杭州材料“小巨人”冲刺IPO，利润下滑，核心业务毛利率走低

2026年6月5日，杭州华大海天科技股份有限公司在北交所上会，华大海天本次IPO计划募集资金6.9亿元，保荐机构为中信建投证券，北京市天元律师事务所、天健会计师事务所（特殊普通合伙）分别为本次发行提供法律服务与审计服务。

研究发现，华大海天面临的主要风险与挑战包括多个方面。

首先是业绩持续下滑风险。报告期内公司营收稳步增长，但2024年以来净利润出现明显下滑，公司解释称主要原因是衢州东大造纸新产线投入运行后调试不及预期，产能爬坡进度缓慢，加之水性墨材料下游家居行业竞争加剧、产品单价持续下降，对整体业绩形成较大拖累。

其次是募投项目带来的折旧压力。本次募投项目全部建成投产后，扣除已自有资金投产的产线，每年预计新增折旧摊销金额约2440.59万元，占2025年度营业利润比例高达31.21%。若项目产能释放不及预期、无法实现预期效益，新增折旧摊销将直接压制公司利润。

第三是下游行业需求波动风险。公司水性墨材料终端广泛应用于家居装饰领域，近年家居行业进入深度调整期，整体需求疲软，若调整态势持续，将进一步收缩水性墨材料市场需求，制约公司营收与业绩增长。

此外，公司供应商集中度偏高，报告期内前五大供应商采购占比在百分之四十到百分之四十九之间，对核心供应商依赖较强，存在供应链波动风险。

经营现金流在2025年由正转负，采购付现大幅增长，财务质量值得关注。

监管层面共开展两轮问询，聚焦业绩真实性及持续性、控制权合规性、财务采购真实性等核心问题，质疑了纸基材料与墨水终端采购配比的异常、新产线持续负毛利销售的合理性、大幅低位备货及在途物资激增等细节。

总体来看，华大海天具备细分赛道龙头优势和扎实的技术基础，但报告期内业绩波动、盈利结构失衡、现金流阶段性恶化、募投折旧压力及下游需求疲软等多重问题叠加，加之监管穿透式问询，是本次IPO上会及后续稳健经营需要重点应对的核心挑战。

01

华大海天坐落于浙江省杭州市，深耕水性功能材料的研究、开发和应用，是国家级专精特新小巨人和高新技术企业。

华大海天在细分赛道具备突出优势，高克重数码纸基新材料产品市场占有率超30%，装饰纸水性印刷墨市占率位列行业第一，拥有扎实的技术储备和细分市场壁垒。

报告期2023年至2025年，华大海天经营表现呈现明显分化特征，营业收入分别为5.05亿元、5.37亿元、5.99亿元，保持持续稳步增长。

净利润分别为8511.5万元、6179.43万元、6988.11万元，呈现先降后升的波动修复态势，2025年利润虽有所回暖，但仍未恢复至2023年水平。

同时华大海天经营现金流波动显著，2025年由正转负，现金流质量出现阶段性压力。

报告期内，华大海天业务结构持续迭代调整，各产品线经营表现差异明显。

其中数码纸基新材料业务成长势头强劲，营收规模与收入占比实现双增长，从2023年的2.14亿元、占比42.86%增长至2025年的3.01亿元、占比52.95%，成功取代原有核心业务成为华大海天第一大收入来源，也是拉动华大海天营收增长的核心引擎。

水性墨材料业务则持续收缩，营收规模及收入占比逐年下滑，从2023年的1.90亿元、占比38.15%回落至2025年的1.71亿元、占比30.08%。

食品包装材料及其他业务整体经营规模与收入占比保持相对稳定，仅2024年出现小幅波动，2025年已回落至贴近2023年的水平。

盈利层面，华大海天整体盈利能力逐年走弱，2023年至2025年综合毛利率分别为26.55%、23.16%、22.56%，呈持续下行态势。

结构上看，体量持续扩张的数码纸基新材料毛利率逐年走低，从22.06%降至16.36%，是拉低华大海天整体毛利率的核心原因。

而体量持续收缩的水性墨材料毛利率稳中有升，从42.20%提升至44.00%，始终是华大海天毛利率最高的核心产品，持续为华大海天贡献主要毛利支撑。

食品包装材料及其他业务毛利率波动剧烈，2024年跌至1.21%的低位，2025年回升至8.70%，小幅超越2023年的6.73%，但整体毛利率仍处于低位，对华大海天整体盈利贡献有限。

客户与供应链维度，华大海天客户结构较为健康、分散度较高。报告期内华大海天向前五大客户的销售收入占比分别为19.68%、20.58%、20.87%，逐年小幅提升但整体处于合理区间，且所有前五大客户均与华大海天无关联关系，客户合作稳定、销售真实性基础良好。

供应商端则呈现集中度偏高的特征，报告期内华大海天前五大供应商采购占比分别为41.23%、48.68%、47.78%，采购集中度整体偏高，对核心供应商依赖度较强，存在一定供应链波动风险。

02

行业对比来看，华大海天细分赛道优势突出，但综合实力存在明显短板，凭借核心产品高市占率形成稳固细分壁垒、专利质量较高、技术实力扎实，但在整体专利储备、业务多元化布局、经营规模等方面不及行业头部企业，综合抗风险能力偏弱。

股权结构与公司治理方面，华大海天控制权稳定清晰。截至招股说明书签署日，林贤福、吕德水为华大海天共同控股股东、实际控制人，二人通过直接持股、员工持股平台间接持股及一致行动协议安排，合计控制华大海天73.79%的股份。

双方于2020年8月签署一致行动协议，并于2025年6月签署补充协议，持续稳固控制权稳定性，不过监管层面也重点关注了实控人家属持股、华大海天高管及技术人员高校任职合规性等治理细节问题。

值得注意的是，根据公开信息，华大海天实际控制人林贤福、吕德水签署了一致行动协议，但林贤福的妹妹林春梅及其配偶吴雄彪、吕德水的配偶蔡碧瑜虽持有公司股份，未被认定为共同实际控制人或一致行动人。

北交所在问询函中要求华大海天补充说明上述情况，公司在回复中详细阐述了未认定三人作为一致行动人的依据，并补充三人已比照实际控制人出具股份锁定承诺，以保障控制权稳定。

本次IPO华大海天共规划四个募投项目，项目总投资合计51617.51万元，拟投入募集资金25000万元，资金投向清晰明确。其中年产2.5万吨高档食品包装原纸等产品的技改扩建项目为核心投向，其次为技术创新中心及总部大楼建设项目、生产平台数字化智能化提升项目，剩余募集资金全部用于补充流动资金及偿还银行贷款。

募投项目也为华大海天带来了明确的业绩压力，项目全部建成投产后，扣除已自有资金投产的产线外，每年预计新增折旧摊销金额2440.59万元，占华大海天2025年度营业利润比例达31.21%。若项目产能释放不及预期、无法实现预期效益，新增折旧摊销将直接压制华大海天利润，存在明显的业绩拖累风险。

本次募投项目建成后，华大海天资产规模将明显增加，对应各年度折旧和摊销费用将显著提升。本次募投项目全部建设完成后，扣除已于2024年投产的衢州东大2号线（以自有资金投入建设）外，预计每年新增折旧摊销金额合计2440.59万元，该金额占华大海天2025年度营业收入和营业利润的比例分别为4.08%和31.21%。

若本次募投项目无法按照计划产生充足效益以覆盖新增的固定资产、无形资产折旧摊销成本，华大海天将面临因折旧摊销费用增加导致短期利润下降的风险，进而对华大海天经营业绩造成重大不利影响。

同时华大海天存在业绩持续下滑风险，报告期内华大海天营收稳步增长，但2024年以来净利润出现明显下滑，主要系衢州东大造纸新产线投入运行后调试不及预期、产能爬坡进度缓慢，叠加水性墨材料产品市场竞争加剧所致。

该新产线2024年年初试运行，前期主要生产食品包装材料，2024年9月调试完毕后转型生产经济型数码热升华转印纸，受投产初期调试、产能释放不足及市场竞争影响，该产线2024年、2025年毛利率持续为负，对华大海天整体业绩形成较大拖累。

与此同时，华大海天水性墨材料下游终端高度依托家居装饰行业，2024年以来行业竞争加剧、产品单价持续下降，导致水性墨材料毛利规模明显下滑。

若后续衢州东大新产线效益持续不达预期、水性墨材料下游市场竞争进一步恶化，或出现主要原材料采购成本上涨、终端市场需求波动、客户维护及新客开拓不及预期等情形，华大海天将持续面临业绩下滑压力。

此外，华大海天还存在家居行业持续调整影响水性墨材料市场需求的风险。报告期内华大海天水性墨材料收入逐年下降，该产品主要为装饰纸水性印刷墨，终端广泛应用于家居装饰领域。

近年宏观环境变化导致家居行业进入深度调整期，行业整体需求疲软，持续传导至上游装饰纸及油墨市场。若家居行业调整态势持续，将进一步收缩水性墨材料市场需求，直接影响华大海天核心产品营收规模，制约华大海天整体营收与业绩增长。

本次IPO监管共开展两轮问询，问题覆盖业绩真实性、经营可持续性、控制权合规、财务采购真实性等核心关键维度，问询细节细致、针对性极强。

第一轮问询重点聚焦两大核心问题，一是业绩真实性及持续性，监管针对华大海天报告期内收入持续增长但净利润大幅下滑、各产品销量与单价波动分化、水性墨销量下滑、纸基材料产销增速严重背离等异常情形展开问询。

监管要求华大海天说明纸基材料与墨水终端采购配比关系、客户重合度及销量波动差异原因，量化解释各类产品单价变动合理性、后续单价稳定性及对业绩影响，论证数码纸基新材料产量大增但销售额增速偏低、产销率下滑的核心原因。

同时要求说明机外涂布与机内涂布产品价差、SPS新产线投建的商业合理性，并结合各期在手订单、新产线盈利偏弱现状，论证未来收入与毛利率是否存在持续下滑风险。

除此之外，第一轮问询同步核查客户分层结构、境内外客户资质与合作合理性、生产型与贸易型客户销售差异、境外收入报关及回款匹配性、全流程收入确认依据与合规真实性。

二是实际控制人认定与控制权稳定性问题，监管要求华大海天完整披露一致行动协议细则及上市后36个月稳定安排，说明实控人家属持股但未被纳入共同控制的合规依据、是否存在规避监管情形，并逐项核查华大海天多名董事、技术顾问及高管在校任职期间对外投资、兼职的合规性。

第二轮问询进一步深挖业绩下滑隐患与财务采购真实性，重点关注华大海天SPS产品销售占比提升、单价持续下降且长期负毛利销售的合理性与业务可持续性，对比非SPS纸基新材料订单逐年下滑的现状，结合行业产能利用率偏低、结构性产能过剩的行业背景，质疑华大海天持续投建同类产线的必要性与合理性。

同时监管针对非SPS产品毛利率波动、原材料价格传导机制、新客户增收合理性、意向订单统计口径差异、销售费用增长与新客开发难度等问题持续追问。

财务采购层面，监管重点核查木浆价格持续下行背景下华大海天大幅低位备货、在途物资账面余额激增、一年以上库龄存货持续增长的合理性，质疑存货跌价计提充分性、先进先出执行规范性。

监管同时要求说明华大海天经营现金流由正转负、采购付现大幅增长的原因，详细论证境外木浆采购、第三方回款的真实背景与商业合理性，全面核验华大海天经营质量与财务规范性。

本文来自微信公众号“摩斯IPO”，作者：摩斯姐，36氪经授权发布。