净利大跌33%，迈瑞医疗IPO前夕董事辞任
摘要：
1、国内集采与招标延迟导致业绩承压，现金流与商誉风险需警惕。
2、港股上市将拓宽融资渠道，为全球化与AI业务提供新动能。
3、迈瑞医疗研发投入高、分红稳健，仍是国产医械龙头中的稀缺资产。
近日，国产医疗器械龙头迈瑞医疗（300760.SZ）发布公告，拟发行H股并在香港联交所主板挂牌上市，正式启动第三次IPO征程。
截至10月21日收盘，迈瑞医疗股价223.57元/股，总市值约2711亿元。
迈瑞医疗主要从事医疗器械的研发、制造、营销及服务，主要产品覆盖体外诊断、生命信息与支持以及医学影像三大业务领域，同时孵育微创外科、动物医疗和心血管等高潜力业务。
在这次港股IPO之前，迈瑞医疗已先后经历过2006年登陆纽交所、2018年回归A股的两次上市。如今，迈瑞医疗启动赴港上市，意在通过“A+H”双平台，完成其“资本全球化”布局。
但这一次，它面对的，是内外双重挑战：国内市场承压、国际增长趋缓、核心高管辞任、商誉高企、现金流恶化。港股IPO，既是迈瑞医疗重塑信心的窗口，也是其全球化征途上的关键转折。
01 第三次IPO，缓解现金流焦虑？
从上市融资的历程来看，迈瑞医疗是国内医疗器械行业的“资本化样本”。
1991年，40岁的李西廷与徐航、成明和在深圳创立迈瑞医疗。彼时公司靠代理进口设备起家，后来凭借自主研发的监护仪打破外资垄断。
2006年，迈瑞医疗登陆纽交所，成为首家赴美上市的中国医疗设备企业。这一动作不仅为其赢得了国际客户的信任，也打开了全球市场的大门。凭借募集到的2.7亿美元资金，迈瑞启动了国际并购：收购美国Datascope、瑞典Artema、美国Zonare，完成从“国内制造商”到“国际品牌”的跃升。
2016年，迈瑞因估值原因私有化退市；两年后以创业板最大IPO姿态回归A股，募资59.3亿元。至2021年，公司市值一度接近6000亿元，成为国产医疗器械的象征。
如今，距离A股上市七年后，迈瑞医疗再次向港股发起冲击。
根据公司公告，此次拟发行的H股数量不超过发行后公司总股本的10%（行使超额配售权前），并授予不超过15%的超额配售权。安永会计师事务所被聘为专项审计机构。彭博早前曾报道称，此次IPO募资规模或不低于10亿美元，华泰证券与摩根大通有望成为承销商。
与多数上市融资的企业不同，迈瑞医疗账面上并不缺钱。
截至2025年6月，迈瑞医疗账面货币资金高达169.67亿元，资产负债率仅约25%，财务结构稳健。自2018年A股上市以来，公司持续高比例分红——累计分红约337亿元，是上市募资额的5.7倍。（2018年迈瑞医疗在深交所创业板上市，募资59.3亿元。）
2024年，迈瑞医疗现金分红76亿元，分红率65.15%；2025年上半年再分红32.98亿元，占半年度净利润的65.06%。迈瑞医疗可谓A股“分红王”。
然而，在亮眼的现金堆积之下，迈瑞医疗经营性现金流却出现骤降。
2025年上半年，迈瑞医疗的现金流表现明显走弱。报告期内，迈瑞医疗经营活动产生的现金流量净额锐减，仅录得约39.22亿元，比去年同期缩水大降53.83%；经营性现金流与净利润的匹配度也下降至0.77，意味着盈利兑现能力开始承压。
与之对应的是，迈瑞医疗2025年上半年半年营收约167亿元、净利润约51亿元，分别下降18.45%和32.96%，市场需求疲软正逐步传导至现金流端。
这也是迈瑞医疗自2018年回归A股以来，首次出现营收与利润“双降”的情况。受公立医院设备采购周期延长、招标推迟、集采降价等因素影响，迈瑞医疗国内收入同比下降30%，仅为84.1亿元，占总营收的50.2%。应收账款回收周期拉长，导致现金回笼放缓。
同时，迈瑞医疗国际业务虽实现5.4%的同比增长，占比首次逼近50%，但受高基数与汇率波动影响，增速显著放缓。
这让迈瑞医疗的“现金动力”显露出结构性疲态。
02 从全球并购到资本平台国际化，李西廷的“全球化野心”
面对国内增长压力，李西廷押注全球化，并希望通过“数智化”医疗系统，打造“第二增长曲线。”
在2025年股东大会上，他提出新目标——到2030年，迈瑞医疗跻身全球医疗器械企业综合实力Top10，并将海外收入占比提升至70%以上。
截至目前，迈瑞已在全球布局60多家海外子公司、14个生产基地、3000多名海外员工。2025年上半年，国际业务收入增长5.39%，占比50%。
但全球化之路并非坦途。迈瑞的国际化主要依靠并购驱动，从Datascope、Zonare到德国DiaSys、海肽生物，帮助公司补齐产品与技术短板。但随之而来的，是商誉激增——截至2025年上半年，公司商誉余额115.1亿元，占总资产19.6%。
如果未来并购标的盈利不及预期，迈瑞将面临潜在减值风险。
更重要的是，迈瑞医疗虽在中低端市场有较高份额，但在高端医疗设备领域仍与国际巨头存在差距。CT、MRI、超声等高附加值产品的全球市场，仍被GE、西门子、飞利浦垄断，三者合计市占率超八成。
靠并购打开国际市场是一条捷径，但真正的核心竞争力，来自长期研发积累。迈瑞表示，赴港上市旨在打造国际化资本运作平台，以支撑公司海外业务拓展、研发投入及全球化布局。这场“第三次IPO”，不再是单纯的融资补血，而是迈瑞资本结构国际化的起点。
在搭建国际化资本平台同时，迈瑞医疗还在加大研发投入，打造AI医疗第二增长曲线。
2024年迈瑞医疗研发费用达40.08亿元，占营收10.91%；2025年一季度研发投入8.47亿元，占比10.28%。在国内医疗器械行业中，这一比例位居前列。
自2015年起，迈瑞医疗便布局人工智能医疗系统，将AI与医学影像、体外诊断、生命信息与支持三大业务结合，构建“设备+IT+AI”的智能医疗生态。
2024年，迈瑞医疗推出全球首个临床落地的重症医疗大模型“启元”。该系统通过患者数字孪生画像辅助临床决策，已在多家国内顶级医院应用。
2025年，迈瑞医疗再发布“启元·国术期医学大模型”，覆盖术前、术中、术后全流程，拓展麻醉与急危重症领域，具备风险识别与智能推荐功能，被视为医疗AI商业化的重要突破。
03 增长放缓下的高管变动与争议
设想是美好的，但迈瑞医疗的全球化之路仍面临挑战。
IPO前夕，迈瑞高层出现人事变动。
2025年10月，公司公告称创始人之一成明和辞任副董事长。成明和拥有上海交大生物医学工程学士、硕士学位，曾任总经理、联席CEO，是迈瑞国际化业务的重要推动者。
这次辞任，被视为公司治理结构调整的结果，以满足港交所上市规则要求。与此同时，董事会增选顾敏康为独立董事，并调整战略与可持续发展委员会结构，由董事长李西廷担任主任委员。
不过，成明和的减持引发市场议论。据公开资料，其控制的Ever Union自2020年起累计减持近1300万股，套现金额逾50亿元。
更令迈瑞陷入舆论的是“低价中标”风波。
江西中医药大学附属医院一项目预算300万元，却由迈瑞医疗旗下MT8000设备以1000元中标。事件曝光后，校方暂停采购并启动调查。迈瑞回应称，该项目为“设备+试剂”绑定销售模式，并非单纯设备报价。
在港股上市关键期，迈瑞医疗上述事件引发舆论关注，成为企业治理与声誉管理的新考验。
在短期业绩承压、管理层动荡、资本市场质疑声并存的背景下，迈瑞医疗必须用行动证明——它仍是一家能在周期中保持创新与全球化定力的企业。
在不久前的调研中，迈瑞医疗管理层表示，随着国内医疗设备更新项目启动，2025 年三季度营收有望实现同比正增长，且国际市场增速将进一步提速。
李西廷在2023年致股东信中曾写下这样一句话：“登山不以艰险而止，则必臻乎峻岭矣。”
迈瑞医疗的山，还很高。
本文来自微信公众号“阿尔法工场研究院”，作者：阿尔法，36氪经授权发布。
