加入安踏宇宙，彪马的日子有盼头了

1月27日，安踏宣布以每股35欧元的价格收购彪马（Puma）29.06%的股份。斥资约122.8亿人民币后，安踏取代皮诺家族成为彪马第一大股东，日益庞大的安踏宇宙再添新丁。

愿意接受62%的溢价拿下彪马，大老板丁世忠给出的解释是：看重彪马的长期价值和潜力，而过去几个月的股价并未充分反映出彪马的实力[1]。

这句话翻译一下就是：彪马管理层太菜，导致公司经营水平和品牌影响力不匹配；耐心资本太少，把彪马卖成了一个值得安踏出手的抄底价。

过去一整年，彪马股价跌幅近50%，寻求出售的消息不胫而走。去年8月开始，就陆续传闻彪马“接触包括安踏在内中国运动品牌及其它意向买家”，最终花落安踏，应该也不会太让业界意外。

在拯救运动市场落魄豪门这件事上，安踏妙手回春的战绩可谓汗牛充栋：

FILA被拉扯成第二增长曲线，始祖鸟升咖户外爱马仕，迪桑特通吃东北老铁和陆家嘴金融男。去年4月安踏收购户外品牌Jack Wolfskin（狼爪），大改造还在紧锣密鼓进行，如今将彪马收入囊中，在商场跟可隆做邻居指日可待。

如果一个运动品牌知名度不错、但经营状况不佳，管理层就应该扪心自问：为什么安踏的投资并购部门还不给我打电话？

及时上岸

作为安踏的老熟人，彪马1999年就进入了中国市场，当年的安踏成立不到十年，还是李宁口中做代工的“晋江品牌”[2]。

没想到风水轮流转，如今安踏的市值已经是7个彪马有余。通过一系列多元化扩张，安踏已经和同一条起跑线上的晋江兄弟拉开了结构性的差距。

反倒是彪马历经多轮裁关店，和曾经那个与阿迪耐克三分天下的辉煌年代渐行渐远。

被安踏收购前，彪马的利润水平不及安踏的1/4、耐克的1/2，和表哥阿迪达斯一同处于低位，营收增速也在四年之间从30%放缓到不足5%。

2025年三季度，彪马在各大地区的销售额一律下滑，拉美降得最多，亚太次之，随之而来的库存压力再增17%，大约积压了173亿的库存。累计三个季度下来，彪马的亏损已达到约25亿人民币。

财报发布同期，彪马三年内更换的第二位CEO亚瑟·霍尔德（Arthur Hoeld）走马上任，在电话会上挨个解剖彪马的沉疴宿疾，包括：

1.缺乏品牌热度；2.产品线过于繁杂；3.对批发渠道的依赖超过行业基准线；4.过度依赖低价甩卖清库存，损害品牌形象。

其中1和2是凑数的，相当于公司发不出年终奖把锅甩给大环境。3和4互为表里，是运动品牌陷入困境最典型的原因，安踏李宁都经历过，耐克正在经历。

千言万语汇成一句担忧：彪马的盈利能力正在崩塌。

这些年，Puma在时尚和运动两条线上反复横跳，虽不乏与蕾哈娜合作设计的Creeper运动鞋、请Rosé代言Speedcat系列等神来之笔，但前有巨头压制，后有新秀崛起，横看竖看，市场对彪马的需求都不免疲软。

收购确认当天，彪马股价大涨17%，资本市场表达喜新厌旧，总是这么朴实无华。

误入潮人区

对安踏来说，彪马其实是一次“不那么安踏”的收购。

安踏的多元化扩张可以划分为两个阶段，以收购FILA为界。

2009年，安踏从百丽手里收购FILA，看中的是FILA身上的时尚基因，专攻运动时尚赛道。这个赛道放在2009年的中国市场还是一片空白。被安踏收购之前，FILA中国已经亏损了3218万，门店只剩50家。

FILA这个烂摊子当年只花了安踏3亿，如今，FILA一年给安踏贡献的营收已经奔着300亿去了。安踏（品牌）和FLIA两大品牌撑起了安踏的营收和现金流，也为后续扩张储备了充足的弹药。

在这之后，安踏转向了垂直品类的细分市场，通过并购、入股、独家经营等方式，陆续拿下了迪桑特、亚玛芬（包含始祖鸟、SALOMON、Wilson等品牌）、可隆、MAIA ACTIVE等品牌。

这些品牌横跨登山、滑雪、瑜伽、网球、高尔夫等多个品类，但都有两个相同的特点：

一是在核心圈层有一定的品牌口碑。

比如始祖鸟深受户外群体欢迎，SALOMON是跑步和登山鞋头部品牌，迪桑特主攻滑雪，深受中国东北消费者喜爱。但在加入安踏宇宙前，这些品牌的知名度往往停留在其对应的专业运动领域，在大众圈层知名度不高。

二是品牌知名度与经营状况不匹配。说人话就是牌子硬、但经营不咋地。

比如迪桑特虽然名声在外，1992年就进入了中国市场，但作为日本品牌，对中国市场的经营一直不怎么上心，直到安踏拿到中国市场的经营权后才扭亏为盈。

始祖鸟也类似，品牌有口皆碑，业绩亏得一塌糊涂，成了安踏眼里燥候伯乐的千里马。

另一类是MAIA ACTIVE（瑜伽裤）这类高增长细分领域里的新兴品牌，安踏属于提前下手。

在丁世忠的理念里，品牌影响力塑造的难度远远大于生产制造，短期的经营恶化不会迅速反馈在长期的品牌知名度上，反倒是公司估值被经营状况拉低，给安踏创造了一个抄底空间。

这也是为什么安踏用当年净利润的9倍收购亚玛芬，在丁世忠看来依然属于捡漏：“因为当时市场不好，我们溢价43%买了下来，假如市场好，根本买不到[3]”。

安踏买下这些品牌后，一般都会做两个动作：

一是代理转直营。始祖鸟、迪桑特、狼爪这类品牌卖给安踏前，大多销量低迷，但好处是经销代理渠道的包袱轻、库存规模不大。所以安踏完成收购后，一般都会收购库存、收回代理权转向直营，确保品牌对终端渠道的掌控。

二是“破圈”。与垂直领域相伴的是“专业性”、“小众圈层”等关键词，安踏收购后都会进行大规模的终端渠道改造和品牌营销，把专业领域的功能性抽象为生活方式领域的价值主张，让品牌影响力从“核心圈层”扩散到“大众圈层”。

始祖鸟耗资千万租下淮海路的店面，开在Tiffany和爱马仕之间，不明就里的普通消费者就已经对它建立了高攀不起的品牌印象，再配合着专业户外人士和跟风人士口口相传，始祖鸟迎来了属于它的中国中产。

总结一下，安踏的多元化思路可以简单概括为：搜寻细分领域的高知名度品牌；在品牌价值与经营业绩错配的阶段完成收购；通过DTC和品牌破圈实现增长。

彪马和安踏宇宙的兄弟姐妹们相比，共同点是都陷入短期经营恶化，市值跌到了安踏不嫌贵的价格。但不同点在于，彪马是一个在各个市场、各条赛道都摸爬滚打过一番的老油条，属于典型的“大众运动品牌”。

放在各种垂直高端品牌中间，彪马难免显得名气有余，格调不足，一想到要从万达广场搬到万象城，不禁有种误入潮人区的局促。

坐拥一众身价不菲的专业选手，手握这个时代增长最快的户外市场，安踏为什么还需要老兵彪马？

老兵坐镇

在“商品可以被迅速制造出来，但品牌不行[3]”的指导思想下，品牌价值和实际运营状况错配，向来是安踏出手的窗口期。具体到彪马而言，除了品牌本身的影响力，我们推测安踏可能有两方面的考量：

一方面，安踏的两大主品牌安踏与FILA，近两年销售额都逐渐触及天花板，增长相对乏力。

其中安踏主品牌当下的战略是全球化运营，由带领过始祖鸟快速增长的高管徐阳亲自挂帅；FILA当下的重心在垂直领域的覆盖和高端化，目前还处于转型期。

这种情况下，将彪马纳入经营版图，引入自家管理层操盘，可以很好地填补安踏在“大众运动”板块增长动力的不足。

考虑到彪马上一任CEO阿恩·弗伦特（Arne Freundt）在任期间，一边捆绑F1一边靠拢Kpop，心心念念的就是转型高端化和潮流化，这恰恰是安踏的舒适区。

另一方面，彪马也能带给安踏一个关键的业务板块：鞋类业务。

过去几年，全球运动市场的增量来自两个领域：一是细分市场的功能性服饰，比如滑雪服、冲锋衣；二是专业鞋类，比如极限马拉松圈的“神鞋”HOKA、风靡硅谷的高科技足力健昂跑等。

在功能性服饰领域，安踏的战利品堆成山。始祖鸟、迪桑特、可隆、MAIA ACTIVE等旗下品牌，几乎覆盖了功能服饰领域所有高增长的细分市场。

与之对应，安踏在鞋类市场反而没淘到什么好货。

2024年，昂跑、HOKA这两个以专业为卖点的鞋类品牌，营收增速高达30%以上。2025年上半年，昂跑在以中国为首的亚太区实现净销售额114.8%的增长，HOKA母公司也在财报中多次提及中国市场的重要贡献。

两家公司都还在高速增长阶段，安踏想买别人未必肯卖。而在安踏体系内，以专业鞋类为主的高端品牌只有亚玛芬旗下的SOLOMON。

从亚玛芬财报看来，以SALOMON为主的业务线收入增速最快，安踏肯定想在这片高增速市场有更多斩获。

从安踏整体的收入结构看，2024年，安踏的服装类营收394亿，比鞋类多出足足100亿。

作为对比，无论是眼前的对手耐克、阿迪达斯，还是被甩在身后的李宁，抑或是刚被收编的彪马，无一例外都是鞋类营收为主。耐克的鞋类营收是服装类的2.4倍。

专业运动鞋类市场的技术研发纵深更大，专利壁垒也更高，资本市场给鞋类业务的估值也更高。考虑到专业鞋类的高速增长，安踏对彪马的收购，可能也有这方面的考量。

除了本身在运动鞋市场的份额，彪马一起打包出售的，还有这些年攒下的国际影响力，以及在足球、赛车、田径、HYROX等垂类领域的资源。

在生存和死亡之间，还有卖给安踏这第三条路，彪马的日子也是越过越有盼头了。

结合安踏对过往收购品牌的运营经验，彪马应该也会迎来一波旧店清仓、新店开业，产品线全面高端化（涨价）。要知道去年4月加入安踏宇宙的狼爪，已经把店开进万象城了。

如果你是一位彪马的忠实拥趸，那么安踏抄底彪马的时机，也是你购买彪马产品的最好时机。

参考资料

[1] 收购彪马29.06%的股权，安踏运动帝国再添一子，北京商报

[2] 李宁惊梦，环球企业家

[3] 始祖鸟是怎么逆天改命的？有数DataVision

本文来自微信公众号 “远川研究所”（ID：caijingyanjiu），作者：罗雪妍 罗雪妍，36氪经授权发布。