拼多多净利暴跌17%：用千亿现金赌另一种未来

5月27日美股盘前，拼多多的股价又一次经历“自由落体”，盘前跌超8%。公司一季度经调整净利润同比下滑17%，不到华尔街预期的六成。

几乎是一年前的同一天，同样的剧本上演过一次：公司净利近乎腰斩，盘前暴跌逾20%。

但这次的财报里，藏着一个被忽略的转折点。公司交易服务收入达到563亿元，首次超过广告收入的499亿元，占比升至53%。

这意味着，拼多多赚钱的核心逻辑变了。

今年2月，两家名为“新拼姆”的公司在上海相机注册成立，合计注资150亿元。

经营范围全部指向实体：进出口、仓储、供应链管理。穿透其经营范围，没有一条指向流量广告，而是全部指向了实体：进出口、仓储、供应链管理。

利润在跌，身份在换。

这家过往凭借“低价”打天下的流量平台，正在用千亿现金储备，去赌一个建立在重资产供应链上的未来。

 暴跌的背后 

5月27日，拼多多交出了一份让华尔街沉默的成绩单。

一季度总营收1062亿元，同比增11%，低于市场预期的1086亿元；经调整净利润141亿元，同比下滑17%，不到预期246亿的六成。每ADS收益9.51元，而市场的锚定预期是16.08元。

三个核心指标全线失守，直接触发了盘前的暴跌。

钱到底去哪了？此前高盛模型预测，其Q1净利约为260亿元，花旗也维持类似基准，实际结果却凭空少了一百多亿。

差距的根源并非业务基本面的萎缩，而是拼多多将巨额资金前置投入到了供应链体系中。

2026年2月2日，上海新拼姆鸿乔电子商务有限公司在长宁区完成注册，注册资本100亿元；仅隔一天，上海新拼姆朴动电子商务有限公司在浦东新区成立，注册资本50亿元。

两家公司均由Pujiang Hong Kong Limited全资持股，核心管理团队完全一致，法定代表人同为赵佳臻。两天之内，150亿资金重仓两家新实体，并由一把手亲自挂帅。

经营范围的措辞值得逐字拆解：货物进出口、普通货物仓储服务、装卸搬运、供应链管理服务……全都是重资产的苦活累活。

高盛估价模型，依然把拼多多视为一个靠广告抽成的轻资产流量平台，但拼多多自己，已经决意转型换轨。

财报里的数据交叉印证了这种决绝。本季度交易服务收入达563亿元，同比增长20%，占总收入比例达到53%，正式跨越了在线营销服务（广告）收入的499亿元。反观广告这条曾经的增长主引擎，同比增速仅剩2.5%，几近停滞。

这种赚钱方式的改变，不是微调，而是结构性翻转。

在业绩发布当天的电话会上，管理层直接定调了这种“预期管理”。联席董事长兼联席CEO陈磊坦言：“本季度标志着我们业务、内部流程和组织深刻转型的开始。”

另一位联席董事长兼联席CEO赵佳臻则紧跟其后补充：“迈入未来十年，供应链投资将成为我们的核心战略优先事项。”

面对利润的暴跌，最高管理层没有安抚市场改善盈利，反而宣告"这是深刻转型的开始"。

这预示着在接下来的漫长周期里，“重投入”将是拼多多新商业逻辑的主线。

 钱花在了哪

一系列大动作早有预兆。

2025年12月19日，拼多多在股东大会上宣布升级治理架构，赵佳臻获任联席董事长，与陈磊并肩。

在当天的会上，他便发布了“聚焦、重投供应链升级”的战略，并喊出了“力争三年再造一个拼多多”的口号。

为什么是现在？赵佳臻在业绩电话会上袒露了底层逻辑：“过去三年，Temu植根于中国供应链，业务扩展到全球90多个国家，3年走完了拼多多国内电商10年的路。”

在他看来，Temu的狂飙突进，本质上是中国供应链产业红利的一次集中爆发，这也为国内供应链的升级再造提供了一场全真演练。

Temu的海外扩张不只是一个增长神话，它更像是一次全球规模的压力测试：测出了中国供应链的上限在哪里，也测出了下一步该往哪里走。

新拼姆的百亿重注，只是这幅庞大蓝图的一角。根据规划，三大重型举措正同步推进：未来三年投入1000亿元全面覆盖国内产业带，推出定制化制造方案并培育自营品牌；

组建专项团队深入产业带，为商家提供产、研、销一体化方案；推出全方位的品牌出海解决方案，打通仓储物流、知识产权与法律合规的全链条。

但赵佳臻也提前向市场释放了预警：“品牌建设涉及从产品设计、协同制造，到品控、仓储、履约甚至法律合规的整条链路。我们觉得每个环节都需要长期、耐心的投入。”

这是平台生态演进的必经之路。但当分析师追问这笔巨量投入何时能在财务报表上转化为利润时，管理层并未给出直接回应。

沉默本身就是一种宣告：动辄百亿、千亿的资金覆盖全链条，绝不是一两个季度就能见到效果的速成生意。

正如参会投资者所分享的，管理层反复强调“不关注短期财务表现”，“供应链能力基础的积累，将决定平台内在价值的结构”。

一季度的成本结构同样在为这场转型背书。当季营业成本达到469亿元，同比增长15%，跑赢了营收（11%）的增速。

更为显眼的是，研发费用逆势大涨23%至44亿元，成为三项费用中增速最快的板块，是收入增速的两倍有余。

流量平台的逻辑是砸钱买广告，而供应链平台的逻辑是砸钱搞研发与基建。费用结构的切换，比任何口头表态都更能证实拼多多身份的实质性蜕变。

面对资本市场的焦虑，拼多多之所以能够保持沉稳，底气在于其极其厚实的账面资金。

截至期末，公司现金、现金等价物及短期投资总额高达4361亿元，经营活动产生的净现金164亿元，同比增长6%。

在这场通往未来确定性的豪赌中，它是全球弹药最充裕的互联网玩家之一。

 低价的尽头 

弹药充足只是故事的一半。

拼多多有主动换轨的勇气，外部环境却未必会留给它足够的时间。

5月3日，Temu宣布所有从中国直发美国的商品全部停运，没有留下任何缓冲期，平台一夜之间被迫切换至美国本土仓库销售模式。

起因是特朗普政府签署行政令，取消了对中国小额包裹的“最低限度”关税豁免。无数跨境中小卖家赖以生存的免税通道，被一纸政令永久封死。

这并非孤立的北美阵痛。大洋彼岸，欧盟正酝酿对低于150欧元的包裹征收2欧元手续费；而在亚洲，日本也拟对低于1万日元的包裹征收10%的消费税。全球范围内的“免税后门”正在被集体关闭。

政策文件里的“取消免税豁免”，落在浙江商家李森头上，就是生死考验。他的Temu全托管链接被迫全部下架，三成生意一夜之间蒸发。

为了生存，李森只能硬着头皮转向半托管。他算了一笔让人窒息的账：全托管模式下，单件商品的运费成本仅需4元；一旦切换到半托管，叠加美国本土仓储和末端履约费用，单件成本瞬间飙升至80元。

目前，Temu的全托管商品正在恢复上架，据报道拟7月底全面恢复美国站运营。但恢复上架不等于恢复从前。

免税通道一旦关闭，正式报关的高昂成本就再也降不下来，全托管时代那种令人咋舌的超低物流成本，已成绝唱。

拼多多也并非唯一一个试图用重资产换取未来确定性的玩家。京东一季度物流一体化供应链收入292亿元，同比增长26%；京喜自营深入产业带，采销模式全托管工厂直供，9.9元16包纸巾仍有利润空间。

阿里那边，蔡崇信坦言“阿里落后了，因为我们忘记了我们真正的客户是谁”，管理层随即推动年轻化改革，6位80后被任命带领淘天各关键业务。

当三家头部电商巨头在同一时刻、不约而同地重仓同一个词“供应链”。这意味着它不仅是某家企业的战略选择，而是整个行业周期大拐点的标志。

拐点的背面，是触手可及的流量天花板。早在2022年，四大电商平台的平均获客成本就已逼近800元，阿里更是高达1302元，且未来的趋势只会更高。

流量可以买到用户，但买不到供应链能力。增速和获客成本这两条曲线的交叉点，就是低价模式的尽头。

赵佳臻在业绩电话会上给出了他的判断：“不同电商平台或者业务模式之间的竞争，归根结底都是底层供应链能力的竞争。”

当前，资本市场以约9倍PE定价拼多多股价，处于2020年以来的历史低位。这样的估价，是给一家利润下滑的广告平台的定价，但拼多多正在快速转变。

至于转变后的新身份价值几许，恐怕要等拼多多的供应链长城建成之时才能确认。

本文来自微信公众号“NEXT趋势”，作者：三鱼，36氪经授权发布。