82亿买一座厂：华虹没有选择

晨哨并购·2026年06月03日 16:12

华虹等不及了

5月29日，华虹公司（688347.SH）正式回复上交所审核问询函，逐一回应了并购华力微的交易目的与整合管控、标的公司技术与市场地位、评估合理性、收入成本及毛利率、固定资产、存货、募集配套资金等九大问题。这桩82.68亿元收购案由此迈入实质审核的深水区。

但这笔交易的源头，却要追溯到三年前。

2023年华虹公司在科创板上市时，控股股东华虹集团在招股文件中做出了一项有法律约束力的承诺：三年内将华力微纳入上市公司体系。按照当时约定的时间推算，2026年8月正是承诺到期的节点。

换句话说，这桩交易从诞生起就不是“要不要做”的选择题，而是“什么时候做完”的填空题。

合规义务在前，产业协同只是顺带收获。当交易的原动力来自承诺而非市场判断，节奏、定价和方案设计都会沿着另一条逻辑线走。

01 同业竞争：一个不得不解的结

华虹公司与华力微都隶属华虹集团，两家主营业务虽都是晶圆代工，但定位各有侧重，华虹公司重视特色工艺，华力微则更倾向逻辑工艺。

可即便如此，行驶在同一赛道的两家公司还是有着一些业务上的重叠，矛盾主要位于中间的交叉区域65/55nm和40nm节点上，双方在独立式非易失性存储器、嵌入式非易失性存储器以及逻辑与射频的三个平台，彼时的华虹公司贸然收购恐将难以通过同业竞争审查。

实际上，虽然两家公司的客户重合度不高，也没有真正意义上的直接竞争，但监管的判定标准是财务口径，而非商业实质，只要这部分收入占比超过红线，同业竞争的认定就无法回避。

对此，在华虹公司上市前，股东华虹集团采取了临时性的业务分割，将两块存储器业务划归华虹公司，逻辑与射频划归华力微，双方各自守住边界不越线。但这终究只是过渡方案，不是最终解法。彻底消除同业竞争向来只有一条路——让产生竞争关系的资产归于同一主体。

这就决定了交易结构的特殊之处。华虹公司此次不是收购原先华力微全部资产，而是只收与同业竞争直接相关的那部分，也就是华虹五厂（Fab5），而华力微旗下更先进的、专攻28/22nm的华虹六厂（Fab6）则不在此次收购范围。

Fab6不并入的背后有多重考量。第一，华虹公司的战略定位是“特色工艺龙头”，Fab6走的是先进逻辑路线，如果一并装入，上市公司就从单线变成双线，与自身定位冲突，还会导致和中芯国际产生直接竞争。第二，28/22nm产线资本开支巨大，Fab6仍处爬坡期，盈利尚不确定，并入上市公司会拖累财务表现。第三，孵化期资产估值确定性低，现如今打包进来只会让交易定价更复杂、审核难度更大。所以，Fab6留在集团内部灵活度更高，后续可以独立融资、引入战投，甚至未来单独上市，操作空间远比锁在上市公司里更大。

为此，华力微须先将Fab5从体内剥离，成立独立法律实体，再由华虹公司收购该实体97.5%股权（华虹公司已间接持有2.5%，收购后实现100%控股）。这套“先切后收”的结构，好处是精准，只动有竞争关系的部分，不影响更先进制程的独立运营空间。但代价是分立本身就是一场硬仗，共用产线中的设备需逐一拆分归属，专利和工艺参数需划清边界以免日后纠纷，共享的供应链体系需重建，核心技术团队的劳动关系需逐个转移。2025年8月华虹停牌公告特别标注“标的资产正处于分立阶段”，这短短几个字背后是数月尚未完成的拆分作业。

02 产能见顶，等不及了

合规承诺推着华虹公司往前走，但它本身也确实不想等。

2025年二季度，华虹公司的产能利用率达到108.3%，产线满载甚至超负荷运转，订单进来却消化不了。代工厂最怕的不是没需求，而是有需求没产能。增长的天花板不是市场给的，而是产线给的。

Fab5恰好就是最现成的扩产方案。月产3.8万片12英寸晶圆，同属一个集团，产权清晰，不存在外部谈判的博弈。一旦并表，产能瓶颈立竿见影地缓解。更关键的是，Fab5的设备已进入折旧末期，账面成本摊销殆尽，整合后等于低成本获得了一块成熟产线。

工艺互补则是另一层驱动力。华虹公司长期深耕特色工艺，功率器件代工产能位居全球前列，嵌入式存储和电源管理产品已打入汽车电子供应链。但逻辑与射频领域，尤其是40nm RF-SOI方向，始终是短板。华力微恰好补位，其55nm和40nm低功耗逻辑工艺达到国际领先水平，65/55nm射频工艺在国内代工厂中占据主流。整合后，华虹公司将从特色工艺延伸至逻辑射频，形成55nm到28nm的连续工艺覆盖。在汽车电子、5G通信、AIoT等需要功率器件与逻辑射频双轨支撑的应用场景下，能提供一站式代工服务的厂商，竞争壁垒显然更高。

本次交易方案采用发行股份加配套募资的组合，对价84.80亿元（市场法估值），市净率4.24倍，EV/EBITDA 9.95倍，倍数层面定价不算离谱。而华力微2025年营收51.01亿元、产能利用率102.68%，并表后营收体量的增厚是实打实的。从这些角度看，华虹公司确实需要华力微。

03 "分久必合"成当下代工龙头的共识

把视角拉远，会发现当下代工龙头都在做同样一件事。

2025年12月底，中芯国际宣布向国家大基金等五名股东发行股份，收购中芯北方49%股权，交易完成后中芯北方将成为其全资子公司，大基金在中芯国际H股的持股比例从不足5%升至9%以上。

华虹和中芯的两笔交易发生在同一时段，且结构高度相似：都是代工龙头将体系内产能资产并入上市公司，都有国家大基金深度参与，都通过发行股份实现国资从项目股东到上市公司股东的层级跃迁。

这不是巧合，而是产业阶段的必然。过去十多年，中国晶圆代工走的是分散建设路线，地方政府出资出地，大基金注资，各地Fab遍地开花。但产能分散、股权交叉、同业竞争等问题随之累积，资源无法形成合力。当产业从“建厂竞赛”进入“效率竞赛”，整合就是刚需。将分散产能归入上市平台，厘清国资股权，打通退出和增持通道，是这一阶段的必然选择。华虹公司收华力微，中芯收中芯北方，都是这个整合趋势下的典型案例。与此同时，国产替代的确定性也在加速推动整合落地。关税政策变化使美系IDM订单加速流向大陆代工厂，全球成熟制程产能结构性紧缺，华虹公司四座工厂均已通过车规认证。整合完成后的华虹公司，在特色工艺赛道的行业地位将进一步强化，与中芯国际形成差异化竞争格局。