70后博士研发抗癌药，要IPO了

一款抗癌新药，毅然闯关科创板。

2025年9月末，上交所受理了北京鞍石生物科技股份有限公司的科创板IPO申请。这家创新药企，选择了一条不寻常的上市路径——科创板第五套上市标准。这套标准的核心是不看企业当期盈利，只关注科创属性和市场潜力。

标准含几个关键要点：预计市值不低于人民币40亿元；关注企业的研发成果与技术优势，要求“主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果”；适用行业范围包括生物医药、人工智能、商业航天、低空经济等前沿科技领域。其中，医药行业一直是重点。第五套上市标准中指出，“医药企业需至少有一项核心产品获准开展二期临床试验”。

鞍石生物已经远超标准。一方面，鞍石生物已迈入商业化阶段，鞍石生物2025年一季度6404.25万元的营收。不过，公司依然处于亏损状态。此外，IPO前鞍石生物估值已达到52.5亿元，背后机构长名单包括贝恩资本、IDG、凯辉、维梧资本、春华资本、燕创资本、国投招商、北京市医药健康产业投资基金等。

此次鞍石生物拟募资24.5亿元，其中19.5亿元将用于新药研发项目，5亿元用于补充营运资金。

一笔收购，高达9.27亿元商誉

鞍石生物创始人石和鹏，出生于1974年，中国协和医科大学博士。他的职业经历丰富，曾在华润双鹤药业、扬子江药业集团北京海燕药业、哈尔滨誉衡药业等公司工作过。2012年12月开始担任北京浦润奥的执行董事兼总经理。

巧妙的是，北京浦润奥后来被石和鹏所创立的鞍石生物收购了。前者成为鞍石生物全资子公司企业，也是鞍石生物核心产品伯瑞替尼的研发主体。

伯瑞替尼是一款用于治疗特定非小细胞肺癌和脑胶质瘤的创新药，是鞍石生物目前唯一上市的商业化产品，也是其最重要的资产。

实际上，伯瑞替尼最初是由原中美冠科的科学家针对c-Met靶点研究后设计出的一个化合物。后中美冠科与北京浦润奥达成合作，伯瑞替尼的中国区域权益授予了浦润奥。

2023年11月，伯瑞替尼用于治疗MET ex14跳跃突变非小细胞肺癌适应症获得国家药监局附条件批准上市。此后，又相继获批ZM融合基因阳性脑胶质瘤和MET扩增非小细胞肺癌适应症。

其中，首发适应症和脑胶质瘤适应症已于2024年11月被纳入国家医保目录。进入医保后，伯瑞替尼的平均每盒收入从纳入医保前的1.72万元/盒降至6700元/盒，降幅超60%，但也获得了“以价换量”的效果。自纳入国家医保目录以来，伯瑞替尼于2025年一季度实现销售收入同比增长超过300%。

自己创办的公司买下了自己任职管理公司的核心资产，这背后发生了什么？

这要从2018年7月石和鹏成立鞍石生物说起。鞍石生物致力于通过高效率的自主研发提供高品质的创新抗肿瘤药物，其核心打法聚焦于MET、EGFR、ROS1等重要肿瘤驱动基因通路。

鞍石生物从成立之初起就瞄准了“伯瑞替尼”这一核心资产。

为了将核心产品伯瑞替尼完全纳入体系，石和鹏进行了一次关键的资本整合：先由共同控制方“香港鞍石”在2021年收购了北京浦润奥，此次收购形成了高达9.27亿元的商誉。随后在2023年9月，鞍石生物通过同一控制下的企业合并，收购了北京浦润奥100%的股权，使浦润奥成为其全资子公司，而那笔巨额商誉也随之被计入鞍石生物的合并报表。

市场认为，他这么做的核心目的应该是为了将公司的核心资产与价值“打包”进上市平台，以满足科创板的上市条件。北京浦润奥正式纳入上市主体后，使鞍石生物拥有了已进入商业化阶段的核心产品和营收来源，这对于公司满足科创板第五套上市标准中关于“市场空间大”和“阶段性成果”的要求至关重要。

这笔高达9.27亿元的商誉，是当时仅1亿元出头标的净资产公允价值的8倍多。这也代表了市场对伯瑞替尼未来潜在盈利能力的预期。在IPO前，这笔商誉的并入有助于做高公司的总资产和估值。在2024年12月的B+轮融资中，鞍石生物的投后估值达到了52.5亿元。

最终，一桩典型的资本运作事件发生了。

贯穿始终的灵魂人物石和鹏能顺利操办这件事，源自北京浦润奥成立之初便深度参与其运营，长期担任执行董事兼总经理，全面负责公司的经营管理。在创立鞍石生物后，他依旧兼任此职，确保了浦润奥研发工作的连续性。

经过多年的研发投入，鞍石生物的管线逐渐构建了从单一到多元的艰难布局。目前，除伯瑞替尼在国内获批上市外，鞍石生物还有三款在研产品：安达艾替尼处于新药上市审评阶段，ANS01与ANS03已进入临床研究阶段。公司正在全球多地开展多项临床研究试验，包括四项III期临床研究。

一把达摩克利斯之剑

不过，潜在风险也随之浮现。

这笔收购的商誉高达9.27亿元，一方面代表了预期潜力外，另一方面也将公司的未来与单一产品的命运深度捆绑。

而且这笔商誉占公司各期末非流动资产的比例极高，报告期内分别为99.29%、96.76%、93.81%及93.19%。

在创新药行业，高商誉犹如悬在头顶的达摩克利斯之剑，一旦核心产品商业化不及预期或研发受阻，就可能引发大额商誉减值，直接冲击公司业绩。

鞍石生物在招股书中也提示了相关风险：若未来北京浦润奥自身经营发生较大变化，或外部因素发生重大不利变化，可能使公司面临商誉减值的风险，进而对公司的经营业绩造成不利影响。

但目前，这一产品的潜力正在爆发。

从营收来看，公司自2023年起实现了显著增长。2022年至2024年及2025年一季度，公司营业收入分别为0、1295.8万元、7165.62万元和6404.25万元。2025年一季度的营收已达到2023年全年营收的近5倍。

由于伯瑞替尼处于商业化初期，销售人员扩张及学术推广投入激增。报告期内，公司研发费用分别为1.45亿元、1.84亿元、3.27亿元及7664.72万元。销售费用则从361.45万元猛增至1.02亿元。

这也造成公司目前并未盈利。报告期内，公司归属于母公司股东的净利润分别为-1.64亿元、-2.83亿元、-4.79亿元和-0.92亿元。截至2025年3月末，公司合并报表层面的累计未弥补亏损高达7.82亿元。

利好的一面的是，当前市场正在扩容，市场预期向好。根据灼识咨询分析数据，2024年中国MET-TKI药物的市场规模约为6亿元，预计将以40.8%的年复合增长率快速增长至2035年的272亿元。这一高速增长的市场为鞍石生物提供了广阔的发展空间。

不过，竞品环伺，行业竞争仍然激烈。截至目前，国内已有五款MET-TKI药物获批上市，除伯瑞替尼外，其余四款分别是和黄医药的赛沃替尼、海和药业的谷美替尼、默克的特泊替尼及诺华的卡马替尼，且均获批用于治疗非小细胞肺癌。

面对激烈竞争，鞍石生物不断强化自身的研发实力和商业化能力。截至2025年3月，公司员工总数356人，其中研发人员80人，占比22.47%；销售人员241人，占比67.70%。这种人员结构反映了公司既注重研发又积极推动商业化的战略布局。而此次IPO拟募资24.5亿元中，绝大部分也都将用于新药研发项目。

贝恩、春华、IDG押注，投后估值超52亿

现金流方面，鞍石生物经营活动现金流额净较为紧俏，截至2025年3月末，公司货币资金余额约5.29亿元。

在上市之前，公司除了自我造血，也拿下了不少顶级风投的融资：总计三轮募资超25.5亿元。

2021年12月，鞍石生物完成超2亿美元的A轮融资，由维梧资本领投，贝恩资本和春华资本等基金深度参与。这笔交易的时间，正是完成对北京浦润奥收购后。

两年后，鞍石生物完成一笔10亿元的B轮融资。投资方包括贝恩资本、燕创资本、国投招商、凯辉基金、IDG资本等。

2024年12月，鞍石生物完成B+轮2.5亿融资，投资方为北京市医药健康产业投资基金，投后估值来到52.5亿元。

三笔融资为鞍石生物的发展提供了充足弹药。

值得注意的是鞍石生物的股权结构。公司的第一大股东为BCPE Seashell Investor，LP，持股比例为17.04%，而石和鹏本人仅直接持有公司11.13%的股权。为获得控制权，石和鹏直接及通过一致行动人合计控制公司23.81%股份的表决权。招股书也阐明，其他单独或合并持有公司5%以上股份的股东已出具不谋求公司控制权的相关承诺。

另外，石和鹏还承担着可恢复的股份回购义务。根据2025年8月签署的补充协议，若本次上市申请被驳回、撤回或36个月内未完成上市，石和鹏需对相关股东履行股份回购义务。这也有可能引发个人财务危机及股权不稳定。

尽管压力不小，但科创板第五套标准正为其打开了通往资本市场的大门。随着伯瑞替尼纳入医保后放量加速，以及后续产品线的逐步成熟，我们将对鞍石生物拭目以待。

本文来自微信公众号 “东四十条资本”（ID：DsstCapital），作者：黎曼，36氪经授权发布。