沈联涛：刺破央行独立性的神话

为了维护央行官员的体面，央行独立性的外壳仍被保留，但在金融市场看来，未来美国利率的走向究竟由谁主导，已经毫无疑问

中央银行家常被称为高级金融界的“祭司”，因为他们掌控着高能货币，即人们通常所知的基础货币，或者说是流通中的现金加上商业银行在央行的存款。通过从银行或市场购买政府债券（从而扩张央行资产负债表），商业银行准备金增加，市场流动性改善，短期利率因此趋于下降。实际上，央行通过扩张资产负债表（技术上称为量化宽松）来影响市场情绪，因为购买长期债券会降低长期收益率，而流动性增加又会压低短期利率，从而改变整个利率曲线。

当央行收紧流动性时，利率上升，资产价格受到影响，进而通过影响经济增长与就业从而波及实体经济。央行的目标是通过实施货币政策维持物价稳定与金融稳定，这一职能如今被视为一项专业、技术性的工作，要求运作上的自主性，即使不是政策的独立性。

然而，人们不应忘记，第一个中央银行诞生于1668年的瑞典，其初衷是为政府融资并运营银行清算业务。在货币与黄金挂钩（金本位制）的年代，央行奉行的原则十分简单：没有黄金，就不能发行货币。但各国政府很快发现，央行可以为其庞大的财政赤字提供资金，代价则是通货膨胀。对于债务高企的政府来说，高利率极为不利，因为在某个临界点之后，利息带来的财政负担将难以为继。

因此，央行行长往往面临一项令人不快的任务：正如1951年至1970年间美联储主席威廉·麦切斯尼·马丁所言，“在宴会正热闹时撤走酒碗”，也就是告诉财政部长最不愿意听到的话——需要财政紧缩。通货膨胀往往发生在政府过度借债、迫使央行为其债务货币化之时。毕竟，通胀会侵蚀政府债务的实际价值。阿根廷就经常通过通胀来稀释债务，而那些陷入债务危机的国家，主要是发展中国家，则干脆选择债务违约。

堪萨斯城联邦储备银行每年的经济政策研讨会，是全球中央银行家一年一度的“朝圣之旅”，多数人前来聆听美联储主席关于美国利率前景的最新宣示。今年的会议政治意味尤为浓厚，因为特朗普总统多次点名美联储主席鲍威尔，并要求他立即辞职。特朗普还进一步施压，宣布解雇美联储理事莉莎·库克。所有人都在观望，看鲍威尔是否会强硬捍卫这家全球最具影响力央行的独立性。

在一份措辞极为谨慎的讲话中，鲍威尔用专业术语含糊地暗示，9月可能存在降息空间，这一表态令道琼斯指数创下新高。如果美联储遵循美国财政部长斯科特·贝森特提出的建议，将利率下调150个基点至中性利率，美国股市的强势可能会持续，因此投资者仍在大量涌入美国股市与债市。

中央银行家与政治家的关系历来微妙。大多数财政部长都希望拥有友好的央行行长，这也是为什么不少央行行长出身于财政部或经济部，且拥有一致的政治倾向。然而，对市场压力敏感的政府也意识到，债券市场的警觉投资者普遍认同央行应当独立制定货币政策。机构投资者发起的任何债券抛售潮，都会令政府对干预央行独立性望而却步。比如今年4月，美国10年期国债收益率曾升至年化4.59%，与市场预期相悖。

最能体现央行勇气与独立性的美联储主席，当属传奇人物保罗·沃尔克（1979年–1987年任职）。为了终结美国的通胀，他在1981年一度将美联储利率提升至20%，这虽引发1982年的经济衰退，却为美国赢得了此后数十年的低通胀增长。他是一位具有伟大思想与丰富华尔街经验的巨人，由温和的民主党总统吉米·卡特任命，却在共和党财政保守主义盛行的里根时期继续掌舵。

人们不该忘记，将中央银行独立性写入法律其实是相当近代的事。英格兰银行直到1998年才获得法定独立地位。

特朗普总统或许会被指责许多事情，但唯独不能说他虚伪，因为他对自己喜欢或厌恶的事一向直言不讳（他也会改变主意）。他是亲商派，低利率对市场繁荣和经济增长至关重要。到目前为止，人们担心他的关税政策可能引发的通胀飙升还未显著出现。随着明年美国国会中期选举临近，他需要确保经济表现良好。正因如此，市场看涨者自信地认为，在特朗普执政下，美联储在明年之前都会保持宽松立场。为了维护央行官员的体面，央行独立性的外壳仍被保留，但在金融市场看来，未来美国利率的走向究竟由谁主导，已经毫无疑问。

(作者为香港大学亚洲全球研究院高级研究员、香港证监会前主席)

本文来自微信公众号“财经五月花”（ID：Caijing-MayFlower），作者：沈联涛，36氪经授权发布。