凯莱英、九洲药业、普洛药业：CDMO龙头发布季报，行业拐点已到？

CDMO行业的龙头相继交出最新成绩单。

10月22日晚间，凯莱英和普洛药业先后交出2026年三季报：凯莱英第三季度归母净利润同比增长81.49%，普洛药业则下降33.47%。

此前一天，九洲药业刚刚迎来年内首次单季营收、净利同比双双转正。

三家CDMO相关龙头，三种截然不同的业绩表现。

反差之大，恰逢行业热度之高。

2026年10月20日，国家发改委披露，前三季度创新药对外技术授权1300亿美元，接近去年全年水平。

当然，交易总额并不等同于企业已经取得的授权收入，其中还包含需满足约定条件后才能兑现的里程碑等款项。

但市场的期待在于，BD活跃能否带动后续研发投入，并沿研发与生产外包链条转化为CXO企业的订单和利润。

而答案，开始浮现。

01 业绩分岔：三份季报，三个方向

三组数字，勾勒出这轮复苏的参差轮廓。

凯莱英率先交出一份强劲的单季成绩单。

第三季度营业收入17.88亿元，同比增长24.04%；归母净利润3.32亿元，同比增长81.49%。

前三季度，公司累计营收53.95亿元，同比增长16.52%；归母净利润8.52亿元，同比增长6.49%。

九洲药业刚刚越过零增长线。

第三季度营收13.61亿元，同比增长5.58%；归母净利润2.29亿元，同比增长3.41%。

虽然幅度有限，却是公司今年以来首次实现单季营收、归母净利润同比双双转正。

拉长至前三季度，九洲药业累计营收39.37亿元，同比下降5.38%；归母净利润6.17亿元，同比下降17.50%。

一个季度的转正，尚不足以抹平此前的跌幅。

普洛药业还在下行通道。前三季度营收68.35亿元，同比下降11.97%；归母净利润6.14亿元，同比下降12.37%

如果说凯莱英的箭头明显向上，九洲药业刚刚抬头，普洛药业则仍在寻底。

三家公司的分化，使“拐点已到”与“拐点未到”都能找到各自的证据。

资本市场又增添了一层复杂性。

10月22日，凯莱英股价收跌8.26%；当晚，公司披露三季报。财报显示，与中报相比，前十大流通股东中的5只医药基金在三季度减持。

利润增速、市场定价和机构持仓，暂时没有形成共振。

至此，一个行业更想知道的事情是，凯莱英的增长从哪里来，以及能持续多久。

02 凯莱英领跑：订单、结构与指引的三重印证

凯莱英的单季净利增速高达81.49%，足够醒目。

但要判断复苏是否站稳脚跟，单季增速远远不够。

低基数、汇率波动和一次性损益，都可能放大报表的起伏。

把目光从利润表移开，转向订单、业务结构与全年指引，凯莱英的增长脉络才逐渐完整。

先看订单。

据凯莱英2026年半年报，截至报告披露日，公司不含报告期内已确认收入的在手订单总额为16.73亿美元，同比增长53.77%；2026年初至报告披露日，新签订单同比增长54.59%。

到了三季报，公司确认新签订单继续保持双位数增长。

资产负债表也留下了痕迹：合同负债较期初增长66.35%，存货较期初增长65.20%。前者对应增加的客户预付款，后者反映交付准备持续推进。

订单的热度，已开始进入经营兑现环节。

再看结构。

前三季度，凯莱英小分子CDMO业务收入34.65亿元，同比增长3.59%；化学大分子、生物大分子、制剂等新兴业务收入19.23亿元，同比增长50.20%，恒定汇率下增长52.69%。

以多肽、寡核苷酸、ADC等为代表的新分子类型，正在承担更重的增长任务。

新业务的扩张也伴随着毛利率改善。

前三季度公司整体毛利率41.88%；小分子业务毛利率47.97%，同比提升0.97个百分点；新兴业务毛利率30.95%，同比提升0.41个百分点。

第二增长曲线仍在培育，却已显现出盈利能力逐步爬坡的迹象。

最后看客户和指引。

前三季度，凯莱英来自大型制药企业的收入25.13亿元，同比增长22.40%；来自中小药企的收入28.82亿元，同比增长11.84%；境内市场收入17.72亿元，同比增长42.83%。

大型药企需求与国内市场增长形成了两股支撑力量。

公司还在三季报中给出明确预期：第四季度交付规模将大幅增加，2026年全年营业收入预计增长19%—22%。

这意味着，管理层对接下来的订单兑现已有相对清晰的判断。

不过，81.49%的净利润增幅，仍需放回历史坐标里审视。

首先是基数。

2025年第三季度，凯莱英归母净利润仅1.83亿元，为当年四个季度最低点；其余三个季度分别为3.27亿元、2.91亿元和3.32亿元。

所以，低基数放大了今年第三季度的同比反弹。

其次是利润口径。

前三季度扣非净利润同比仅增长0.04%，显著低于归母净利润6.49%的增速，两者差异主要来自非经常性损益。

报告期内，凯莱英非经常性损益合计1.24亿元，包括政府补助以及金融资产公允价值变动和处置损益等。

汇兑波动则会同时影响归母和扣非利润，公司另披露的经调整归母净利润同比增长21.81%，该口径剔除了汇兑波动损益等项目。

但第三季度营收同比增长24.04%、恒定汇率下收入增长28.25%，又与订单、合同负债、存货的变化相互呼应。

综合来看，三家公司中，凯莱英的复苏证据颇为充分。

03 转型承压：九洲刚转正，普洛仍寻底

理解另外两家企业的表现，先要看到它们不同的业务底色。

九洲药业和普洛药业都从特色原料药起家，正在推进“原料药+CDMO”双轮驱动。

普洛药业的CDMO毛利额已超过原料药，成为第一大利润来源；九洲药业也把CDMO视作成长的重要引擎。

新业务在长大，传统业务的负担却难以迅速卸下。

这使两家企业的复苏节奏更慢，财报曲线也更加曲折。

九洲药业先迈出了微小的一步。

第三季度，其营收、归母净利润和扣非净利润分别同比增长5.58%、3.41%、4.02%，三项指标年内首次集体转正。

不过，前三季度营收仍下降5.38%，归母净利润下降17.50%；经营活动现金流量净额8.96亿元，同比下降33.22%；毛利率36.18%，同比下滑约1.4个百分点。

再看2025年净利润约20%的增长基数，这一次转正更多意味着下滑势头正在收敛。

底部轮廓开始显现，持续上行仍有待后续季度确认。

普洛药业面对的考验更为复杂。

首先是传统业务调整。

上半年，原料药板块主动收缩低毛利产品，收入28.51亿元，同比下降20.88%；制剂板块受集采影响，收入同比下降8.64%。

压力随后传导至利润端：第三季度扣非净利润同比下降42.41%，降幅大于归母净利润的33.47%。

前三季度财务费用8652.77万元，上年同期为-2894.41万元；政府补助减少使其他收益下降45.39%，上年同期处置子公司的收益未再出现，投资收益下降68.80%。

还有一层压力来自此前的预期。

2025年三季报业绩交流时，管理层曾预计：“三季度是公司全年业绩的最低点，四季度整体需求和收入较三季度会更好”。

一年过去，2026年第三季度归母净利润为9129.34万元，仍低于2025年同期约1.37亿元的水平。

对于期待业绩修复的投资者，这道落差难以忽略。

然而，在普洛药业的另一张报表里，出现了截然不同的景象。

10月22日，在接待淡水泉等186家机构调研时，普洛药业披露：前三季度CDMO业务收入20.5亿元，同比增长21.38%，毛利率40.39%；其中第三季度CDMO收入6.42亿元，同比增长40.96%。

同次调研还披露，公司CDMO总项目数已增至1715个，同比增长38%；后续三年内将交付的商业化在手订单金额超过78亿元。

传统业务拖累整体利润的同时，CDMO板块正在积累新的业务增量。

管理层在调研中解释，业绩波动主要受汇兑损益（同比影响约6300万元）及员工薪酬（影响约5000万元）等因素影响，整体经营“基本符合预期”。

公司判断，随着战略转型推进，CDMO将成为主要增长引擎，API业务逐步筑底回升。

普洛药业的反差因此格外典型：利润表仍在探底，订单已经显露暖意。

放大到行业层面，这也是当前复苏最值得关注的错位。

04 利润兑现：汇率、价格与现金流的三道关

三份财报背后，行业拐点有了可观察的一些痕迹：需求的积极变化已经出现，但要把订单增长转化为利润增长，还要闯过几道关。

至少有三个变量，正在影响这轮复苏的兑现速度。

第一道关是汇率。

凯莱英前三季度财务费用1.76亿元，上年同期为-0.90亿元，两期相差2.66亿元。公司坦言，“净利润较收入增速较低主要系汇率波动影响”。

同期营收按报表口径增长16.52%，恒定汇率下增长20.00%；新兴业务按报表口径增长50.20%，恒定汇率下增长52.69%。

单是汇率变化，就让收入增速的表观读数少了约3至4个百分点。

普洛药业同样受到冲击。

财务费用从上年同期的-2894.41万元升至8652.77万元，公司在调研中量化的汇兑损益同比影响约为6300万元。

对于大量收入以美元计价的企业，汇率波动仿佛一台隐形抽水泵，不断抽走部分经营改善所带来的收益。

第二道关是价格与项目结构。

订单数量回升，并不意味着利润会同步修复，产品价格和交付项目结构同样影响毛利率。

原料药领域，普洛药业主动收缩低毛利产品，九洲药业部分品种仍面临市场竞争；CDMO领域，普洛药业在三季度调研中表示，订单价格趋势比较稳定，整体价格处于正常状态。

九洲药业第三季度收入恢复增长，但单季毛利率为34.82%，同比下降2.96个百分点。

公司在调研中解释，这主要受客户交付产品结构影响，属于季度间波动。

由此可见，利润弹性落后于收入弹性，不能简单归因于价格，还需结合项目结构和交付节奏判断。

第三道关是利润结构与基数。

同一份财报，换一个利润口径，复苏强度就可能变化。

凯莱英前三季度归母净利润增长6.49%，扣非净利润仅增长0.04%，经调整净利润则增长21.81%；普洛药业第三季度扣非净利润同比下降42.41%，降幅大于归母净利润的33.47%。凯莱英2025年第三季度1.83亿元的低基数，又进一步放大了单季同比增幅。

因此，判断增长质量，不能只盯着表观净利润，还需要观察扣非表现与经营现金流。

凯莱英前三季度经营活动现金流量净额6.05亿元，同比下降47.10%；九洲药业同比下降33.22%。从签单到确认收入，再到收到现金，企业要跨过的环节仍然不少。

把三道关放在一起，订单与利润之间的时间差便不难理解。

BD交易对CDMO需求的影响，并非从签约开始按固定链条线性发生。

部分项目在交易前已有外包合作，交易后也可能由受让方调整研发及供应链安排；只有当后续研发和生产投入实际启动，并逐步完成订单签订、交付、收入确认与回款，才会反映到CDMO报表。

这条链上的每一步，都可能改变报表兑现的节奏。

前三季度1300亿美元的对外技术授权交易额，可以作为观察创新药合作活跃度的指标，但不能直接等同于CDMO需求。其向订单和利润传导的节奏，取决于项目阶段、受让方研发计划、供应链安排和交付周期，难以统一界定为两到四个季度。

那回到最初的问题：CDMO行业的拐点，究竟走到了哪里？

部分龙头的订单已率先回暖。

凯莱英的新签订单、合同负债，普洛药业的项目数量与商业化在手订单，都释放了积极信号。

不过，各家企业的利润修复步伐仍有差异。

汇率波动、产品价格、业务结构及同期基数等多重因素交织，也让这一轮行业复苏的进程更加曲折。

凯莱英率先显现复苏势头，九洲药业初现改善迹象，普洛药业则仍在传统业务承压与CDMO业务增长之间寻求新的平衡。

接下来，行业的关键点在于利润增长能否跟上订单回暖的步伐。

当越来越多的龙头企业实现订单与利润同步增长，行业复苏的拐点也将更加清晰。

本文来自微信公众号“医线Insight”，作者：张小漫，36氪经授权发布。