港股跌幅超34%，千亿领益智造，“大客户依赖”困境难解

作为全球领先的AI终端硬件核心供应厂商，领益智造顺利完成A+H双上市布局。

随着领益智造登陆港交所，公司“五年三闯港股”的曲折历程终于画上句号。根据公开资料，本次领益智造合计募资82.66亿港元，基石投资者阵容雄厚，囊括广发、KKR、Qube、Value Partners，以及胜宏科技、舜宇光学、荣耀等19家国内外顶尖机构。

资料显示，领益智造成立于2006年，最初依靠精密模切工艺起家。2018年，领益智造借壳江粉磁材登陆A股市场。历经二十年发展，如今的领益智造早已从单一的模切零件供应商，成长为年营收突破514亿元、稳居全球AI终端设备高精密功能件市场首位的行业隐形冠军。

值得留意的是，领益智造H股上市后并未迎来行情高光，股价直接破发。截至最新收盘，该股累计跌幅超34%，港股总市值仅574亿港元。

千亿精密模切巨头

2006年，时年41岁的曾芳勤辞去跨国企业优厚工作，在深圳租下小型厂房，创办领胜电子。在此之前，曾芳勤有公务员任职经历，还曾出任硅谷科技企业高管，这一次创业，她选择切入精密模切这条相对小众的赛道。

所谓模切，简单来讲，就是将胶带、泡棉、金属箔等各类原材料，借助模具冲压加工成特定样式的精密零部件，广泛应用于手机、电脑等电子产品内部。

这项业务看似不起眼，行业门槛却并不低，零部件公差需要以微米计算，量产良率必须稳定维持在90%以上，对加工精度与生产稳定性都有着严苛要求。创业初期，领胜电子顺利拿下富士康、比亚迪、诺基亚等大客户订单，而真正推动企业实现跨越式成长的，是全球消费电子巨头苹果。

2009年，苹果向领胜抛出合作意向，邀请企业参与Mac零部件供应项目竞标。彼时领胜电子凭借诺基亚订单站稳模切行业脚跟，但苹果对于精密零部件的公差标准、量产良率要求，远高于普通消费电子品牌，团队面临最棘手的难题就是良率长期低于30%。

据公开报道，当时苹果方面曾建议曾芳勤直接并购一家具备成熟量产能力的供应商，以此缩短工艺磨合周期。可曾芳勤实地考察后判断，该供应商管理层经营理念与领胜难以契合，最终放弃收购方案，选择从内部组织架构入手攻坚突破。公司专门组建专项研发团队，耗时近一年反复迭代工艺参数、完善流程管控，最终将产品良率从不足30%提升至90%以上，另外两家同期参与竞标的供应商陆续出局。

依靠Mac零部件供货，领胜电子正式跻身苹果供应链，后续业务逐步延伸至iPhone、iPad、Apple Watch等全系列终端产品。时至2012年，弗若斯特沙利文调研数据显示，单以营收规模统计，领胜电子手机模切业务已经位居全球第一。

2018年2月，领益科技通过反向收购广东江粉磁材登陆深交所，后续公司更名为领益智造。重组落地后，领益智造产品线覆盖消费电子精密功能结构器件、精密结构件、铁氧体磁性材料等多类产品。

不过借壳上市仅仅只是发展起点，真正让领益智造业务体量快速壮大的，是此后接连落地的多笔并购交易。

2017年，领益智造收购东莞鑫焱与领镒精密，进一步扩充结构件业务规模；2019年，公司完成芬兰赛尔康（Salcomp）100%股权收购。赛尔康是全球知名充电器、适配器生产厂商，合作客户包含苹果、华为、OPPO、vivo等主流头部手机品牌，该业务在2020年8月实现扭亏，当年充电器板块营收达到38.97亿元；2021年，领益智造斥资3800万元收购浙江锦泰95%股权，正式切入新能源汽车赛道。

2024年，领益智造设立人工智能研发中心，搭建专属AI运算平台；2025年末，公司出资8.75亿元收购立敏达35%股权，再通过表决权委托拿到企业控制权。立敏达主营服务器液冷快拆连接器，产品已经进入英伟达供应链，这也为领益智造布局AI算力基础设施赛道埋下关键伏笔。回头梳理不难发现，领益智造的发展逻辑十分清晰：以精密模切立足，依托苹果订单完成原始资本积累，借A股上市打通资本通道，再依靠持续并购横向拓宽自身业务边界。

背后的隐患与焦虑

6月26日，这家千亿规模的精密制造龙头终于成功登陆港交所。

但需要说明的是，领益智造港股上市后并未迎来股价大涨，开盘后一路走弱、直接破发，截至当前累计跌幅已经超过34%。

为何领益智造二级市场表现远不及市场预期？根源在于企业内部存在几大结构性问题。

首要难题便是客户高度集中，这也是领益智造当下面临的最大经营隐患。招股书与公开统计数据显示，2020年至2025年，领益智造前五大客户营收占比依次为44.26%、45.49%、49.14%、52.06%、56.04%、57.47%，头部客户营收占比连年走高，近三年该数值均突破50%。其中公司第一大客户销售额从2021年的72.46亿元增长至2025年的98.46亿元，营收占比虽从23.84%回落至19.15%，销售绝对值依旧持续上涨。

而这家核心大客户，正是早年助力企业实现跨越式发展的消费电子巨头苹果。

不可否认，苹果订单能够持续带动公司业绩增长，但跻身果链供应商行列，同样需要承担不小的经营压力。一方面，想要长期维系苹果合作资格，必须持续守住良品率与成本优势，这就倒逼企业持续投入大额研发资金。数据显示，近年领益智造研发投入连年攀升，2021至2025年研发费用分别为17.01亿元、20.94亿元、18.08亿元、19.9亿元、23.82亿元，2025年研发支出创下历史新高。

另一方面，深度绑定苹果这类头部大客户，往往需要在产品利润率上持续让步。2022年到2025年，领益智造营业收入从345亿元增长至514.3亿元，年均复合增长率超10%，可同期综合毛利率从20.73%逐步下滑至15.8%。拆分单项业务来看，2022年公司精密功能件、结构件及模组毛利率为25.97%，到2025年，AI终端业务毛利率仅17.21%，整体业务毛利率下行趋势十分明显。

针对毛利率下滑现象，领益智造在招股书中解释为采用竞争性定价策略，以此帮助处于起步阶段的新产品抢占市场份额。可换个角度来看，一家企业需要依靠持续降价才能切入新市场，足以说明随着规模扩张，企业在产业链当中的定价权并未同步提升。

除却以上问题，高额商誉同样是领益智造不容忽视的风险点。从小型模切工厂成长为千亿行业龙头，并购扩张是领益智造的核心路径，在不断收购的同时，公司商誉规模也持续走高。截至2026年一季度末，领益智造商誉账面金额高达34.88亿元，对比2021年17.61亿元的商誉规模近乎翻倍。商誉数值上涨本身并非绝对风险，可一旦过往并购标的经营业绩不及预期，计提商誉减值将会直接冲击公司当期利润。

综合而言，即便领益智造顺利完成A+H双资本平台布局，放眼长远发展，公司必须降低对大客户的依赖，否则企业估值长期承压的局面难以得到改善。