亏掉170亿美元后，老虎基金发了一封“检讨书”
老虎基金向来以激进打法闻名。然而，“周期之下，皆为蝼蚁”，老虎基金也没逃过被碾压的命运。
据《金融时报》报道，2022年5月10日，Tiger Global在科技股抛售中损失170亿美元，创历史上最大美元跌幅之一。近日，一份TGX（老虎环球交叉基金）的募资文件“浮出水面”。该募资文件被很多人视为Tiger Global的“自我检讨书”。在这份“检讨书”中，Tiger Global总结了投资亏损的六大原因。
《家办新智点》对这份募资文件不做过多分析，仅客观还原Tiger Global募资情况、投资情况及亏损情况，以供参考。
Tiger Global亏 掉了 170 亿美元
老虎管理公司（Tiger Management）在上世纪80-90年代声名鹊起，成为世界顶级的对冲基金之一。在2000年的那一场互联网泡沫中，孙正义损失惨重，老虎管理公司也遭受重创，破产了。
虽然老虎管理公司破产，但其创始人Julian Robertson并没有就此隐退江湖，而是投资了他的几位追随者，也是老虎管理公司的前员工。他们创立的对冲基金也被称为“Tiger Cubs”（老虎幼崽），这些基金后来被统称为“Tiger Seeds”（老虎种子基金）。
目前他们管理的著名对冲基金，包括Tiger Global、Coatue Management、Maverick Capital、Lone Pine和Discovery Capital等。其中Tiger Global也是唯一继承了“老虎”名字的基金，可见它与老虎管理公司之间的关系更为亲密。
20年间，Tiger Global管理资产从2500万美元发展到超过900亿美元。然而，曾经的神话，却成为了今年股市暴跌之前疯狂投资技术性公司的代表。
数据来自docoh
截至2022年3月，Tiger Global所投的行业，数据来自docoh
从所投的行业来看，Tiger Global重点押注信息科技行业。2021年6月，88岁的Julian Robertson在接受媒体采访时，虽曾承认在整个投资领域看到一些“过度繁荣”的迹象，但依然认为，“大型科技股依然具有投资价值，我并不认为它们估值远高于以往的水平。”
截至2022年3月，Tiger Global所投的国家/地区，数据来自docoh
截至2022年3月，Tiger Global的持仓规模，数据来自docoh
截至2022年3月，Tiger Global的投资组合价值，数据来自docoh
2017年6月17日-2022年3月22日，Tiger Global的历史持仓仓位，数据来自docoh
从上图来看，Tiger Global在2017年6月17日至2022年3月22日期间，每个季度都持有的公司包括：阿里巴巴、亚马逊、京东、微软、Atlassian（软件）、Visa、Shopify（电子商务）、Mastercard（金融公司）、Meta（Facebook母公司）。可以看出，多为科技公司。
其次为奈飞、Farmland Partners、Fleetcor、New Oriental Education & Technology、Redfin、ServiceNow、Redfin、Salesforce等。
截至2022年3月22日季末，Tiger Global所持的前50个头寸，数据来自docoh
从上图可以看出，持有最多的公司为京东、微软、Snowflake、理想、亚马逊、小鹏、拼多多等。从持股的公司来看，多数为技术性公司。
但没想到的是，福无双降，祸不单行。
今年以来，加密货币暴跌。据彭博社报道，超2000亿美元的财富被摧毁。截至2022年5月，加密货币平台Coinbase股价已下跌了77%。
后一些通过SPAC上市的公司陷入了困境。随着美国证券交易委员会(SEC)可以预见的打击行动，高盛也停止了与SPAC的合作。
再就是，科技股全线下跌。自美联储加息后，全球市值最高的公司苹果市值缩水超过2200亿美元，而亚马逊的市值缩水约1740亿美元。大型科技公司Alphabet、Meta、微软和特斯拉的市值也蒸发了数百亿美元。
就连成长型投资者的最爱Snowflake，也跌了58%。随着具有强投资性的科技股纷纷退出股市，那些将全部赌注押注在上面的投资者损失惨重。其中就包括Tiger Global。
2022年5月10日，据《金融时报》报道，Tiger Global在科技股抛售中损失170亿美元，创历史上最大美元跌幅之一。另据LCH Investments的估计，在短短四个月内，这家对冲基金自2001年成立以来所获得的约三分之二的收益被抹去。
另据彭博社报道，Tiger Global创始人Chase Coleman的Tiger Global增长型旗舰基金，4月暴跌15%，将2022年的跌幅推至44%，并抹去了自2019年以来的几乎所有涨幅。截至2021年底，其最大持股包括京东、微软和Sea，今年均下跌了两位数。
而Chase Coleman曾被 LCH评为有史以来表现最佳的第14位对冲基金经理。如今，他的个人净资产从2022年初的约110亿美元降至5月9日的89亿美元。
Tiger Global 的“ 自我 检讨书”
面对史上这一巨额亏损，Tiger Global一直保持着沉默状态。但是总有人会勇敢地站出来，承认自己的错误。
Tiger Global的竞争对手Altimeter Capital CEO 布拉德•格斯特纳(Brad Gerstner)已在5月12日的Twitter上承认了自己的错误。
他表示:“今年那些像Altimeter一样持有成长股的机构，就要被打脸了。作为一只对冲基金，我们预计在下跌过程中损失小于指数——今年我们损失的更多……市场变化很快，而我们动作太慢。”
截至5月12日，Altimeter所持的四大股nowflake、Meta、微软和优步，已从年初的20%下跌至60%。科技行业，尤其是那些不盈利且高估值的公司，受到的打击最为严重。
另据一位FT文章的作者爆料，Tiger Global所损失的170亿美元全部是在公共和私人对冲基金领域，而非私募股权基金的业绩。
扎根于对冲基金管理的Tiger Global于2003年推出了私募股权业务。
迄今Tiger Global所发行的基金和规模，数据来自docoh
其中，根据SEC记录，针对公共和私人投资的基金Tiger Global Crossover, LP（简称TGX，老虎全球交叉基金）于2021年6月4日，在特拉华州注册成立，于2021年7月8日开始股票/证券发行，最低投资额为1000万美元。
这离上一支价值37.5亿美元的新风险投资基金Tiger Private Investment Partners XIV刚筹集完仅过去三四个月。而其第12支专注于科技领域初创企业的风投基金于2020年1月开始融资，募资额同样为37.5亿美元。
根据相关报道，Tiger Global之所以如此着急推出TGX，是因为在2021年5月，Tiger Global就几乎用尽了目前的投资基金。紧接着同月，Tiger Global就决定要新增一支交叉基金。
TGX的关键项目摘要，来源Eric Newcomer
截至2022年7月8日，TGX已从约119名投资者那里募集到超过15亿美元。
TGX募资进度，数据来自SEC
TGX的投资情况，来源Eric Newcomer
根据美国独立媒体人Eric Newcomer于5月14日在Twitter上透露的TGX募资文件说法，Tiger Global没有对TGX做出相关评价，反而对规模更大的公共和私人基金的总体战略进行了评价。这些基金似乎有着很深的联系，譬如，一支基金投资了一家公司，下一支基金将接盘该公司的下轮轮次。
另外，TGX的募资文件也只是介绍了截至2021年年底Tiger Global的情况。对于股市来说，那是一个看似依旧辉煌的时期。
Tiger Global持有的股票，来源Eric Newcomer
在这张PPT中，截至5月13日左右，Tiger Global持有的前五大股票中，亚马逊下跌了37%，微软下跌了24% ，Sea（冬海集团）下跌了72%，奈飞下跌了71%，Carvana（在线二手车零售商）下跌了84%。
根据Whale Wisdom汇总的公开文件，截至2021年底，这五只股票仍是Tiger Global最大的公开持股之一。
另从这张图中，也可看出Tiger Global为购买这些公司的少量股份所付出的资金，可谓惊人。
来源Eric Newcomer
从这张图中，可以看到Tiger Global从2018年开始投资TikTok的母公司字节跳动。此后每年都有追投，并在2021年斥资11亿美元以4600亿美元的估值投资了字节跳动。后Tiger Global又以23亿美元买下了字节跳动1.4%的股权。
来源Eric Newcomer
从这张图中，可以看出，2017年7月美团估值230亿美元，Tiger Global投资了1.64亿美元。此后，Tiger Global一年连投美团四次。2018年4月，美团估值400亿时，Tiger Global投了1.03亿美元，并在美团该年的公开募股中，也进行了投资。但是Tiger Global并没有止于此，而是后来以8.67亿美元买下了美团2.7%的股权。
来源Eric Newcomer
在Eric Newcomer看来，Tiger Global对美团和字节跳动的投资实际上是做了一些错误的评估。
其实，Tiger Global也意识到了自己的投资错误，并在募资文件中总结了以往的经验教训，包括六个方面：卖早了、投晚了、低估了资本强度（Underestimating capital intensity）、投的是非主流玩家（Investing in a non-dominant player）、不可持续的经济模式（Unsustainable unit economics）、管理团队无原则性（Unprincipled management teams）。
接下来，Tiger Global对其他过往基金的投资情况做了一些阐述。
来源Eric Newcomer
除此之外，Tiger Global还给出了自成立以来，与标普500指数业绩的对比情况。
来源Eric Newcomer
Tiger Global私募基金的回报率，来源Eric Newcomer
Tiger Global每期基金的IRR，来源Eric Newcomer
回撤结构，来源Eric Newcomer
Tiger Global对Zomato（印度跨国餐饮外卖公司）的投资情况，来源Eric Newcomer
Tiger Global对Toast（美国一家基于云的餐厅软件管理公司）的投资情况，来源Eric Newcomer
Tiger Global对Snowflake的投资情况，来源Eric Newcomer
Tiger Global在中国的投资情况，来源Eric Newcomer
Tiger Global基金在各个生命周期的投资，为Tiger Global赚钱最多的是京东，来源Eric Newcomer
Tiger Global Access fund的相关情况
Tiger Global 的打法不奏效了？
2021年，一篇关于Tiger Global投资策略的文章叫《不同的游戏玩法》（Playing Different Games），主要写了Tiger Global通常会采取创纪录的交易速度和激进风格：
在抢占优秀科技企业方面（非常）积极进取
通过尽职调查和条款清单的发布（非常）快速行动
支付相对于传统历史规范和/或竞争对手的（非常）高的价格
在投资后采取（非常）轻量级的公司参与方式
最重要的是，部署资本，部署资本，部署资本
Tiger Global一直都在坚持这一打法，跟着这个“剧本”节奏走，试图通过尽快部署尽可能多的资金以获取管理费。2021年，Tiger Global从摩根大通以及其他银行获得了40亿美元的净资产价值融资，用于投资。这样一来，Tiger Global就可以在2022年3月之前，关闭XV基金的资金部署。
在私募股权行业，先举债投资再融资已成为一种流行策略。这一策略使投资者能够更快地配置资金，并可能提高他们的内部回报率指标。
截至2022年3月，据为 TechCrunch撰稿的Connie Loizos报道称，其127亿美元XV基金几乎耗尽。这只新基金在不到6个月的时间里，筹集了包括来自Tiger Global自己员工的15亿美元的承诺——如今已经全部投资。
据悉，自成立以来，这支127亿美元基金的净内部收益率达到了两位数。
如今，Tiger Global发布的这份“检讨书”是否意味着，它对此前的打法持有怀疑态度，后续是否会做一些调整？
事实上，在此次灾难中，并非所有的对冲基金都亏损了。
譬如，Citadel的多策略旗舰基金Wellington在2022年4月就上涨了 7.5%，使其年初5月的表现达到12.7%。
另，总部位于纽约的冲基金管理公司Coast Capital今年也跑赢大盘，因为它主要投资的是那些在欧洲不受欢迎的价值股。据一位知情人士透露，该公司的Engaged基金4月份上涨了4%，在2022年的涨幅超过15%。
“与2009年3月相比，我们购买的其中一些公司的估值和股价都低于2009年 3 月，”Coast首席投资官James Rasteh 说道。“当我们扭转公司局面时，公司的利润率和盈利能力通常会显著提高。即使在市场下滑的情况下，我们也能赚钱。”
Tiger Global 的下一步
经过反思后，Tiger Global开始摒弃之前的打法，最新消息是，计划在两个季度内放缓其创业投资的步伐，开始谨慎投资。
除继续支持最好的互联网初创公司外，Tiger Global有望在今年晚些时候筹集新基金。
另外，Tiger Global正在往早期布局。不过，如今在全球经济局势下，即使是早期阶段的投资，也没有那么容易。
一位早期投资者曾表示，我们正处于一个不断下滑的市场，下滑已蔓延到越来越早的公司中。例如，B/C轮下跌了30-70%。一些公司在过去几个月中获得了更高的估值，而另一些公司可能根本没有筹集资金。A轮估值可能已经下降了 20-30%，但还应该下降50% 以上。
另外，达到新的创业市场估值稳定点可能还需要一到两个季度，不包括经济衰退或额外的公开市场下跌。
从2020年开始，Tiger Global对早期投资的交易就打了六折。在其3月份筹集的风投基金中，超过一半资金都布局在A轮或B轮中。2022年5月初，Tiger Global领投了SaaS平台Shoplo2亿卢比，是其在印度的首个种子级投资。
同病相怜的软银：2021亏损超260亿美元
Tiger Global和软银同以推高估值而闻名，Tiger Global在这一次对冲基金中投资损失惨重，同样损失惨重的还有软银，且它们命运非常相似。
2000年的时候，孙正义在互联网泡沫中损失了一笔财富。他以为寄希望于科技公司能帮他狠赚一笔，但却错了。
2017年、2018年两年，软银对WeWork、DoorDash、滴滴、Coupang等公司进行了一系列巨额投资。2020年，新冠疫情的到来使得软银陷入了困境。2020年3月，孙正义宣布出售410亿美元的资产以解决困境。
2021年，随着股市的反弹，软银又开始加注AI领域。并在2021年2月，软银领投了Standard 的1.5亿美元C轮融资，使得这家初创公司估值突然达到10 亿美元。
软银对AI领域坚信不疑
然而对科技领域的“豪赌”并没换来想要的结果。5月12日，软银发布了2021财年的业绩报，相关数据显示，其投资组合中的科技股暴跌，旗下的愿景基金也遭受到了历史性的打击，截至3月31日，亏损超过260亿美元。
而就在一年前，孙正义上交了历史最好的成绩单——2020财年软银实现净利润约390亿美元。孙正义将这巨额亏损的原因归咎于疫情和俄乌战争的影响，但事实并非如此。
据悉，软银第二个愿景基金规模比较小，投资的公司大多没有知名度。另外一些主要投资者也离开了软银。
而软银亏损的主要原因是由于多方面因素导致大多数上市投资组合公司的股价下跌，包括：阿里巴巴在过去一年跌超50%；滴滴出行在过去半年跌超80%等，此外东南亚出行巨头Grab、美国食品配送公司DoorDash和印度支付集团Paytm，在资本市场表现同样不好。
最新消息是，软银计划在今年大幅放缓投资步伐，会更谨慎，采取防御举措。这和Tiger Global采取的投资策略相同。但事实上，软银的未来投资能力很大程度上取决于能否出售部分现有资产。
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