可口可乐：世界杯散场，“快乐肥宅水” 继续躺赢？

海豚投研·2026年10月28日 17:26

量超预期，价拖后腿。

“宇宙第一消费股” 可口可乐（KO）于北京时间 2026 年 10 月 27 日晚间美股盘前发布了 2026 年第三季度财报（截止 2026 年 10 月 2 日），在世界杯红利退潮的季度里再次交出了一份超预期的成绩单，公司也年内第三次上调了全年指引，来看重点：

1、量超预期，价拖后腿。3Q26 可口可乐实现表观营收 134 亿美元、同比增长 7%，其中内生营收同比增长 7%，高于市场预期（4% 左右）。

量价拆分看，浓缩液销量同比增长 7%，单位箱销量增长 5%，连续第二个季度维持 5% 的高增长，市场此前担心的世界杯散场销量断崖下滑并没有发生。

价格/组合仅增长 1%，是今年以来的最低水平，主要受到地区结构的拖累（新兴低单价市场占比提升）。

2、新兴市场接力，北美销量持平。从地区上看，本季的增长引擎从二季度的北美切换到了新兴市场：拉美内生增长 16%（单位箱增长 6%、价格/组合增长 7%），环比显著提速，主要是受益于墨西哥 “百年庆典” 营销的拉动、巴西也获得了份额的增长。北美单位箱销量同比持平，主要受到非碳酸饮料的拖累，价格/组合也只增长 1%，内生增长从二季度的 7% 回落到 3%。

3、零糖持续高增，碳酸饮料提速。品类上看，碳酸饮料增长 5%，较二季度的 4% 再提速，其中可口可乐商标增长 5%、零糖可乐增长 16%，两者均在所有地区实现增长，零糖增速与二季度持平、继续处于近年高位。非碳酸饮料表现分化：水增长 8%，但运动饮料下滑 3%（亚太拖累），咖啡和茶均持平。

4、毛利率大幅扩张，盈利能力提升。由于低毛利非碳酸饮料占比的下滑，Q3 公司毛利率同比提升 1.7pct 至 63.2%，费用上，公司在欧洲音乐节、拉美百年庆典等活动上加大了营销投入，费用率提升 0.6pct 至 29.8%，最终可比经营利润率提升 1.0pct 至 32.9%，可比 EPS 0.91 美元、同比增长 11%，其中汇率贡献 2 个点。

5、年内第三次上调全年指引。公司将全年内生营收增长从约 5% 上调至至少 5%，可比 EPS 增速从 9%~10% 上调至至少 11%。

6、财务指标一览

海豚君整体观点：

单从业绩上看，7% 的内生增长、11% 的 EPS 增长，配上年内第三次上调的指引，对于一家进入成熟期的必选消费巨头而言，又是一份非常漂亮的答卷。下面，海豚君针对财报里的一些细节再来给大家做一些探讨：

首先销量上，可口可乐单位箱销量连续两个季度增长 5%，这在公司过去四五年里还是比较少见的。但和二季度北美、拉美 “双引擎” 不同，这个季度的增长几乎全部来自新兴市场，领跑的是印度、中国、墨西哥和巴西。

拆开看，海豚君此前跟踪的美国高频扫描数据显示可口可乐碳酸饮料销量在提速、份额在扩大，财报也确认北美可口可乐商标产品在增长、并获得了价值份额；问题出在非碳酸品类——水、运动饮料、咖啡和茶在北美是下滑的，把碳酸的增长完全抵消掉了。

从这个角度来说，北美的增长越来越依赖可口可乐商标这一个大单品，而 BODYARMOR、Smartwater 这些 “第二曲线” 在北美目前并没有接上力。

价格/组合上看，这个季度只有 1%，分地区看，各区域的定价其实并不弱：拉美价格/组合增长 7%，较二季度的 3% 明显回升，说明墨西哥加税后的价格传导在逐步恢复；北美和 EMEA 各增长 1%，亚太−2%（较二季度的−9% 大幅收窄）。拉低合并口径的主要是地区结构——增速最快的印度、中国、东南亚等市场单箱收入远低于北美和欧洲，它们的量占比越高，合并的价格/组合就越被稀释。

最后，公司预计非洲装瓶业务 CCBA 在四季度会正式完成出售，2027 年将带来约 8% 的收入结构性拖累，按公司 4%-6% 的长期内生增长算法推算，海豚君估计 2027 年报表收入大概率为负增长，可比 EPS 增速可能落到 5% 左右，和今年至少 11% 相比会有一个明显的落差。

从过往的历史经验来看，这类剥离对报表的冲击主要停留在"收入规模"层面（2015-2018 年可口可乐将北美装瓶网络重新特许经营化，报表收入从 400 多亿美元缩减至 300 亿出头，但经营利润率从 20% 出头提升到接近 30%）。

本次出售的非洲装瓶业务同样是低毛利、重资产的成品业务，出表后公司收入增速虽然短期会被拉低，但公司的利润率中枢将会明显提升。

以下为详细解读

01 投资逻辑框架

根据可口可乐披露口径，公司表观营收增长可以拆解为欧洲、中东&非洲（EMEA）、拉丁美洲、北美、亚太、瓶装投资五大部门，每个部门的营收增长又可以拆解为内生收入增长、结构影响 (收并购)、外汇影响三部分。

（1）其中欧洲、中东&非洲（EMEA）、拉丁美洲、北美、亚太四个部门按照地理区域划分，具体包括碳酸饮料和非碳酸饮料两部分，其中碳酸饮料均采用浓缩液销售模式，是公司的主力品类，占比接近 70%，非碳酸饮料多为成品销售，占比 30% 左右。

（2）全球风险投资部是可口可乐 2019 年新成立的部门，专注于在全球范围内收购有潜力的品牌扩大业务范围，但从 2015 年起该部门不再单独披露业绩，旗下已经收购的 Costa（咖啡）、Innocent（果汁）、Dogadan（茶饮）等品牌按区域运营属性并入对应地区部门。

（3）瓶装投资部由可口可乐在全球范围内控股的瓶装业务组成，大部分营收来自成品饮料的制造和销售，由于该部门是重资产业务，盈利能力相对较低，因此 2015 年开始可口可乐在全球范围内陆续剥离。

我们在后文重点关注可口可乐的内生收入增长情况，并拆解成浓缩液销量和价格组合两部分驱动因子进行分析：

02 整体业绩全面超预期

3Q26 可口可乐实现表观营收 133.8 亿美元，同比增长 7%，可比营收 133.5 亿美元、同比增长 8%，其中内生营收增长 7%，大幅超出市场一致预期（4% 左右）。

从驱动结构看，本季是比二季度更极致的 “量驱动”：浓缩液销量贡献 7 个百分点、价格/组合仅贡献 1 个百分点，与去年同期价格贡献 6 个百分点、浓缩液基本持平的结构完全相反。和管理层 “量与价格组合各贡献一半” 的长期算法相比，已经从过去两年的 “价多量少” 摆到了 “量多价少” 的另一端。

分地区看：

北美地区：营收 54 亿美元，同比增长 3%，内生增长 3%，较二季度的 7% 明显回落。单位箱销量同比持平，价格/组合仅增长 1%（二季度为 4%）。

结构上，可口可乐商标产品继续增长、并获得份额的提升，但水、运动饮料、咖啡和茶的下滑把碳酸的增长完全抵消。北美价值份额的提升主要来自果汁、增值乳制品和植物基饮料以及可口可乐商标——说明 7 月中旬的 fairlife 停产并未伤及终端份额，fairlife 仍在增长。

价格/组合的回落，一方面是去年同期 fairlife 和 Topo Chico 高增长形成的高基数，另一方面是非碳酸成品饮料（单价更高）销量下滑带来的拖累。利润端，北美经营利润增长 5%，分部经营利润率提升 0.8pct 至 32.1%。

EMEA：实现营收 31 亿美元，同比增长 4%。其中内生增长 7%，单位箱增长 5%、浓缩液增长 6%、价格/组合增长 1%。其中销量增长主要受益于欧洲夏季的音乐节营销。

利润端，受益于投入成本的下降，经营利润增长 7%，分部经营利润率提升 1.2pct 至 37.4%，较二季度的负增长明显修复。

拉美地区：营收 19.4 亿美元，同比大增 24%，内生增长 16%（汇率贡献 9 个点）。单位箱增长 6%、所有品类均实现增长，其中墨西哥是本季最大的亮点：墨西哥 100 周年的庆典营销通过限量包装和本土文化 IP 大幅拉动了销量，在巴西和墨西哥均获得了价值份额的增长。

此外，价格端的回升说明含糖饮料税（IEPS）加税后的价格传导在逐步恢复，海豚君此前担心的 “拉美以价换量” 并没有延续。利润端，可比经营利润增长 28%，剔除汇率后增长 14%，分部经营利润率 58.4%、提升 1.7pct，是全公司利润率最高的区域。

亚太地区：营收 15.7 亿美元，同比增长 5%。内生增长 6%。单位箱增长 6%、所有品类均实现增长，价格/组合下滑 2%，较二季度的−9% 大幅收窄，窄说明 “以价换量” 的阶段性投入正在见效。利润端，剔除汇率和一次性项目后的经营利润增长 14%，分部经营利润率提升 2.4pct 至 36.2%。

03 碳酸全面提速，非碳酸分化

量：3Q26 浓缩液销量同比增长 7%，全球单箱销量同比增长 5%，两者相差 2 个百分点（源自浓缩液发货时点），差距较二季度的 1 个百分点扩大。

碳酸饮料增长 5%，较二季度的 4% 提速。其中可口可乐商标增长 5%、零糖可乐增长 16%，两者均在所有地区实现增长；零糖增速与二季度持平、维持在近年高位，世界杯限定包装的拉动消退后并没有回落，说明零糖的增长是结构性的而非活动驱动。此外，零糖零咖啡因可乐在欧洲之后正向巴西、墨西哥、智利扩展，预计会成为碳酸品类的下一个增量。

果汁、增值乳制品和植物性饮料同比持平（二季度为 +2%）。亚太、拉美和北美实现增长，但被 EMEA 的下滑抵消。品牌层面，fairlife、Maaza（芒果汁，印度）和美汁源均实现增长。

水、运动饮料、咖啡和茶整体增长 5%，但内部分化明显。水增长 8%，运动饮料下滑 3%，咖啡&茶持平，值得注意的是，北美这几个非碳酸品类整体是下滑的，这也是北美单位箱持平的直接原因——海豚君推测主要是 BODYARMOR、Smartwater 等 “第二曲线” 品牌在北美面临佳得乐、Celsius 等竞品的激烈竞争。

价：整体增长 1%，较二季度的 2% 进一步回落，分地区看，拉美 +7%、北美 +1%、EMEA+1%、亚太−2%，单个区域的定价并不弱，拉美和亚太较二季度都在改善；拉低合并口径的主要是地区结构——印度、中国等单箱收入较低的市场增速最快，合并后被动稀释了整体的价格/组合。真正的定价权检验点在 2027 年初的新一轮定价谈判。