阿斯麦 ASML：AI Capex加buff，最坏时期已过

阿斯麦（ASML）于北京时间2025年10月15日下午的美股盘前发布了2025年第三季度财报（截止2025年9月），要点如下：

1、收入&毛利率：a）本季度收入75亿欧元，同比增长0.7%，市场预期（77亿欧元）。其中公司本季度收入主要来自于台积电和中国大陆客户的贡献。b）本季度毛利率51.6%，靠近公司指引区间上方（50-52%），主要是服务类占比提升，对整体毛利率有结构性提振的影响。

2、费用端及利润：公司研发费用和销售管理费用都保持相对平稳，公司本季度实现净利润为21.3亿欧，同比增长2.3%，主要受毛利率提升的带动。公司本季度净利率为28.3%。

3、具体业务情况：其中光刻系统收入55.5亿欧元，同比下滑6.3%；服务收入19.6亿欧元，同比增长27.3%。两项业务的比例接近于7：3。虽然服务类业务是公司本季度主要推动力，但光刻系统依然是公司业绩中最为核心的部分。

• 1）光刻系统收入：EUV和ArFi是光刻系统中最主要的收入来源，两项合计占比将近66%。其中EUV本季度收入约为21.1亿欧元，ArFi的收入约为28.9亿欧元；
• 2）光刻系统出货量：ArFi本季度出货38台，仍然是公司出货数量中最多的。公司本季度EUV出货9台，出货量略有回落，主要受三星和英特尔削减资本开支的影响。
• 3）光刻系统均价：EUV的均价明显高于ArFi。海豚君测算公司本季度EUV均价继续维持在2.35亿欧元左右，ArFi的单台价格大约在0.76亿欧元，两者的价格比例大约在3：1。

4、阿斯麦ASML核心关注点:

• a.地区收入：中国大陆地区是本季度最主要的收入来源（42%），大约贡献了31.6亿欧元。这远远好于公司此前25%的份额预期，主要得益于中国大陆地区对ArFi等设备的加快拉货。中国台湾地区本季度依然贡献了22.6亿欧元左右的收入，占比为30%，这主要体现了台积电的拉货表现。
• b.订单指标：公司本季度的净订单额维持在54亿欧元，环比减少1.4亿欧元，好于市场预期（49亿欧元）。季度净订单持续在50亿欧元以上，这表明下游客户的预期已经明显好转。

5、阿斯麦（ASML）业绩指引：2025年第四季度预期收入92- 98亿欧元（市场预期92.1亿欧元）和毛利率（GAAP）为51-53%（市场预期50.6%）。

海豚君整体观点：“最坏时期”已过，聚焦火热的AI Capex

虽然阿斯麦ASML本次财报还可以，收入和毛利率都达到了公司指引，但市场对公司的关注点更多地在于订单情况和未来经营面的指引。

①订单指标：阿斯麦ASML本季度净订单额维持在54亿欧元，好于市场预期（49亿欧元）。在经历年初的订单数据“闪崩”后，公司的季度净订单连续两个季度维持在50亿欧元上方，这体现了关税影响的弱化和下游信心的回暖；

②下季度指引：公司预期四季度收入将达到92-98亿欧元，好于市场预期（92亿欧元）。四季度往往是公司产品交付的旺季，而从公司上季度给出的指引看，市场甚至还会担心四季度可能出现同比下滑。

本次的季度指引，直接给出了四季度业绩的“定心丸”，也基本符合公司调整后的全年指引（同比增长15%左右）。

从阿斯麦ASML三四季度的业绩来看，公司当前处于经营面“从低迷开始转好”的过渡阶段。近期的多项利好，直接推动了市场预期的提升和公司股价的上涨：

• a）存储周期的带动：受各家大厂提升资本开支及AI需求的带动，HBM、传统DRAM和NAND的各类存储需求都有明显提升，存储价格也迎来了明显回升。

受存储周期的带动，美光、三星等主要存储厂商有望提升扩产的信心。尤其是三星，在今年初大幅削减了全年的资本开支计划，而如果三星公司的HBM产品也能通过英伟达的认证，后续将大幅增加资本投入的力度。

• b）英特尔的“重生展望”：前段时间，美国政府的“入股”和英伟达的战略合作，让市场重新看到了英特尔“重生”的机会。

在这之前，英特尔面临着多重“窘境”，公司市值一度下跌至“破净”的状态。而在美国政府入股和英伟达战略合作后，英特尔已经成为美国“制造业回归”大方针下的重要国企，这能避免公司再次陷入“破产式估值”。

在英特尔出现经营困境的情况下，公司也在年初削减了全年资本开支目标。而在得到美国政府、英伟达等多方助力的情况下，市场对英特尔后续资本开支的预期也有明显提升。

• c）台积电的技术迭代：公司最重要的大客户。当前台积电的2nm顺利推进，计划在2025年底实现量产，并预期在2026年对苹果、高通等进行大规模出货。随着制程技术的进一步迭代，市场预计台积电后续将有更大规模的资本投入。

综合（a+b+c）来看，台积电、三星和英特尔都是公司的大客户。虽然台积电今年的资本开支将达到400亿美元以上，而由于年初三星和英特尔都削减了全年资本开支，这直接影响了阿斯麦ASML在今年的业绩表现。

而在近期存储行业回暖、英特尔获得援助等利好带动下，市场对三星和英特尔后续的资本开支展望趋于乐观，这也将直接带动公司业绩的回升。

整体来看，阿斯麦ASML是全球唯一EUV光刻系统提供商，依然占据着光刻机市场8成以上的市场份额。只要这样的市场垄断地位稳固，阿斯麦ASML的核心投资逻辑就没有变。

在独占EUV市场的基础上，公司更是进一步推出了High-NA EUV（2亿欧元/台->4亿欧元/台），主要面向于2nm及以下制程节点。这在巩固光刻领域优势地位的同时，也能进一步拉升公司EUV产品的价格带。

而在本次存储周期上行、英特尔重获“希望”和台积电2nm进展顺利的情况下，打消了市场此前对晶圆厂资本开支及半导体设备“低迷”的看法。在这其中，台积电、三星和英特尔本身就是阿斯麦的三个重量级客户。如果三星和英特尔都能在后续加大资本投入力度，阿斯麦ASML都将直接受益。

AI战场的火热，终究还是蔓延到了半导体产业链上游的设备端。其中率先发布财报的美光，已经将2026年的资本开支目标直接提高到了180亿美元。

在本轮AI Capex热潮中，阿斯麦ASML、台积电依然是当前半导体产业链中最具垄断优势的公司。如果台积电能在随后明确提高资本投入的力度，阿斯麦也将再次受益。

以下是详细分析

一、核心数据：下游利好频出，“最坏时期”已过

1.1收入端：

阿斯麦（ASML）在2025年第三季度实现营收75.2亿欧元，同比基本持平，市场预期（77亿欧元）。本季度收入主要来自于台积电和中国大陆地区客户的贡献。

虽然台积电的资本开支仍保持着高增长（年增百亿美元的投入），然而三星和英特尔的削减资本开支，这直接压制了公司作为上游核心供应商的增长。

1.2毛利及毛利率：

阿斯麦（ASML）在2025年第三季度实现毛利38.8亿欧元，同比增长2.3%。其中毛利率方面，公司本季度毛利率51.6%，靠近公司指引区间上方（50-52%），主要是受服务收入占比提升的影响。

1.3经营费用端：

阿斯麦（ASML）在2025年第三季度经营费用为14.1亿欧元，同比增长4.4%。

具体来看：

1）研发费用：本季度研发费用11.1亿欧元，同比增加5.1%，公司研发投入基本稳定。本季度的研发费用率为14.8%；

2）销售管理及行政费用：本季度销售及管理费用3亿欧元，同比增加2.1%；由于公司的客户主要在B端，销售费用相对稳定，本季度销售管理费用率为4%。

1.4净利润端：

阿斯麦（ASML）在2025年第三季度净利润为21.2亿欧元，同比增长2.3%。公司经营费用端相对稳定，净利润的同比增长主要来自于毛利率的带动。公司本季度净利率为28.3%。

结合公司订单情况和指引数据看，阿斯麦ASML当前经营面的情况相比于上半年已经明显好转。而随着存储行业回暖、英特尔的重获“希望”以及三星HBM的进展，都有望带动下游资本开支的提升。

整体来看，阿斯麦ASML“最坏时期”已经过去。AI Capex的火热，也将蔓延至公司所在的半导体设备端，带动公司经营面继续好转。

二、细分数据情况：中国大陆大量拉货ArFi

阿斯麦（ASML）的业务由系统销售收入和服务收入两部分构成，虽然光刻系统销售收入是公司最核心的收入来源（约占3/4），但本季度服务业务中安装升级等服务的收入增加，也是公司业绩的重要推动力。

2.1各项业务情况

• 1）系统销售收入

阿斯麦（ASML）的系统销售收入在2025年第三季度实现55.5亿欧元，同比下滑6.3%。虽然EUV和ArFi收入仍略有增长，但其余ArF Dry、KrF等设备都有不同幅度的下滑。

结合公司本季度的订单情况和下季度指引看，四季度公司将迎来旺季。随着下游需求的回暖，公司季度净订单额维持在50亿欧元上方。

系统销售收入对应的就是我们熟知的光刻机，其中最大的收入来源于EUV和ArFi两部分，两者合计占比达到90%。

具体来看：

a）EUV：本季度收入21.1亿欧元，同比增长1.8%。EUV本季度销量有9台，单台均价大约为2.35亿欧元。随着High-NA EUV出货的增加，公司的EUV产品均价有望继续提升；

b）ArFi：本季度收入28.9亿欧元，同比增长1.5%，这部分收入来自于中国大陆地区。ArFi本季度销量有38台，单台均价大约为7600万欧元，保持平稳。

整体来看，阿斯麦ASML当前销售的ArFi光刻系统数量最多，受半导体摩擦等影响，目标客户集中在中国大陆地区；EUV季度出货量维持在10台上下，由于均价相对较高，公司EUV收入占光刻系统总收入的4成左右。

从应用领域来看，公司当前的系统收入中依然以逻辑领域的需求为主：其中逻辑领域的占比在7成左右，存储领域占比在3成。

• 2）服务收入

阿斯麦（ASML）的服务收入在2025年第三季度实现19.6亿欧元，同比增长27.3%。阿斯麦的服务收入，主要包括设备维护等项目，受行业周期影响较小。此前受关税等不确定性的影响，虽然下游客户对设备的采购有所谨慎，但设备升级服务仍在推进，是收入增长的主要来源之一。

从历史来看，公司的设备订单受行业周期等外在环境影响较大，而服务收入相对稳健，整体上还呈现出增长的趋势。

2.2各地区收入情况

阿斯麦ASML本季度收入主要来自于中国台湾、中国大陆和韩国，三者的合计收入占比达到90%。

本季度中国大陆地区是公司最主要的收入来源，占比达到42%，明显好于公司管理层提到了订单结构中“25%”的占比，这主要得益于下游客户对ArFi设备的加快拉货。

另一方面，本季度中国台湾地区的收入也有明显增长，这是来自于台积电的拉货。受AI需求的拉动，台积电将全年资本开支从去年的300亿美元提升至380-420亿美元左右。

此外，韩国和美国地区收入都相对偏低，主要是受三星、英特尔削减资本开支的影响。而随着AI Capex蔓延至存储领域、英特尔重获“希望”等多项利好的推动，市场对三星和英特尔未来的资本开支也趋于乐观。

整体来看，由于阿斯麦ASML位于半导体产业链的最上游，受到多个大客户的资本投入影响。虽然台积电在今年大幅提升了资本开支，而三星和英特尔的削减投入，直接抑制了公司业绩的增长。

近期随着多重压力的逐步释放，阿斯麦ASML的“最坏时期”已经过去。公司作为光刻领域绝对的龙头，也将受益于本轮AI Capex的“热浪”。

本文来自微信公众号“海豚投研”，作者：海豚君，36氪经授权发布。