火旺加柴，华能水电上半年实现盈利，机构预计资本开支维持高位

近日，主营水力及新能源发电项目的华能水电（600025.SH）交出了一份亮眼的2025半年报成绩单：营收及净利润均较上年同期有所增长。华能水电对营收增幅个位数，净利润增幅10%左右的成绩是否满意？该公司董秘办一位内部人士对预见能源表示，“算是在预期范围内”。

上半年总体呈增长态势，研发费减少

8月29日，华能水电发布2025半年报显示，1-6月营收及净利润均呈增长态势。其中，营收约129.60亿元，较上年同期增长9.08%；归于上市公司股东净利润约46.09亿元，较上年同期增长10.54%。经营活动产生的现金流净额约86.13亿元，较上年同期增长14.30%。

今年上半年，华能水电利润总额亦较上年同期增长9.78%。对于几项重要财务数据均有提高的原因，半年报显示，一是新能源装机规模同比大幅提升，TB电站全容量投产，使得上半年该公司完成发电量527.52亿千瓦时，同比增加12.97%；二是上半年澜沧江流域来水较多年平均同比偏丰约1至2成，该公司全力协调小湾和糯扎渡“两库”水位消落，加快释放水电蓄能。

除以上两项原因，上半年西电东送电量亦同比增加。基于这些因素，华能水电在2025年上半年“打了胜仗”，每股收益同比增加13.64%。截至2025年6月底，该公司总装机容量达3353.74万千瓦。

截至2025年6月30日，华能水电共持有参股股权13家，投资余额总计约50.70亿元，报告期内变动金额为-7519.14万元。此外，旗下6家参股公司中，除华能澜沧江能源销售有限公司净利润亏损约1366.66万元，其余均呈盈利状态。

预见能源注意到，华能水电半年报中提及2025年上半年“经营情况的讨论与分析”时称“上半年研发投入超2亿元”。在主营业务分析部分，披露的财务报表相关科目变动分析表中却显示，今年上半年研发费用约2315.05万元，较上年同期约6352.81万元减少63.56%。并指出变动原因为，公司本年受科技研发项目进度影响，研发费用同比减少。

两项表述数据悬殊甚大，究竟哪个正确？

8月29日下午，预见能源致电华能水电董秘办，前述负责人表示去核实“半小时后回复”。27分钟后，该人士准时回电解释称，已经和公司财务部门、科创部门核实过，关于两处提及的研发费数据为何不同，“‘2亿’是我们签订的科技类研发合同，只是一个暂估（数据），还没发生。后面‘2000多万’这个费用是已经发生的，是费用化的。”

通过该人士的解释，“2亿元”相当于对研发投入规模的表达，“属于将来会发生”。他透露，一般上半年公司签订的合同会多一点，“下半年结算会多一些”。并坦言半年报中关于研发数据的表达的确容易“产生误导”，今后发布财报会更加注意。

预见能源查阅财报了解到，2023年、2024年华能水电研发费用分别约为1.87亿元、1.51亿元。假如“2亿元”是华能水电2025年全年研发费规模，上半年研发费同比减少，但全年研发费的投入仍高于2023-2024年。

下半年“正朝着年度目标努力”

全社会用电量包括工业用电、农业用电、商业用电、居民用电、公共设施用电以及其它用电等。今年7月份，国家能源局发布数据显示，全社会用电量10226亿千瓦时，同比增长8.6%。中国单月用电量飙升的话题迅速冲上热搜。该数据意味着中国月度全社会用电量规模第一次破了万亿千瓦时大关。“我们肯定希望用电规模越大越好，营收越来越多。”上述华能水电内部人士表示。

据中国电力企业联合会发布的《2025年上半年全国电力供需形势分析预测报告》显示，2025年上半年，全国全社会用电量累计达4.84万亿千瓦时，同比增长3.7%，一、二季度全社会用电量同比分别增长2.5%、4.9%，总体呈现回升态势，东、中、西部和东北地区全社会用电量同比分别增长4.4%、3.8%、2.8%和3.1%，东部地区用电量增速相对领先。整体而言，2025年上半年电力供应整体充足，供需总体平衡。

截至2025年6月底，全国全口径发电装机容量36.5亿千瓦，同比增长18.7%。其中，风电和太阳能发电装机分别达5.73亿千瓦和11亿千瓦，分别同比增长22.7%、54.2%，合计装机规模超过火电，风电和太阳能发电合计新增装机2.64亿千瓦，占新增发电装机总容量的比重达到89.9%。

报告强调，新能源发电量保持快速增长，占总发电量的比重超四分之一。在“双碳”目标背景下，煤炭消费面临结构性调整，氢能、储能等新兴技术需实现规模化应用，支撑高比例可再生能源并网消纳，倒逼能源生产端向智能化、低碳化方向深度变革。

在行业深度变革的当前，华能水电将水电与新能源并驾齐驱，加快战新产业体系化规划布局，推进“水风光一体化”可持续发展。该公司官网数据显示，清洁能源装机超3100万千瓦，年发电量连续6年突破千亿千瓦时，资产规模超2000亿元。

预见能源了解到，华能水电2024年营收较前两年有大幅增加，净利润和每股收益连续三年同比增长，主要原因是新能源装机规模持续提升，新能源发电量同比大幅增加。展望下半年预期，前述人士表示，“朝着年度既定目标在努力。”

中国银河研报认为，华能水电定增已获证监会通过，加码水电项目建设，奠定中长期维度业绩增长弹性。研报指出，华能水电拟募资不超58.25亿元，用于建设RM（43.25亿元）和TB（15亿元）水电站。其中TB水电站已投运，RM水电站计划于2035年投产。据统计，华能水电在澜沧江流域在建及代建的水电站约790万kw，占25H1末在运水电装机的29%，中长期来看仍具备一定增长潜力。

预见能源注意到，中国银河研报列举的风险提示与华能水电半年报所披露的基本一致，大概有新增装机不及预期的风险、来水波动的风险、电价波动的风险等。

立足于澜沧江，海外业务占比小

有“东方多瑙河”之称的澜沧江，从中国青海省唐古拉山东北起步，流经西藏、云南两省区，衍生出黑惠江、罗闸河、威远江、流沙河等支流，经老挝、缅甸、泰国、柬埔寨、越南，最终汇入南海。出中国国境，它还有另一个名字：湄公河。

这条东南亚最大的国际河流，中国境内干流长度占据一半。澜沧江纵贯横断山脉，在游走成世界上最为典型的南北走向河流的同时，其丰富资源亦惠及诸多行业，如旅游业、航运与物流业、农业及渔业等。常言道，靠山吃山，靠水吃水。华能水电即是依托于澜沧江“靠水吃水”以发电销售收入为主的企业。

华能水电是澜沧江—湄公河次区域最大的清洁电力运营商，同时亦是培育云南水电支柱产业和实施“西电东送”“云电外送”的核心企业和龙头企业。主要负责澜沧江流域及周边地区水电资源的开发与运营，并开展太阳能光伏、风电等可再生能源建设运营。“太阳能光伏、风电方面，盈利能力都是有保证的，我们投的效益率都还行。”上述董秘办内部人士表示。

今年上半年，华能水电持续开展澜沧江流域梯级水电联合优化调度，推进多能互补一体化基地建设。以小湾、糯扎渡为核心的澜沧江梯级水电站群拥有整个南方区域最强中长期调节能力，持续向社会供应稳定的清洁能源。

华能水电于2017年12月上市，公司始建于1999年6月，是华能集团水电业务最终整合的唯一平台。为整合资源扩大规模，2023年9月6日，华能四川能源开发有限公司100%股权注入华能水电。所辖企业有漫湾电厂、景洪电厂、小湾电厂、糯扎渡电厂、苗尾·功果桥电厂、国际能源公司等30多家基层单位。

据前述华能水电董秘办人士介绍，公司目前“立足澜沧江”，在国外还建有两座电站，分别在缅甸、柬埔寨。海外业务在整个上市公司业务中占比较小，大概10%左右。不过效益比较不错，主要因为“那边电价是固定的，能发出来的电基本上都会被消化掉，在这两个国家都能做到盈利”。

中金公司研报指出，华能水电规划2025年投产3GW新能源项目，“十五五”投产超过10GW新能源装机，同时澜沧江上游西藏段的古水、班达、古学、班多等常规水电正陆续核准建设，总体资本开支可能维持高位。截至8月29日收盘，华能水电每股报收于9.12元，跌幅0.33%，总市值1642亿。

本文来自微信公众号“预见能源”，作者：刘睿悦，36氪经授权发布。