“梭哈”光伏翻车，宁波首富600多亿投资要打水漂？
科技圈有句老话,“人们总是高估未来两年发生的变化，而低估未来十年发生的变化”。
而在光伏行业，产业周期的演变速度，要比之快上好几倍。这也意味着，企业更容易在错误的时间节点，做出一些“不太明智”的决策。
前段时间，国内工业硅和有机硅“双料龙头”合盛硅业公布了上半年的经营业绩，净亏损近4个亿，为该公司上市以来首次亏损。
而拖累公司业绩的一大“元凶”，正是两三年前斥600多亿巨资，寄予厚望的光伏项目。
罗立国当初做决策时也不会想到，光伏并没有成为合盛硅业新的盈利增长点，反而带来一屁股负债，将公司一步步推向悬崖边缘。
截至6月末，公司流动负债高达370亿，而账上的现金及现金等价物余额只有不到1.5亿元。
豪掷600亿押注光伏
2022年是中国光伏高光又魔幻的一年，对整个行业造成的“后遗症”持续至今。
当年赚钱实在是太容易，各大光伏企业“钞票数到手抽筋”。大全能源年净利润191亿，超越过去10年的总和。通威股份年净利润257亿，在A股5000多家上市公司中排名第32位，刨除一堆中字头企业后，能排进前6位。
彼时二级市场可谓是“沾上光伏”就涨停，以至于许多企业都有一个“光伏梦”，不管是卖酒的、卖房的、卖玩具的，甚至还有卖兽药的，都宣布转战光伏。
合盛硅业原先的产品线是工业硅和有机硅，而工业硅是多晶硅的主要原料，二者是上下游的关系，甚至大全、协鑫都是合盛硅业的客户。
创始人罗立国家族连续几年问鼎宁波首富，最高一年身家达1400亿，位列胡润富豪榜第21位。
看到客户“卖多晶硅”这么赚钱，合盛硅业坐不住了。同年2月，公司宣布，拟通过全资子公司中部合盛在乌鲁木齐甘泉堡进行“硅基新材料产业一体化项目（年产20万吨高纯多晶硅项目）”投资建设，项目预估总投资175亿元。
目的很明确，公告中提到“基于行业发展现状及未来市场需求不断增长的情况，结合公司发展战略规划，为进一步拓展公司全产业链布局”。
与其他跨界玩家相比，合盛硅业有两大关键优势：一是自备电厂，解决了能源问题；二是自家就生产工业硅，解决了原材料问题。
也正因底气十足，罗立国的“野心”不局限于多晶硅，而是向光伏全产业链疯狂扩张，试图将合盛打造为覆盖光伏产业链上中下游所有环节的企业。
23年4月，合盛硅业接连抛出三个重磅投资项目。
一是通过全资子公司中部合盛进行“硅基新材料产业一体化项目（年产20GW光伏组件项目）”投资建设，项目预估总投资205亿元。
二是通过全资子公司中部合盛进行“年产150万吨新能源装备用超薄高透光伏玻璃制作项目”投资建设，项目预估总投资44.6亿元。
三是通过全资子公司东部合盛在鄯善工业园区内进行“年产20万吨高纯晶硅项目”投资建设，项目预计投资176.3亿元。
上述三个项目总投资近426亿元，外加中部合盛上一年规划的175亿多晶硅项目。仅这四个项目的总投资已经超过600亿元。
而在2022年末，合盛硅业账上的货币资金才23.8亿元，净资产才不到240亿。
尽管当时圈内已经有不少关于“产能过剩”预警，投资者对于合盛硅业斥巨资“梭哈”光伏提出颇多质疑。但都没有动摇罗立国押注光伏的决心。
罗立国曾自信地谈到，“（前年）多晶硅价格一下子卖到30万元/吨，这个太可怕了。即使1吨赚1万元，40万吨也是40亿元，所以我说它能干”。
合盛硅业的对外投资公告中也提到，“本次对外投资顺应行业发展趋势，进一步扩大和完善了公司在硅基新材料全产业链的布局”、“有利于公司打造新的盈利增长点，为公司中长期可持续发展提供保障”。
上市以来首次亏损
历史无数次证明，“自信过头”往往会付出代价。
自23年四季度开始，光伏行业逐步陷入产能过剩和低价竞争的泥潭。到24年，从晶硅、到组件，光伏上下游产业链企业陷入普遍亏损。
与许多跨界企业的遭遇如出一辙，光伏不仅没有成为合盛硅业“新的盈利增长点”，反倒成了公司业绩的“拖油瓶”。
去年1月，合盛硅业宣布，中部合盛年产20万吨多晶硅项目的第一条10万吨生产线已实现高品质量产，已产出满足下游N型电池用料需求的高纯多晶硅。
但在2024年报中，合盛硅业披露了工业硅和有机硅的产量和出货量，唯独没有关于多晶硅的产销数据，仅仅含糊地提到 “已经与多晶硅、有机硅、硅铝合金行业中的龙头企业、知名企业建立了广泛、密切的业务合作关系”。
不过从其他数据能找到“蛛丝马迹”。去年，合盛硅业计提了9.3亿元的资产减值损失，是上一年度的15倍以上。
除了多晶硅销量不明外，合盛硅业的组件产品也在“亏本甩卖”。
去年12月，国能巴州抽水蓄能项目配套博湖县60万千瓦光伏项目光伏组件设备采购项目公布招标结果，参与投标的企业有16家，合盛硅业0.629元/W的报价在所有报价中倒数第二，仅略高于恒羲光伏的0.625元/W。
要知道当时光伏行业“反内卷”呼声高涨，光伏协会连续两个月公示组件最低成本价，但作为头部企业的合盛硅业，依旧选择进行低价投标。
尽管光伏业务不赚钱，但好在有工业硅和多晶硅业务“托举”，合盛硅业去年的业绩才没崩盘。2024年实现归母净利润17.4亿元，虽较上一年度下降超过三成，但相较于大全、通威、隆基、天合等企业动辄数十亿的亏损，已经算是一股“清流”。
但进入2025年后，合盛硅业的日子就不好过了。
自去年11月开始，工业硅主力连续合约价格开启下行趋势，从约13000元/吨的价位，到今年6月初一度触达6990元/吨的历史低点, 累计跌幅逾46%。尽管这两个月有所修复，但价格仍旧在8000元/吨上下波动。
合盛硅业年报披露，其去年工业硅产品收入为137.63亿元，成本为101.71亿元。工业硅的生产量约为187.14万吨，销售量约为123万吨。
根据以上数据，可以求出，去年合盛硅业生产工业硅的单位成本约为8269元/吨。如果按照这个成本计算，今年五六月份，工业硅主力连续合约价格已经低于公司的盈亏平衡点了（成本中还没有算上销售费用、研发费用、管理费用）。
事实也确实如此，据合盛硅业前段时间披露的半年报数据，今年1-6月，公司实现营收97.75亿元，同比下降26.34%；归母净利润-3.97亿元，为上市以来首次亏损。
公司在半年报中直言，业绩承压主要系报告期内主要产品工业硅销售价格下降、光伏板块停工损失和计提存货跌价准备等综合影响。
据合盛硅业披露，截至6月30日，公司暂时闲置固定资产账面原值 87.79 亿元，账面价值76.92 亿元，主要为光伏板块固定资产暂时停产检修中。
370亿流动负债、1.5亿现金及等价
在当前的市场行情下，合盛硅业已失去三年前大举进入光伏行业的锐气，多晶硅、组件产品距离盈利遥遥无期，此前的“现金牛”工业硅行情也不景气。
罗立国当初做决策时也不会想到，光伏并没有成为合盛硅业新的盈利增长点，反而带来一屁股负债，将公司一步步推向悬崖边缘。
这几年，接连投入上百亿的大项目，让合盛硅业的“盘子”越摊越大。
截至今年6月末，公司账上的固定资产高达321亿元，在建工程为352.8亿元，二者合计673.8亿元；而在大规模进军光伏之前的2021年底，其固定资产为138.7亿元，在建工程为51.2亿元，二者合计为190亿元。
三年半的时间，合盛硅业的“固定资产+在建工程”就翻了3.5倍。
值得一提的是，目前这350多亿的在建工程已经近乎“停滞状态”。
据合盛硅业24年半年报披露的数据，中部合盛硅基新材料产业一体化项目（年产20万吨高纯多晶硅项目）已累计投入147.3亿元，项目进度92%；东部合盛年产20万吨高纯晶硅项目已累计投入109.4亿元，项目进度为63%；中部合盛硅基新材料产业一体化项目（年产20GW光伏组件项目）已累计投入72.6亿元，项目进度为42%。
（图：合盛硅业2024年半年报-重大的非股权投资）
然而25年半年报中，中部合盛20万吨高纯多晶硅项目进度仍为92%，与一年前一样；东部和盛的20万吨高纯晶硅项目进度为65%，仅推进了2个百分点；中部合盛20GW光伏组件项目进度仍为42%，与一年前一样。
（图：合盛硅业2025年半年报-重大的非股权投资）
在建项目停工背后，一方面受行情不景气影响，另一方面是合盛硅业已经债台高筑。
前面举出的几个百亿大项目的资金来源，都是合盛硅业自筹资金。截至今年6月末，公司账上的流动负债高达369.8亿元。其中包括57.1亿元的短期借款、185.5亿元的应付账款及应付票据、84亿元的一年内到期的非流动负债。
报告期末，合盛硅业账上的流动资产只有112.2亿元，不足流动负债的1/3。该部分流动资产中还有79亿元的存货，实际的货币资金只有10.2亿元。
现阶段，合盛硅业的“现金流”已经相当紧张。由于“花钱”不节制，公司账上的现金及现金等价物迅速消耗。截止今年6月末，现金及现金等价物余额不到1.5亿元。
而合盛硅业光是上半年增加的应付职工薪酬的10.15亿元。也就是说，这点儿“钱”还不够给员工发工资。
整体而言，由于前几年的激进扩张，目前合盛硅业的处境相当危险，工业硅价格持续低迷，越滚越大的债务，现金流逐渐“捉襟见肘”。
包括合盛在内，很多光伏企业都会陷入“规模误区”，执着于把产能“做大做强”。但回顾光伏行业这二十多年的历史，已有无数血淋淋的案例证明，这种“激进扩张”的路子是行不通的。
尽管光伏技术经历数轮迭代，但无论晶硅还是薄膜，无论是P型还是N型，都无法在市场上形成绝对的技术壁垒。一旦新路线出现，资本可以轻松入局。而老玩家的产能越大，“包袱越重”。
本文来自微信公众号“财能圈”，作者：Jabin，36氪经授权发布。
