A股回购H股增持，可孚医疗求变

可孚医疗（301087.SZ/01187.HK）是资本市场一个典型的“矛盾体”。

毛利率持续攀升至55%以上，净利率却原地踏步；手握超24亿类现金资产，同时借贷回购；近几年被市场默认为“渠道商”，如今偏偏要做“智慧医疗”。

2026年6月，可孚打出“A股回购+H股增持”组合拳：A股拟1-2亿元回购并注销，中信银行配套1.8亿元专项贷款；控股股东同步增持H股5000万至1亿元。截至7月31日，公司累计回购A股157.18万股，成交金额8332万元。

我们致电证券部，对方对全年业绩展现了信心。但在当前节点，投资者关心的是其能否真正转型？底气几何？风险又在哪？

底气充足

中国家用医疗器械市场正迎来结构性增长窗口，需求端的驱动力清晰且坚强。

老龄化是最大的底层变量。截至2025年末，全国60岁及以上老年人口已达3.23亿，占总人口23%，中国已正式进入中度老龄化社会。根据预测，“十五五”期间，中国老年人口规模年均增长率达3.6%，人口老龄化水平将从“十四五”期末的23.0%增至27.8%。

慢性病管理需求日趋刚性化。全国慢性病患者超4亿人，管理人群约5–6亿，60岁以上老人中75.8%至少患有一种慢性病。高血压患者2.7亿–3.2亿人、糖尿病患者1.2亿–1.4亿人。这些数字背后，是持续的监测和管理需求。慢性病死亡已占总死亡人数的88%-88.5%，防控早已不是“可选”，而是“刚需”。

居民健康意识同步升级。2025年全国居民健康素养水平达33.69%，较上年提升1.82个百分点。截至2025年年末，长期护理保险参保人数达30854.76万，较上年增长超六成。“治未病”从理念走向日常，从银发族扩散至年轻群体，居家康养从补充选项变为主流场景。

中商产业研究院数据显示，2025年中国家用医疗器械市场规模已达2077亿元，预计2026年突破2212亿元。近年保持双位数增长，已是全球增速最快的细分市场之一，远未触及赛道天花板。

品类结构上，家用康复辅具以23.5%的占比领跑，健康监测占19.6%，医疗护理占15.3%。

可孚医疗深耕行业近20年。据弗若斯特沙利文报告，以2024年中国市场销售额计，公司位列家用医疗器械企业第二位，康复辅具类市场份额第一。

2025年，公司康复辅具类全年收入12.44亿元，同比增长12.68%，占总营收36.71%。2024年，包括背背佳在内的矫姿带产品年收入为5亿元，市场份额达到27.2%，远高于第二名8.5%的市场份额。医疗护理类产品全年收入9.12亿元，同比增长13.76%。

支撑其龙头地位的，还有深度渗透的渠道网络。公司与全国20多万家药店建立合作，自营门店近700家，业务覆盖全球60多个国家和地区。猎聘网信息显示，其运营岗位按天猫、拼多多、京东等电商运营赛道细分，充分体现出公司销售体系布局深入、划分精细。

全域渠道配合丰富产品实现稳定创收，为可孚构筑扎实的财务根基。

就“现金充沛仍大额借贷回购”一事，我们致电可孚医疗证券部，对方回应：借贷是响应政策举措，有利于降低企业资金成本，且公司此前已多次以自有资金实施回购，资金储备充足。

2025年经营活动现金流净额6.96亿元，是同期归母净利润的1.87倍，造血能力常年在线。叠加26.04%的极低资产负债率、超24亿元的货币资金及理财储备，财务安全垫较厚。这正是公司能够持续高分红、敢于推出亿元级注销回购安排的根本支撑。

近年来，公司资产运营效率持续优化，应收账款周转率、总资产周转率连年提升，对上下游的议价能力稳步增强，现金流基本盘进一步夯实。

数据来源：同花顺

但充沛的现金流，难以完整转化为净利润增量。虽然其销售毛利率持续攀升，2026年一季度已升至55.15%，但却无法高效传导至净利率。核心矛盾在于长期固化的费用结构，重营销、轻研发。

2025年，销售费用率高达34.19%，研发费用率仅2.58%，销售费用规模是研发的13倍；2026年一季度，这一差距进一步扩大至16倍。而同期的鱼跃医疗销售费用率仅22.17%，研发费用率达7.17%。营销端的持续高投入，成了利润端最核心的侵蚀项。最终形成“毛利率走高、净利率不动”的增收不增利困局。

数据来源：同花顺

 

更关键的是，公司经济增加值（EVA）长期为负，通俗说，就是账面赚的利润，还不够覆盖股东投入资金的成本，不具备科技型企业应有的价值创造能力。

来源：同花顺

也正因如此，资本市场曾以“渠道商”的逻辑为其定价。

剑指智慧医疗

长期固化的经营格局，在2026年一季度迎来了明确的拐点。

一季度，公司营收同比增长37.22%，扣非净利润同步增长36.88%，营收利润双双实现高增。

更关键的转向出现在研发端：一季度研发费用同比增长17.27%，结束了2023-2025年连续三年的下滑趋势，战略层面的转型，第一次在核心财务数据里体现。

来源：同花顺

同时，可孚用一连串产品端的实质性突破，向市场展示了实质性转变。

AI呼吸机C11是公司自研落地、具备实打实营收兑现的转型标杆。

据证券时报披露，该产品2026年4月京东独家首发，开售即登顶品类，单日销售额破百万，上市一月实现万台下线，数据直接验证单品市场化能力。C11凭AI双引擎架构与23分贝超静音体验打破海外品牌高端垄断，全年呼吸机业务有望翻倍增长。618大促期间该单品稳居线上销量前列。

生态层面，可孚签下确定性战略合作，拿到长期流量与数据背书。

2026年华为开发者大会现场，双方正式签署书面合作协议，可孚成为鸿蒙生态首家统一互联医疗器械品牌，17款主力设备完成生态接入。鸿蒙当前设备规模超8.6亿台、全域商业规模突破 2000 亿元，庞大用户池可为公司设备持续导流；健康数据可同步至华为运动健康平台，打通居家到医疗机构数据链路，合作具备长期落地保证，并非短期营销联名。

线下线上渠道同步锁定增长目标，有明确销售约束协议。

2026年3月，京东健康与可孚医疗签署战略合作协议，锁定年度品类销售额同比增长150%的目标。合作覆盖呼吸制氧、健康监测等七大品类，京东健康开放AI技术、供应链及用户运营等核心能力，为可孚自研新品提供全周期渠道保障。

高端产品线同步落子。2025年12月，可孚与飞利浦签署战略协议，获得多款家庭健康监测设备在大中华区的独家品牌授权——这是飞利浦首次将家用医疗器械品牌授权授予中国企业。

双方已成立合资公司“飞孚健康”，拟新增5条生产线，将实现年产24万支血压计、24万台血糖仪、24万支体温计、2.3万台血氧仪、5万盒尿酸试纸的生产能力。授权产品定于2026年下半年上市。公司自主研发的“孚探CGM”已于4月取得三类医疗器械注册证，证券部透露将于今年三季度正式上市。

可孚由此形成自有AI产品线+飞利浦高端产品线的双线并行格局——自有品牌打技术牌，飞利浦品牌打高端牌，两条腿走路，互不冲突。

前沿脑机业务仅为远期战略卡位，短期无业绩贡献。公司以小额参股形式布局两家相关企业，仅做技术协同储备，公司在投资者调研中明确表态，相关项目尚处早期研发阶段，暂无落地产品、大额订单，短期内不会对营收形成实质拉动，仅作为长期赛道布局，不构成当下业绩逻辑支撑。

单季度的业绩回暖，还远未形成长期定势。

首先是盈利端的核心矛盾，始终没有解开。产品结构升级，确实把公司毛利率推到了55%以上的行业高位。但销售费用的持续膨胀，几乎吃掉了全部毛利增量。

2026年一季度，销售费用同比增长54.5%，跑赢37.22%的营收增速，销售费用率仍高达34.86%。毛利率抬升的同时，净利率几乎原地踏步，“赚毛利、不赚净利”的困局，仍未被打破。后续销售费用能否管控住，直接决定了盈利弹性的天花板。

数据来源：同花顺

其次存货端的隐秘风险正在持续累积。存货周转率，是验证产品能否顺利卖出的核心先行指标。公司该项指标整体下滑，从2022年的3.57次，降至2025年的2.38次。

持续走低的周转效率，意味着库存消化速度正在变慢。若后续新品放量不及预期、下游需求波动，持续扩张的库存规模，将直接带来大额减值风险，直接侵蚀净利润，甚至打断当前的转型修复节奏。

来源：同花顺

这两大核心隐患不解决，单季度的业绩回暖，终究只是短期波动。渠道向技术驱动的转型逻辑，也很难真正落地。

半年报或将成为检验转型成色的关键分水岭，尤其是研发投放力度、销售费用管控、存货周转、自研产品营收等核心指标。若多项数据改善，渠道商向智慧医疗企业的重估逻辑将进一步夯实；倘若增长、研发的向好态势出现回落，本轮业绩可能只是阶段性回暖。

本文来自微信公众号“财经思享汇”，作者：财经思享汇，36氪经授权发布。