望。

事实上，不只是贝泰妮，为构建多品牌矩阵，国内美妆十强企业多数早已开启了“收购潮”。据青眼不完全统计，国内美妆十强企业中，珀莱雅、逸仙电商、水羊股份等至少6家企业已开启了品牌收购之路。

那么，这些被收购的品牌发展现状如何？在国货美妆头部企业扩张的道路上，收购究竟是打造“第二增长曲线”的利器，还是布满荆棘的险途？

泊美、Za未完成业绩承诺，贝泰妮获18.28%股权补偿

回顾这一收购详情。2023年9月27日，贝泰妮子公司海南贝泰妮以合计自有资金5.355亿元，累计收购悦江投资51%的股权，且后者纳入贝泰妮合并报表范围。

公开资料显示，悦江投资旗下拥有Za姬芮、泊美两个美妆品牌。这2个品牌均是由资生堂所创建。其中，Za姬芮于1997年成立，是面向年轻女性的彩妆品牌，以隔离、粉底等底妆产品为主。数据显示，Za经典单品隔离霜曾在2022年取得了抖音防晒美白隔离霜TOP1、天猫美白隔离霜TOP1。泊美则成立于2001年，是资生堂集团针对中国市场推出的本地化大众护肤品牌，主打植物护肤，在CS渠道培养了大量顾客群。

根据公开报道显示，2022年1月，资生堂中国将旗下Za姬芮和泊美品牌出售给美妆品牌管理集团URUOI，而URUOI正是悦江投资全资子公司。此外，悦江投资曾公开强调Za姬芮和泊美品牌为集团自主品牌。

公告称，根据双方签订的《收购协议》，广州悦江投资承诺2023年、2024年及2025年所产生的净利润分别为不低于5000万元、8000万元和1.05亿元，三年累计净利润承诺数不低于2.35亿元（下称“净利润承诺数”）。但实际上，广州悦江投资在2023-2025年累计的净利润实现数为1.02亿元，少于净利润承诺数的90%（2.115亿元），触发了业绩补偿条款。

截自贝泰妮公告

按照协议，海南贝泰妮通过本次业绩补偿，实现无偿增加持有广州悦江投资18.28%股权的补偿结果。因此，海南贝泰妮持股的比例由51%增加至69.28%。相应地，后者的注册资本也从260.9855万元增加至416.2855万元。

截自贝泰妮公告

青眼梳理贝泰妮在2023年至2025年财报了解到，Za姬芮的营收分别是0.9亿元、4.67亿元、4.52亿元；泊美的营收分别是0.14亿元、0.52亿元、0.47亿元。可以看到，自2023年9月，Za姬芮和泊美被贝泰妮收购后，业绩在收购后首个完整年度（2024年）均实现大幅增长，次年略有回落，虽未完成约定的业绩目标，但仍处于较高水平。

另据贝泰妮2025年财报显示，Za姬芮在2025年曾登上天猫平台控油妆前隔离热销榜 TOP1；泊美绿钻霜2.0上市不久便进入抖音商城抗老面霜人气榜 TOP10。财报称，“2026年，Za姬芮和泊美将坚持深化大单品战略，大力拓展海外市场，强化年轻化与温和抗老心智，实现品牌焕新与业绩增长”。

10个被收购品牌已成为 “第二增长极”

虽然，Za姬芮、泊美在3年内的业绩表现并未达目标，但是此次业绩补偿也让贝泰妮进一步加大了对广州悦江投资的主导权。此外，从长远角度来看，若这两个品牌后续整合效果逐步显现，则有望为贝泰妮的整体业绩做出更大的贡献。

放眼国内美妆十强（以2025年榜单为基准，详见青眼文章《最新！中国美妆公司十强排名大变天》），类似的收购案例并不少见。在单品牌增长空间逐步触顶的背景下，收购成为头部企业构建多品牌矩阵的常见路径。

据青眼不完全统计，国内美妆十强企业中，珀莱雅、贝泰妮、上海家化、逸仙电商、水羊股份、丸美生物等6家企业已进行了品牌收购，他们收购品牌的数量少则1个，多则4个，累计共收购了15个品牌。从类型来看，这些被收购的品牌涵盖了国内、外的大众护肤、大众彩妆、高端护肤、头皮护理、高端母婴、家用美容仪等多个赛道。

从运营成效来看，一批企业已靠收购的品牌成功打造出第二增长曲线。

典型如，珀莱雅分别于2019年和2021年收购的彩棠和Off&Relax均已逐渐成长为该集团旗下的第二增长曲线。其中，彩妆品牌彩棠在2025年实现营收12.55亿元，成为珀莱雅彩妆板块的核心。而洗护品牌Off&Relax则主打高端头皮修护，近年营收也呈现出高速增长的势态。2025年，该品牌营收达7.44亿元，同比增长102.19%，是珀莱雅增速较高的品牌。

同样已成为企业第二增长曲线的还有丸美生物旗下的彩妆品牌恋火。该品牌自2021年转型后，全面聚焦面部彩妆，尤其是底妆细分赛道，通过“看不见”、“蹭不掉”等大单品建立底妆心智。恋火在2025年的年营收已超过9亿元，有效丰富了丸美生物的品类，形成护肤+彩妆的双向品类互补。

而逸仙电商自2020年开始，接连收购了法国高端护肤品牌Galénic科兰黎、英国高端护肤品牌Eve Lom伊芙珑和功效护肤品牌达尔肤，这3大品牌则助力该公司的护肤业务快速增长。财报显示，2025年，逸仙电商营收43亿元，其中护肤业务为22.8亿元，同比增长63.5%。也正是这一年，逸仙电商护肤品牌收入占比（53%）首次超越彩妆品牌。

此外，水羊股份在2021年至2025年的5年间，先后收购了EDB伊菲丹、PA（中国业务）、RéVive和H&B4个海外高端品牌，而这些品牌也成为了该集团业绩的重要支撑。2025年，水羊股份自有品牌（包括EDB、RV、PA、御泥坊、HB等）实现营收20.96亿元，占总营收的42.11%，重要程度不言而喻。

值得一提的是，水羊股份在2025年的归母净利润同比大涨34.92%，其明确表示，“业绩增长的主要原因是聚焦高端品牌建设。”

综合来看，在国内美妆十强企业收购的15个品牌中，已有10个品牌取得了较为明显的成效，成为了企业“第二增长极”。

少数品牌仍在磨合与培育期

纵观欧莱雅、宝洁、资生堂、雅诗兰黛等国际头部美妆集团的百年发展历程，外延并购与内生打磨并行是通用成长路径，在它们的并购过程中，既有深度赋能的成功案例，也存在磨合调整的常态化情况，国内企业亦是如此。

譬如，上海家化最早于2017年收购的汤美星，虽然曾一度在2019年的表现曾大幅超过业绩承诺。但2023年净利润突然下滑了70%，2024年因汤美星盈利能力大幅缩水，上海家化计提商誉减值准备高达约6.13亿元。

不过，据上海家化2025年年报显示，该公司包含汤美星品牌在内的的海外部门营收为14.7亿元，同比增长3.9%，业绩有所回暖。由此看来，该品牌也仍处于培育期。

对于贝泰妮而言，除收购Za姬芮和泊美2个美妆品牌外，该集团还在2025年收购了以色列院线级专业功效型家用美容仪品牌牌初普。但在2025年的年报中，贝泰妮并没有单独披露初普品牌的营收情况，该品牌目前还未成长为新的增长曲线。

不过，贝泰妮在2005年财报中表示，2026年，初普将完成射频产品第三类医疗器械注册，聚焦双核心爆品，打造“能量仪器+光电专属护肤” 的妆械协同解决方案，重回中国高端家用美容仪市场头部行列。

此外，珀莱雅在上月完成对了少女彩妆品牌花知晓的控股，以51%的持股比例成为花知晓最大股东。由于收购时间较短，花知晓能否在珀莱雅的整合下快速发展，也有待时间的检验。

值得一提的是，在国内美妆十强企业之外，曾在2023年上榜美妆上市企业营收TOP10的福瑞达，在2020年收购了香氛生活方式品牌伊帕尔汗，后者具有扎根新疆伊犁河谷的独特原料优势，构建了包括精油、护肤品、个护、大自然香氛等主要产品线，目前年销售额已破亿元。不过，目前该品牌暂未成为该公司美妆业务的核心增长极。

此外，非上市企业中，橘宜集团也在近年来先后收购了头皮护理品牌馥绿德雅、功效护肤品牌百植萃和意大利科技护发品牌Foltène丰添。其中，馥绿德雅在中国市场持续稳健增长，2025年销售额同比增长超过30%。该品牌已成为公司除了橘朵、酵色外的另一主力品牌。而百植萃和丰添则由于收购时间较短，表现还有待观察。

总的来说，无论是并购赋能增长、还是阶段性磨合调整，都是国货美妆多品牌、高端化、全球化发展的必经过程。而收购并非一蹴而就，后续的品牌定位、渠道协同、资源投入都决定着最终成效。展望未来，国货美妆的收购“考试”，或许才刚刚开始。

本文来自微信公众号“青眼”，作者：葱白，36氪经授权发布。