卖一头亏一头，牧原股份前三季度血亏93亿，为什么还在“熬”？

10月29日晚，牧原股份交出2026年三季报：前三季度营业收入922.00亿元，同比减少17.52%；归母净利润-93.19亿元，上年同期为147.79亿元，同比下滑163.05%；扣非归母净利润-91.07亿元。

牧原股份尚且巨亏，其他养猪龙头的日子只会更紧。温氏股份2026年前三季度归母净利润亏损49.61亿元，上年同期为盈利52.56亿元，仅第三季度就亏掉5.96亿元。新希望尚未公布三季度财报，但上半年归母净利润已净亏损17.02亿元，上年同期为盈利7.55亿元，同比止盈转亏。

把视角拉宽到22家上市猪企：2026年上半年，15家企业营收同比下滑，20家企业净利润同比下滑，21家企业出现亏损。其中，牧原股份、温氏股份、新希望三家头部猪企上半年合计亏损121.46亿元。

卖一头，亏一头

养猪龙头业绩下滑不是从今年才开始的。

以牧原股份为例，2025年全年归母净利润154.87亿元，2025年前三季度为147.79亿元。按这两个已披露数字推算，2025年第四季度单季净利仅剩约7亿元，而2025年第三季度单季尚有42.49亿元。这意味着，从2025年第四季度起，头部猪企的盈利缓冲已基本耗尽。

进入2026年，猪价持续在成本线以下运行。卓创资讯监测显示，2026年3月23日全国瘦肉型生猪交易均价一度跌至9.71元/公斤，创历史新低；一季度单日最低价触及9.41元/公斤，为近十五年低点。到10月下旬，全国瘦肉型生猪均价仍在9.08—9.88元/公斤区间徘徊，传统腌腊旺季前的反弹预期并未兑现。

但行业的平均完全成本在12—13元/公斤。中国经营报援引卓创资讯分析师数据，多数养殖企业盈亏线在11.6—12.0元/公斤，头部企业在11.5元/公斤左右；中国农业科学院北京畜牧兽医研究所研究员朱增勇也确认，行业平均完全成本约12—13元/公斤。即便是公认的“控成本高手”牧原股份，9月完全成本也只是“略低于11.5元/公斤”，现金成本约10.3元/公斤。

这意味着，在9—10元的猪价下，牧原股份每卖出一公斤猪肉，账面就要确认超过1元的亏损；成本仍在12元以上的企业，每公斤亏损幅度接近2元。按标猪出栏体重折算，头均刚性亏损在200—400元之间，成本更高的中小场户亏损更深。

“以量补价”在这个价格区间几乎完全失效。牧原股份9月销售商品猪642.3万头，同比增长15.24%，销售收入反而下降6.01%，这意味着，15%的销量增长被近20%的价格跌幅完全吞没。在成本线以下，多卖一头就是多确认一笔亏损，出栏量从“增长引擎”变成了“亏损放大器”。

猪价是怎么被“摁”在底部的

猪价由供需决定，但这一轮供需两侧的性质，都与过去任何一轮猪周期不同。

先看供给端。2026年三季度末，全国能繁母猪存栏3602万头，同比减少433万头，降幅10.7%，相当于正常保有量3750万头的96.0%，这是产能调控机制建立以来，该数字首次实质性跌破“红线”。按照传统经验，10.7%的去化幅度足以把价格托起来，但这一次没有。

原因在于效率对头数的对冲。据卓创资讯调研，当前行业平均PSY已从过去的18—20头抬升至28左右，部分高效场站上30，每头母猪“生得更多、活得更好”，母猪头数下降的削减效果被单产提升大幅抵消。与此同时，出栏均重居高不下：10月样本企业生猪交易均重约125公斤，同比仍偏高，前期压栏的大猪和二次育肥猪源持续释放，同等头数下的实际肉量供给不降反增。

再看需求端。猪肉消费中约45%依靠餐饮渠道，55%来自家庭采购。两条渠道在2026年同时走弱。

家庭端，国家统计数据数据显示，居民家庭人均猪肉消费量已从2023年的30.5公斤降至2025年的26.6公斤，累计下降12.8%，猪肉消费进入中长期见顶回落通道。禽肉和牛肉的替代效应持续显现，2025年居民家庭人均禽肉消费量达到13.2公斤，份额继续上升。企业端，餐饮收入增速接近零增长，团膳采购保守，屠宰企业开工率一度仅32%左右（卓创资讯、Mysteel监测数据），冻品库容率同比高企，鲜销与冻品之间的负反馈进一步压制猪价。

猪肉消费已经脱离了“价格跌了就会多吃”的周期性波动，制约消费的不是价格，而是人口结构、饮食替代和收入预期这些慢变量。当供给端在以效率对冲去化、需求端却在趋势性下移时，价格就在成本线以下找到了一个并不短暂的“新均衡”。

为什么这轮低谷格外长

这轮下行周期从2022年12月启动，到2026年10月已超过45个月，是传统“下行期两年左右”的两倍以上。产能去化喊了一年多，效果却迟迟没有传导到价格上，原因在于出清的主体和出清的逻辑都变了。

2024年，生猪养殖规模化率已超过70%，集团企业取代散户成为供给的绝对主体。散户养猪时代，出清主要看利润表：亏几个月，杀母猪、清栏离场，供给快速收缩。集团养猪时代，出清看的是资产负债表：母猪场和育肥场是重资产，关场意味着资产减值、银行重新审视授信，而管理层的考核锚定的是出栏量和市场份额。散户“亏几个月就杀母猪”的快速出清，被集团“现金流不断就不减产”的慢速出清所取代，产能去化自然被拉长。

集团企业的现金流储备也推迟了市场底。一方面，养猪企业前期盈利积累了一定的现金缓冲；另一方面，玉米、豆粕价格下行又使头部企业完全成本持续下降，同样9元的猪价，亏损比前几轮更浅。猪粮比目前处于4.4—4.7:1的过度下跌一级预警区间，但这个区间在过去意味着“即将收储、即将反弹”，如今却更像一个可以维持较长时间的常态位置。

与此同时，上市猪企可以通过股权和债券融资工具补充现金流，银行和地方在“防风险”逻辑下并未系统性抽贷。以牧原股份为例，9月末货币资金228.88亿元，资产负债率55.89%，尚在可控区间。

更深层的问题是囚徒困境。温氏股份曾分析认为，部分市场主体存在侥幸心理，寄希望于其他主体先行出清、自身逆势增产。当每一家企业都相信猪价终会起来，现在减产就等于把市场份额和现金流让给对手。

于是，每一家都“理性地”不减产，全行业卡在一个没有人愿意先动的均衡里。不少企业还在低位入库冻肉、压栏增重、做二次育肥，把“现在亏”变成了“赌未来”。这些行为没有消灭供给，只是把供给从今天搬到了明天，冷库里的冻肉和栏里的大猪，在每一次价格反弹时都成为新的卖压。

不再是“扛到猪价涨回来”

温氏股份判断，初步预计春节前后猪价有望迎来盘整拐点，这是行业里偏乐观的预估。但温氏股份同时说了另一句话：若明年仍普遍不盈利，将出现大面积产能出清，猪价或进入快速上涨阶段。关键在于，“大面积产能出清”是猪价上涨的前提，养猪企业首先要能“扛到那一天”。

在此情况下，头部企业已经在做各种准备。

一是用现金流换时间。牧原股份9月末货币资金228.88亿元，较年初明显增厚，经营现金流尽管同比骤降仍保持正值；温氏股份则依靠养鸡板块的盈利对冲养猪亏损，上半年货币资金与拆出资金合计65.29亿元。龙头正在用资产负债表的耐力，撑到供给真正出清的那一天。

二是从养猪向屠宰延伸，扩充利润来源。牧原股份前三季度屠宰生猪2583万头，同比增长34.8%；上半年屠宰1723.4万头，产能利用率超过100%，每月均实现盈利。屠宰板块的利润体量尚不足以填平养殖端的巨额亏损，但战略意义在于：把一部分收入锚定在肉品加工和渠道价值上，而不是完全暴露在活猪现货价格的单边波动中。

三是主动减产。牧原股份能繁母猪存栏已从高点的362万头调减至9月末的297万头，调减约65万头；停建124个在建猪场，涉及规划产能约1200万头。温氏股份前三季度出栏同比下滑4.18%，9月单月同比减少10.13%，是头部三强中唯一实质性压减出栏的企业。

从财务数据来看，主动减产在当期会直接减少出栏、放大单位固定成本，短期报表只会更难看。但它传递的信号是明确的：当龙头开始用自己的供给去换行业的供给收缩，猪周期底部的倒计时才真正开始。

对于养猪龙头而言，穿越这轮低谷的含义已经改变。它不再是“扛到猪价涨回来”的被动等待，而是有序的收缩、储备与结构调整。牧原股份、温氏股份等龙头三季报中暴露的亏损，以及伴随亏损而来的主动减产，或许正是这一轮漫长出清中不可或缺的一环。