聪明的钱丨美联储加息提上日程,新兴市场会再次上演“缩减恐慌”吗?

王林·2021-10-08
短期外债占比越高,货币贬值风险就越大。

文丨王林

编辑丨黄绎达

随着欧美发达国家进入经济复苏下半场,美联储加息恐慌不仅笼罩着美股,新兴市场观察者也成为了“惊弓之鸟”。

回顾2013年,美联储突然释放缩减信号,引发资本大量从“脆弱五国”出逃,一度上演惊天抛售潮,资产价格应声暴跌。 

8月27日,在有“加息风向标”之称的杰克逊霍尔年会上,美联储主席鲍威尔表态:支持年内开始缩减购债规模,他同时也强调缩减购债并不意味着加息迫在眉睫。

不过作为加息的前奏,新兴市场对美联储的“缩减恐慌”会否再次上演?

01 “缩减恐慌”

 “缩减恐慌”一词可追溯至2013年5月,由美联储突然释放缩债信号而引发的新兴市场各类资产连环暴跌。

由于市场对史无前例的资产负债表扩张将如何收尾并没有充分预期,信号落地后迅速引发了大量外资撤出新兴市场。

高度依赖外资的新兴市场国家(例如南非、巴西、土耳其、印尼等)受到了巨大的冲击,下半年资产价格普遍走弱。(印度则因本土消费能力较为强劲而走出“股债双牛”的独立行情。)

 具体而言,因外资抛售新兴市场国家证券并兑换为美元出逃,这些国家股市骤然走低,国债利率普遍大幅上行,且本币兑美元出现大幅贬值。(如图1、2、3所示)

 以东南亚受打击最大的印尼为例,恐慌抛售导致该国10年期国债收益率飙升了225个基点,而印尼盾的汇率则暴跌了11%。

图1:巴西、印度及新兴市场股市指数走势 资料来源:wind,36kr制图

 

图2:新兴市场代表国家汇率走势(2012-2015年)来源:wind,36kr制图

图3:新兴市场代表国家债市走势(2012-2015年) 来源:wind,36kr制图 

彼时国内,监管政策严控银行表外风险,叠加货币政策预期偏紧造成的“钱荒”,再经美联储加息放大后,国内市场也出现了短期的流动性收紧,资金利率快速抬升,导致了5~6月市场股债双杀。

此后2015年12月,完成Taper后,时任美联储主席耶伦宣布了2006年以来的首次加息,将联邦基金利率提高了25个基点。

图4:美国联邦基金利率走势(2012.8.13-今)数据来源:wind,36kr制图

虽然美联储加息对新兴市场的影响已在美联储释放缩减信号后提前释放,巴西、土耳其等新兴国家股市依然在2015年年底明显走低。 

新兴市场国际资本市场危机的迅速蔓延,正式宣告依靠投资和外需拉动的新兴经济体十年黄金期破灭。

如今,随着美联储货币政策转向的到来,利率上升将使得此前流入新兴市场的资本大规模外逃,从而引发了市场对“缩减恐慌”会否再次降临的讨论。

国际金融协会(IIF)数据显示,今年7月新兴市场投资组合外资净流入大幅放缓,净流入新兴市场股票和债券投资组合的外国资金减少至77亿美元。整个7月,新兴市场股市流出105亿美元,为10个月来最差数据。

02 历史会否重演?

杰克逊霍尔会议后,IMF首席经济学家吉塔•戈皮纳特(Gita Gopinath)警告称:如果通胀在美国进一步恶化,并迫使美国突然收紧货币政策,新兴市场可能无法承受类似2013年的缩减恐慌。

她表示,疫情之后,新兴市场本就承受了来自各方面的压力,他们承受不起全球主要央行在金融市场引发的恐慌。

IMF还预测,到 2025年,全球国内生产总值可能会累计减少 4.5 万亿美元。原因是是新兴市场可能遭遇“双重打击”,即难以获得疫苗,同时迎来新一波疫情,再加上美国货币政策的大规模正常化,资本大量流出让本就艰难恢复的经济雪上加霜。

因此戈皮纳特也提出,美联储官员需要经常就他们的政策方向与市场做更清晰的沟通。

事实上,有了2013年的前车之鉴,美联储已开始更重视Taper给市场带来的影响,加强了对市场的预期管理。

从今年年初开始,美联储公布的会议纪要就已经出现“tapering”字眼。随着经济复苏和疫苗接种率的提高,美联储与市场关于缩债的沟通不断加深,在表述上释放了明确的转向信号。

部分新兴市场央行为了提防美联储货币政策收紧的外溢效应,已经“未雨绸缪”掀起了新一轮的“加息潮”。自7月以来,智利、巴西、俄罗斯和墨西哥等新兴市场经济体先加了一轮息。

因此市场普遍认为类似2013年的“缩减恐慌”大概率不会上演,但是因美联储加息而造成的资本外流,依然将不可避免的冲击新兴市场经济。

 中国人民银行报告指出,未来若主要经济体货币政策转向步伐加快,可能引发金融市场估值调整,增大部分新兴市场经济体资本流出和汇率贬值压力,债务偿付和再融资风险上升。

 03 机构:新兴市场表现或出现分化

 虽然冲击不可避免,但市场普遍分析称,与2013年相比,主要新兴市场国家不论是从外汇储备、财政赤字或是政府借贷方面,均更为健康。

 目前,2013年遭受冲击最为严重的南非、巴西、印度、印度尼西亚和土耳其经常账户赤字平均占GDP的0.4%,大幅低于2013年的4.4%。

当避险情绪促使全球基金撤出该地区市场时,充裕的外汇储备可以让上述国家央行有余力卖出更多美元,以支撑本国货币。

不过,部分新兴市场货币仍面临更高贬值可能性,特别是短期外债占比偏高的国家货币贬值的风险、幅度预计将会更大。

招商证券指出,马来西亚、土耳其、阿根廷外债占比偏高。若美元流动性收紧,预计这三国货币将首当其冲受到冲击。 

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