营收失速、盈利暴跌,亚马逊汹涌“深蹲”

长桥海豚投研·2021-10-30
亚马逊短期业绩和资本市场表现恐怕都很难有起色,交易短期罗久的资金估计会大幅撤离。

本文来自微信公众号“海豚投研”(ID:haituntouyan),作者:长桥海豚君,36氪经授权发布。

亚马逊于10月28日美股盘后发布三季度财报,“意料之内”的营收盈利双双低于预期,四季度指引也是愁云惨淡。原先习惯于打破市场预期的“优等生”亚马逊,自今年二季度起竟连连让人失望,股价也在盘后直接下点超4%。

三季度财报要点如下:

1)三季度总营收1108亿美元,同比增长15%,略低于市场预期的1118亿美元;经营利润 48亿,同比下降21.7%,显著低于市场预期的55.9。

2)收入端上,自营零售业务严重失速,同比增长从上季度的16%大幅下滑至3%的增长;整体零售业务的增长中,除了线下实体稍有恢复之外,其他只有POP业务的电商广告还算在高速增长中;

3)利润端,除了国内零售业务利润率明显下滑,国际零售业务再次跌入亏损漩涡中,经营亏损率超过了3%,这个是连续八个季度的最低点;

4)整个业绩,唯一令人安慰的就是AWS了:走出疫情后,亚马逊的云业务加速回归,收入同比提高了两个点达到了39%,经营利润率也再次站上了30%这个关键节点,达到了30.3%。

四季度展望凄惨:

1)公司指引信心不足,盈利展望压力山大

公司预计四季度营收1300-1400亿美元之间,同比增长4%-12%,即便是指引上限也都略低于市场预期的1418亿美元。营收增速虽较较三季度的15%继续下滑,但尚在预期之中。

而利润指引则让人大跌眼镜,仅为0-30亿美元,远远低于市场预期的75亿美元。指引中间值隐含利润率仅1.1%,可见公司盈利“压力山大”。

2)供应链再度受阻,叠加往年高基数,四季度销售增长压力重重

三季度起,因国外新冠delta变种传播,疫情抬头,国际供应链(特别是远洋货轮)再度全面受阻。据相关港口公告,自9月下旬起 “游荡”在美西海岸洛杉矶及长滩市(Long Beach)港口一带等待卸货的货轮普遍在50艘以上,平均等待时间接近2周。

海豚君认为,国际供应链的延误,会限制亚马逊的备货效率及履约能力,甚至导致部分商品出现缺货(近期美国部分超市缺货的新闻已屡见不鲜)。而随着四季度这一传统假期及购物高峰的临近,若供应链受阻问题未能及时缓解,亚马逊四季度的销售增长或难让人满意。

混乱的供应链局面下,货运成本激增,大概率也会拖累四季度毛利率水平。据彭博数据,9-10月国际货运价格指数再度暴涨,较年初价格已经翻倍,更是接近疫情前水平的5倍。

此外,由于亚马逊的会员大促销活动Prime Day在20年被延期在四季度10月举行,而今年则提前至二季度。Prime Day错期导致的高基数,为今年四季度销售增速蒙上了又一层阴影。

3)履约能力快速扩张,巨额投入将继续压制盈利

由于销售规模快速增长,倒逼履约能力扩张;以及公司提升配送时效,推动当日/1日/2日达服务,亚马逊自20年起进入新一轮“规模空前”的资产投入扩张周期。

从固定资产投资:继20年公司大笔投入350亿美元后,据大行预测,21年投入或将达到500亿,平均单季支出就接近19年全年支出的127亿。

从履约场地面积:公司19年末履约场地面积2.8亿平方英尺,而据预测公司21全年将新增履约场地面积1.7亿至2亿平方英尺,20-21两年新增面积则达3亿-3.3亿平方英尺,2年内履约场地面积翻倍增长。

从履约人力:据公司公告,截至三季度末,公司年内共计划新增20万名履约员工,总履约人力将达约70万人。2021年内履约人力即大增40%,年内人均薪资也总计上调约15%。据大行测算,上涨的人力数量及薪资将使总用人成本在4Q21及2022年分别增加37亿,及90亿美元。

一言蔽之:21年较19年,零售相关业务收入增长约65%,而履约场地及人力则翻倍增长;巨额的资产、人力投入,以及履约能力扩张初期较低的设备、人力利用率,势必会对公司盈利形成巨大压力;

长桥海豚君观点:

作为一个用重资产履约做起来的线上零售公司+重IT和技术投入的云计算公司,亚马逊一直存在很强的资本投入周期和营收利润释放中期。

而从今年二季度开始,它实际上已经明显进入的新的投入期中:即营收规模增长-物流产能瓶颈-资产开支加大扩产增效-营收利润双承压-估值下降的逻辑中。

而在这一轮周期中,由于疫情对收入的放大更大,因此亚马逊投入的规模和速度也更大,而这轮疫情过后,短期线上渗透率被透支,导致零售业务放缓也来得更加凶猛,收入放缓和投入规模的错配,导致这轮的利润恶化也更加严重。

在这样的公司自身周期之下,亚马逊短期业绩和资本市场表现恐怕都很难有起色,交易短期罗久的资金估计会大幅撤离。

但从中长期视角来看,亚马逊算得上是长桥海豚君跟踪的公司中,执行效率一流的巨头,每次资本投入期进行了一年半载之后,通常可以看到收入增长的抬头和规模效应之下利润的释放,进入所谓的“扩产增效完成-营收增长再提速-资本开支减少-利润率回升-估值修复的逻辑”。

因此对于长期资金而言,当前节点投资亚马逊,更多是找到周期的“拐点”,也就是通过继续的跟踪,结合公司的指引,找到亚马逊业绩表现的最低谷,开始逐步建筹,但目前来看,四季度也未必是最差时候,长期资金恐怕也需等待。

截至10月29日发稿,Amazon股价盘后下跌至3308美元,基于股价/22E每股经营现金流,估值为19.7倍,接近14年以来估值中枢水平

数据来源:Wind、长桥海豚投研

图中P/CFO=股价/12月后每股经营现金流,滚动计算

以下为财报详细解读:

一、零售业务拖累公司整体收入增速

本季度公司营收1114亿美元,略低于市场预期的1118亿。同比增速则大幅下降至15%,为19年以来最低。其中零售相关业务增速下滑严重:

1.自营(1P)零售业务收入499亿美元,同比增长3%,增速为公司各业务中最低;

2.第三方卖家(3P)服务业务(佣金及物流服务为主)收入243亿美元,同比增长19%。收入增速虽依然高于1P业务,但较二季度38%的增速减缓不少;

3.这个季度零售盘子中唯有的亮点就剩下广告业务了:广告所在的其他业务同比增速同样由上季度的87%,下滑到本季度的50%,但绝对增速依旧较高。

4.以亚马逊Prime会员为主的订阅服务本季收入81亿美元,同比增长24%,相比上季度的32%小幅下降,表现相对坚挺,表明顾客对亚马逊优质服务的认可,为起服务付费的意愿依旧强烈。

5.实体店业务本季度营收43亿美元,同比增长13%。在线上业务一片惨淡中,增速较上季度竟提升2个百分点,也确认了消费由线上边际回流线下的趋势。无奈其规模较小,难以拉动公司整体表现。

数据来源:公司财报、长桥海豚投研

数据来源:公司财报、长桥海豚投研

二、AWS业务:一片愁云中的最大亮点

公司的“明星”业务,AWS云服务本季营收161亿美元,同比增长39%,自4Q20以来营收增速持续提升。此外,本季度AWS营业利润48.8亿美元,环比增长16.5%。

营业利润率在上季度下滑到28.3%后,本季度再度回升到30%的水平以上。

疫情中,企业开始认识到云端化IT架构可以让固定投入转成可变支出,增加企业抗风险能力,但苦于疫情预算紧张没法做。而走出疫情之后,企业开始加速云端化迁移,带动微软与亚马逊等云巨头收入和利润双双出彩。

数据来源:公司财报、长桥海豚投研

三、零售业务整体经营利润转亏

公司整体利润靠AWS业务支撑

在运输成本,人力成本显著上涨的压力下,本季度公司北美零售,及国际零售业务的经营利润皆显著下滑,公司整体经营利润全由AWS业务支撑,具体来看:

1.本季北美零售业务经营利润8.8亿美元,较上季度的31.5亿缩水严重,经营利润率也有由上季度的4.7%下降至1.3%;

2.国际零售业务本季则由盈转亏9.1亿美元,经营利润率由上季度的1.2%,下滑到-3.1%。在今年一季度的优异表现后,盈利情况持续恶化;

3.AWS业务则表现亮眼,本季度贡献48.8亿 的经营利润,同比增长38%

综上,公司本季整体经营利润48.5亿,同比下降21.7%,且低于市场预期近13%。整体经营利润率也由上季度的6.8%下滑至本季的4.4%

数据来源:公司财报、长桥海豚投研

数据来源:公司财报、长桥海豚投研

从费用角度来看:在本季度毛利率为43.2%,与上季度持平。因此利润率下滑的核心问题还是在费用率的上升。本季度三费费率达36.9%,较上季度上升2.5个百分点。其中履约费用率上升最多,达1.1个百分点。

长桥海豚君认为,其主要原因在公司正快速扩张起履约能力,投入较大,且新增履约能力目前的利用率较低。在公司履约扩张投入尚未结束的假设下,未来几个季度的利润水平大概率还会继续承压。

数据来源:公司财报、长桥海豚投研

四、固定资产、人员投入依旧高企

公司在履约能效方面的投资依旧激进。本季度固定资产投入高达147.5亿美元,同比增加50%,且较上季度130亿的投入继续增加。

目前单季固定资产投资就接近19年全年的投入。履约员工由年初的50万人,到9月份计划增长至70万人,增加40%。

此外据公司公告,履约人员人均薪资也将较年初增加15%。在人员数量及薪资同步上涨的情况下,未来人力成本支出也将显著上升。

数据来源:公司财报、长桥海豚投研

数据来源:公司财报、长桥海豚投研

五、国际供应链

受国外疫情抬头影响,国际供应链再度陷入混乱。据洛杉矶港口公告,自9月起停靠港口等待卸货的货轮数量长期保持在30以上,往期则普遍在20艘一下。平均等待卸货时间则近2两周。

同时据彭博数据,国际货运价格指数在三季度暴涨,目前水平接近与今年二季度的1倍,疫情前水平的5倍。海豚君认为迟缓的供应链及暴涨的货运价格,限制了亚马逊的备货及履约效率,并推高了公司经营成本。

来源:洛杉矶港口公告,长桥海豚投研整理

来源:彭博

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