影子联储登场，26年美国GDP 3%是AI时代的底线？

一年跌宕起伏的行情之后，2025年已临近结束，当下市场宏观交易角度最关心的莫过于2026年新任美联储主席的人选，加上一系列要发布的宏观数据，到底会为2026年铺垫一个怎样的降息路径？

同时，2026年AI Capex下公司长债的发债潮+美丽大法案+加上一个态度趋于鸽派的美联储，2026年长债利率到底如何演绎，能控得住吗？

接下来，海豚君来一个个尝试理解一下：

当下经济，支持降息吗？

从近期的经济数据来看，政府关门之后，美国的制造业PMI确实有所走弱，其中最重要的分项——新订单11月在50以下分水岭还在继续走差。

此外，之前发布的9月PCE虽然已经有些过时，但核心PCE物价增长逐月回落，9月0.2%的月环比增长对应年化同比2.4%，相比目前3.75-4%的利率，也是一个支持进一步降息的重要宏观数据。

而在居民收支的倾向性上，9月份美国居民当月基本量入为出，消费不再进一步挤压本应转为储蓄的部分，导致消费支出的名义增长从原本0.5%的环比增长回落到了0.3%。

总收入其他细分项目虽然波动，但由于工资收入稳定，资产收入（利息+分红）较高，带动9月居民端整体收入增长基本稳定。

这些数据总体来看，是一个稳中走缓的一个节奏、经济慢慢放缓。9月通胀在有关税问题的干扰下，核心PCE还是回到了0.2%的增长率上，消费数据也是稳中偏走弱，11月PMI也是小幅收缩。

且不说鲍威尔会如何看待这个问题，似乎按照影子美联储主席哈塞特的逻辑（详细解释见下文），就是实际物价已经走缓，通胀风险不大，经济数据在AI投资的驱动下仍然偏弱，利率过于抑制性了，2026年应该去充分释放AI对经济增长的“拉动潜力”，低于他预设的潜力，那么降息都是合理且应该的。

影子联储来了，周五的降息到底要怎么看？

经过一段混乱的预期引导之后，现在市场对美联储本周降息的概率已经达到95%，而美联储现在的目标之一，就是不用意外来突袭市场，因此本周降息25个基本板上钉钉。

在25个基点降息 巳是 共识的情况下，鲍威尔对本次降息后的定调才是真正的边际增量信息。鉴于当下内部对于是否降息的争议越来越大，这次很可能鲍威尔会给出一个“鹰派降息”，也就是降息完了就“撂狠话”，比如说：“未来路径不确定，不应该预设美联储未来一定会降息等等。”

但海豚君认为，如果市场真因为“鹰派”的定性而回调，其实并不需要太害怕，因为当下的影子联储已经正在形成。市场会关注鲍威尔的引导，但站在当下这个权力交替之际，市场同时也需要关注之后的“准美联储主席”会如何表态。

而就哈塞特最新的表态来看，他已经给明年的经济开局设置了一个太高的门槛，而如果这个门槛不到，大概率就是利率太高，影响了AI生产率对经济的效用发挥。

换句话说，接下来鲍威尔的市场预期引导权威性会大大降低。

哈塞特 vs 鲍威尔：财政主导的美联储时代要来了？

在上次的策略周报中，海豚君已经说了，面对2026年的中期选举，共和党需要重新拿回“买得起的美国”（Make America Affordable Again）的叙事，以免在中期选举中大面积败给民主党。

而这个叙事中的重大一环，就是老百姓要付得起租金，而租金与房贷利率密切挂钩。所以特朗普一定会施压新的美联储主席来推进降息。

目前哈塞特已成美联储主席最热门人选。他本就是国家经济顾问委员会主任，属白宫顶层经济顾问职务，是特朗普经济政策的重要代言人。

在最新的访谈中，海豚君注意到他对2026年做了几个非常重要的先行预测：

a: AI 的加持可能让美国明年的生产率跳升到 3-4%;

b: 3-4%的生产率就应该对应3-4%上下的经济增长，甚至对3%的增长，他会感到“失望”。

c: 他还举了一个例子，在格林斯潘主政美联储（87年-06年）的90年代，计算机提高了生产力，美联储一些成员因为失业率太低，想要提高利率。但格林斯潘拒绝加息，因为他认为生产率提高自然会压低通胀率，因此也有了后续三四年的经济繁荣。

他认为目前的AI对效率的提升会比当时的计算机更加迅速，更加明显。美联储不应该去压制此类“供给侧冲击”。

这组组合放在一起，他已经为从明年开始的美国经济增长描绘了一个非常乐观的底线——3%以上。如果低于3%，他就可以认为政策没有让AI带来的生产力改善释放出来。

而目前市场主流预期对2026年美国经济的增长判断普遍是在2%上下，他的预期显然比市场预期高出太多。而且他还指出了一季度一系列的向上乐观因素，比如说美国企业开始投建工厂、AI资本开始落地、美丽大法案开始落地、居民减税落地等等，2026年就应该会有一个开门红。

而叙事搭建完成，把市场预期重新“reset”之后，如果 2026年开年没有到4%上下的高增长，那么也就为他主政美联储下的降息铺路。

当然实际2026年降息路径，短期恐怕很难成为美联储主席的一言堂。因为美联储的利息决策机制本质是“集体”决策：

a. 7名美联储理事会成员（总统提名，参议院确认）;

b. 纽约联储主席，永久投票权;

c. 其他11家地方联储中的4家未主席轮值投票（一年一轮换）。

但这个能持续多久，可能还是一个未知数，当下贝森特已经在呼吁美联储机构改革，包括要求11家地方联储在选拔的时候，至少要在当地有3年的居住时间等等。

后续在机构改革中，这种集体决策制能有多大的程度的保留，还需要观察。

如果26年财政货币大放水+海量公司债，长债利率还能刹得住吗？

海豚君注意到，对于近期的美元的流动性偏紧的状态，美联储的SRF（常备回购工具）频繁使用，市场开始期待美联储接下来“可能会扩一些表”。

其中一个方法就是美联储买入短债，来补充银行体系的准备金，来保证银行准备金的合理充裕，目前所谓的放水并不构成真正的QE。

能管理短端利率，也能管理长端利率，未来新美联储是否会开始在收益率曲线的两端同时控制，长债的收益率通过一些标志性的长债收益率的购买也实行控制，从而服务AI大基建时代的目的？

毕竟，海豚君注意到，Meta这种优质公司担保的债务，对外发行利率已经有6.58%（24年期），用这样高的利率来支撑AI时代的基建狂潮，对项目长期内在收益率的要求太高了。

总之，2026年，看起来特朗普很可能的操作仍然是在关乎民生的领域，大力压制物价（比如看病上，学中国搞类似的医药集采、油价上快速给俄战争收尾、加大国内传统能源包括核能的建设、房价上施压利率下降等），制造一个充满行政压制色彩的“物价受控”。

同时，通过AI大基建、大漂亮法案和减税等财政货币组合在制造经济繁荣的景象，以短期保证26年中期选举的胜利，以及中期AI战略和短期物价目标之间来做平衡。26年美国经济的并没有太大风险。

本文来自微信公众号 “海豚投研”（ID：haituntouyan），作者：海豚君，36氪经授权发布。