市场大事件 | 全球两大印钞机的十字路口 还要不要“直升机”撒钱

上周，有两件大事让全球资本市场颇为关心，一是美联储改变了延续多年以来的政策框架，二是日本首相安倍晋三因为身体原因而辞职。

作为全球的四大央行，美联储和日本央行，一直都是全球两大“印钞机”，给全球金融市场提供了源源不断的流动性，例如，日元和美元之间的套利机制，则成为经典的全球资本流动案例。

如今，在疫情打击之下，两大印钞机面临更大的政策压力，其中，美联储的政策发布会之后，美股收涨，另一方面，日本股市则因为安倍的辞职闪崩。

日经指数

疫情引发的“地震”

新冠疫情不仅仅对全球金融市场造成了严重冲击，发达国家遭遇了严重衰退之后，货币政策的框架也不得不做出改变。

美联储主席在上周的Jackson Hole会议上提出了新的框架结构，美联储将寻求实现平均2%的通胀水平。在通胀水平低于2%的时期过后，适当的货币政策可能会在一段时间内以实现稍高于2%的通胀水平为目标——即通胀超调。同时，美联储将允许就业市场过热，认为一个强劲的就业市场可以在不引发通胀飙升的情况下维持下去。

日本方面，则因为疫情导致安倍经济学带来的短期成果全部化为泡影，2%的通胀目标更是遥不可及。一季度萎缩2.2%的GDP数据，以及当前第二波疫情反弹，使得日本政府反复提及的“V字复苏”成为了空中楼阁。

安倍晋三在此时的辞职，也让市场担忧日本政府无法延续原先的政策路线，特别是在政策工具已经提前用完的情况下，大型宏观经济“试验田”可能宣告失败，让市场惊慌失措。

美联储要持续5年撒钱？

FOMC调整了其实现2%长期通胀目标的策略，指出其“寻求随着时间的推移，实现2%的平均通胀率”。修订后的声明指出，“在通胀持续低于2%的时期之后，适当的货币政策可能会在一段时间内以实现2%以上的通胀为目标”。

高盛表示，预计美联储在达到完全就业和2%通胀目标之前不会加息，而这两个目标到2025年左右才有望实现，这也意味着美联储到2025年才会加息，即未来5年内利率都将保持在零水平附近。

不过，美联储并没有明说将会维持多少时间的低利率，但是从资产负债表的规模来看，美联储短期很难拜托低利率的困境。

最新的数据显示，美联储总资产为6.990418万亿美元，一年前为3.759946万亿美元。所持美国国债为4.358559万亿美元，一年前为2.095130万亿美元。

疫情冲击下，美国政府的杠杆率再次大幅攀升，市场主流的测算估计将从2019年106%的水平，上升至120-140%区间。为了配合财政，美联储的货币政策将会使QE常态化，以此形成强大的配置力量，将美债收益率压在历史底部。

美国未偿国债占GDP比重

在极度膨胀的资产负债表下，维持宽松可能是美联储的唯一选择。

尽管，美联储主席鲍威尔否定了负利率的可能，但是优先考虑就业，说明美联储也在为长时间的宽松做准备，忍受通胀率的上升，以一种名义GDP式的政策框架来重新审视货币政策，使得宽松政策难以退出。

日本央行的进退两难

反观日本央行，作为全球最为激进的宏观政策试验田，安倍的辞职预示着日本超宽松的货币政策可能会陷入终结。

在全球央行中，很难找出第二家像日本这样如此激进的央行。负利率+QE+央行下场买股票，一系列操作都没有让日本的通胀率达到2%的目标。

以量化宽松为主的金融政策、以扩大公共支出为主的财政政策、以振兴民间投资为主的经济增长政策的安倍经济学“三支箭”以来，成果不可谓不丰厚，过去八年经历了泡沫经济以来所未见的日元贬值和股市上涨，为安倍赢得了广泛的支持。

可是，随着新冠疫情的爆发，日本政府追加发行近100万亿日元（约合9400亿美元）国债，两年前确定的2025年消灭基础财政收支赤字（“黑字化”）已成泡影。疫情不仅打击了安倍的“奥运梦”，还摧毁了安倍经济学所取得的成就。市场期待的削减消费税不见踪影，今年6月公布的政府数据显示，1-3月份日本GDP年化增长率收缩2.2%，证实日本经济因新冠疫情陷入衰退。

现在，安倍政府的离去，代表着一个时代的结束，其一手提拔的黑田东彦是否会继续留任日本央行行长存疑。作为安倍经济学的重要一环，黑田东彦的负利率和扩张性金融政策一旦出现转向，那么日本可能会再次陷入政策紧缩。特别是，最近呼声极高的日本自民党前干事长石破茂表示，不要认为日元越弱越好。他表示利率最终会回归到正常的水平。

同时，在疫情阶段，日本政府的货币刺激并没有转化为足够的需求，企业和居民储蓄率都持续提升，消费意愿的减弱，让刺激政策没能起到预期中的效果。

因此，日本央行虽然会在疫情的影响下保持宽松节奏，但是市场则开始交易日本政府未来被迫收紧货币的可能。

人民币资产收益

在两大直升机撒钱的央行纷纷遇到新冠疫情而不得不维持和加大宽松力度之后，人民币资产反倒最为收益。

中美利差 资料来源：Wind

从中美利差来看，由于美国国债收益率的快速走弱，使得中美利差创出历史新高。

从跨境资本流动，由7月的托管数据，外资配置中债再创新高可以看出，在中美利差高位的背景下，外资对中债颇为看好。

从风险偏好来讲，随着疫情逻辑的弱化，全球主要经济体大多处于修复阶段，全球的风险偏好有所好转，尤其是我国经济持续修复，外资对人民币资产偏好明显提升。

因此，在全球央行都处于直升机撒钱之际，人民币资产反倒成为了最为收益的品种。