美股顶级基金狙击UNH，暴跌背后的真相，是否迎来绝佳捞底机会？像当年NFLX CRWD一样

顶级对冲基金大佬 Bill Ackman 一直是我们美股投资网 CEO 最敬佩的投资人，没有之一。他的风格与我们如出一辙——始终追求超额回报（Alpha），而不是满足于复制大盘市场的 Beta（平均表现）。

我曾总结过一句我们投资箴言就是：“在激进的投资过程中始终坚守价值投资的第一性原理。”这句话的意思是，当市场出现千载难逢的机会时，我们就应该重仓出击，坚定地赚一笔大的；但前提是，每一次选股都必须围绕着一个公司内在价值这个底层逻辑。只要偏离了基本面，泡沫就会滋生，亏损的风险也将大幅上升。

这正是为什么 Bill Ackman 被誉为“小巴菲特”。他在投资理念和执行风格上，既有激进果断的一面，也始终没有背离巴菲特所强调的长期主义与价值本质。

1. 价值投资理念（Value Investing）

巴菲特强调买入“好公司、好价格”，长期持有。

Ackman 也倾向于寻找基本面优质但被低估的公司，然后长期持有。例如他投资 墨西哥连锁餐厅CMG、加拿大太平洋铁路（CP）等，都是基于长期价值的判断。

2. 集中投资（Concentrated Portfolio）

巴菲特和Ackman都喜欢集中投资，不做过度分散。Ackman旗下的Pershing Square常常将大部分资金集中在5~10只美股上。

最经典案例就是在疫情，Bill Ackman 通过一次精准又极具争议性的对冲操作，购买2750万美元信用违约掉期（CDS）对冲信用市场风险，随着疫情蔓延、信用市场恐慌，CDS价格飙升。在短短几周内，他的2750万美元投资变成了 26亿美元。狠狠赚了100倍，成为当时华尔街最靓的仔。

而今年2月，Bill Ackman再次出手，为一个素不相识的外科医生捐款发声，甚至不惜与医保巨头UNH正面开战？那他真的是在关心医疗正义，还是精准踩踏一家巨头来套利？

为什么曾被奉为“防御性护城河”的UNH，如今成了全美做空资金最集中火力的目标？它真的是“基本面恶化”了吗？

UNH的至暗时刻和几年前Netflix鱿鱼游戏1时，股价从700美元一度暴跌到162美元，市值蒸发76%

类似也有安防软件巨头CrowdStrike更新故障造成航空业陷入瘫痪，全球有超过5,000个航班被取消，股价两周暴跌50%相似

我们是否能从这几个案例中，吸取什么经验教训，去分析当下的UNH，是不是也正在重演一场熟悉的剧本杀？我们美股投资网帮你梳理了几个关键信号：

• 市场的恐慌，是真有逻辑，还是情绪在主导？
• UNH是否还有赢回信任的能力？
• 反转的催化剂是否已经在悄然发生？

只有弄清这些，我们才能识别“恐慌底”与“价值陷阱”的真正区别，才有机会在别人恐惧时真正做到“贪婪”。

在信息混乱与情绪波动的市场中，真正有价值的，是看穿表象、识别拐点的洞察力。我们每一次深度分析，都是为了帮你避开杂音、厘清趋势、提前布局。

一场精心策划的做空？

事情先从2024年12月4日的一个突发事件说起，一名蒙面袭击者在曼哈顿一家酒店外枪杀了美国最大的医疗保险公司之一联合健康保险 UNH的首席执行官。他2023年的薪酬总额为1022万美元，其中100万美元是基本工资，另外还有大量的现金和股.票奖励。

所谓羊毛出在羊身上，UNH庞大的利润增值，被指责是来自，不合理性的拒绝美国病患的医疗费和治疗。这枪杀事件一下子就引爆了美国民众对美国大型医保公司“拒赔、拖延”策略的长期不满和抱怨。

其中引起医疗伦理和社会舆论层面的一个大事件发生在今年1月，来自德州奥斯汀的整形外科医生 Elisabeth Potter 称，她在为一位乳腺癌术后女性进行乳房重建手术过程中，竟被医院工作人员叫出手术室，去接听来自UNH的电话。她不得不脱下手术服，在患者还处于麻醉状态时，向UNH现场解释“需要住院”的理由。

Potter随后在X、TikTok 和 Instagram 等平台发布视频，控诉UNH“干预医生治疗决策”“将利润置于病患之上”。

从保险行业的运作逻辑来看，矛盾的焦点在于“住院”的认定标准。一旦患者被批准住院，保险公司将面临更高赔付成本。因此，包括UNH在内的不少保险公司会对住院申请进行极为严格的审核。Potter的经历被公众视为“利润压倒医疗”的典型案例。

真正引发市场连锁反应的，是2025年2月5日Bill Ackman在X平台上的一则贴文：“如果我还做空美股，我会做空UNH。”他同时呼吁美国（SEC）彻查UNH，怀疑其通过系统性拒保行为夸大利润。

当日，UNH将Ackman的发言举报到SEC，指控他操纵市场。2月6日，Ackman暂时删除相关贴文，并表示尚未核实全部信息。但事情远未结束。

原以为事件会就此平息，但没想到，仅过了十来天，2月17日，Ackman再次回到X。声称已完成对事件的“详尽调查”，并直接指控UNH存在“系统性理赔操控”，再次明确表示自己“应当做空”这家公司。

真正的引爆点出现在4月17日。UNH发布一季度财报，罕见承认其医疗赔付支出“显著高于预期”，并下调全年盈利指引。CEO在电话会上称这种表现“异常且不可接受”。对于一家长期以“盈利稳定、防御性强”著称的医疗保险巨头而言，这种表态毫无疑问是一次信用冲击。

市场迅速做出反应：股价当日暴跌超22%，创下近25年来最大单日跌幅，市值蒸发千亿美元。随后一个月内，公司遭遇连环打击——CEO请辞、撤回业绩预测，美国司法部宣布对其Medicare Advantage业务启动刑事与民事双重调查。到5月15日，UNH股价跌至247美元，直接腰斩，成为标普500年内表现最差的成分股之一。

5月13日Ackman表示他并没有持有任何UNH的仓位，无论是做多、做空还是其他形式。

这意味着，Ackman这次并没有采用传统那种“建仓—发难—平仓”的做空套路。他没有抛出什么财务漏洞，也没有揭露内幕交易，而是精准地踩中了当今市场最敏感的那根神经——ESG（环境 Environmental、社会责任 Social、公司治理 Governance）语境下的“道德风险”。

过去，做空往往依靠的是实打实的“硬伤”——比如财务造假、经营恶化、估值虚高。但如今，随着ESG成为主流投资框架，一家企业的“社会责任形象”不再只是公关问题，而是直接影响它能不能吸引长期资金、值不值得被持有。

Ackman没有证明UNH违法，他只是抛出了一个所有人都听得懂的问题：“这家公司是在救人，还是在赚钱？” 这一问，立刻把UNH从一场专业的医保审核争议，转化为一个公众能广泛共鸣的伦理问题——刚好击中了ESG体系中最敏感的“S”（Social，社会责任）。

在ESG语境下，像养老金、大学捐赠基金、ESG责任基金这类长期资金，往往会依据量化模型评估公司是否“符合标准”。一旦结论是否定的，它们可能会自动减持，甚至不给公司解释的机会。换句话说，“不符合ESG”，就是一种“估值下调信号”。

所以说，Ackman并没有给出证据链，但他提出的那个问题，却刚好让市场在信任和道德上陷入自我怀疑。一旦信任被质疑，市场往往会迅速下调对这家公司的估值预期。

UNH是否错杀

那么回到最关键的问题：这轮暴跌，是基本面真的出了问题，还是市场反应过度了？如果我们冷静分析这次下跌背后的每一个因素，会发现：这更像是多个风险点叠加后的“过度反应”，而不是公司基本面真的出了大问题。

首先，是医疗赔付率（MLR）的阶段性上升。2025年一季度，UNH的赔付率从去年同期的84.3%升至84.8%。公司解释，这主要集中在老年人群体，涉及非紧急的门诊和住院服务。一种可能的解释是，疫情期间许多患者推迟了治疗，如今纷纷回到医院进行诊疗，导致短期医疗支出明显增加。这类支出通常是一次性的，不太可能成为长期压力源。

第二，是监管政策带来的波动。美国联邦医保部门（CMS）在2024年开始推行一个叫“V28”的新风险评估模型，会影响医疗保险公司能拿回多少钱。这对整个行业短期盈利都有压力。但UNH不是第一次遇到这种规则调整，它过去就靠技术手段（比如AI识别诊断数据）来适应监管。这次也一样。此外，这个V28模型本身还不是定案，2026年还可能被调整回去。所以说，它是一个“政策周期波动”，不等于公司基本盘出了问题。

第三，围绕UNH在Medicare Advantage业务中是否存在“系统性拒赔”或“操控理赔”的问题就已在市场中流传。当7月24日UNH正式公告，确认正在配合司法部进行刑事与民事调查。但市场并没有大跌——说明这一风险早已部分被计入股价。而且从以往案例看，这类调查大多最后以和解收场，罚款通常也在营收1%-2%左右，不会真的动摇UNH的根基。

换句话说，这三件事，本质上都是阶段性扰动，却在市场情绪共振下，被理解为结构性危机，从而导致估值快速压缩。资本市场有一个简单又残酷的规律：当投资者对一家公司的未来失去信心时，模型会自动切换成“最坏剧本”进行定价——包括ESG评分下调、监管压顶、声誉受损、机构投资者撤离等一整套假设。

但真正理性的投资，恰恰是要判断：这些“最坏假设”，真的会全部兑现吗？如果答案是否定的，那么当前的股价，或许就是一次典型的“情绪错杀”。

以流媒体龙头 Netflix 为例，2021年，《鱿鱼游戏》爆红后，其股价冲至约700美元的高点。但2022年第一季度，因用户增长停滞、首次出现付费用户净流失约20万户，市场情绪崩塌，股价在当年5月一度跌至162美元，市值蒸发超七成。当时不少声音断言“流媒体见顶”“内容成本失控”。但Netflix并未塌方，反而迅速调整战略：推出广告订阅、打击密码共享、重构内容策略。到2025年7月，Netflix股价已到1341美元，创历史新高。

另一个有力例证是网络安全巨头CrowdStrike。2024 年 7 月 19 日，其 Falcon 安全软件更新出现重大错误，导致全球约 850 万台 Windows 设备蓝屏死机，严重影响航空、医疗、金融等关键基础设施，被称为“史上最大规模的IT宕机事件” 。股价从400美元，不到两周暴跌50%到200美元。市场一度认为公司信任体系将崩塌。

然而，CrowdStrike在24小时内完成了修复，并及时进行高管道歉和客户沟通，有效地避免了订单流失。公司今年三季度客户留存率达97%，营收仍强劲，中长期股价已完全恢复，并在2025年7月3日创下历史新高 518 美元。

这两个案例的关键启示，不只是“事后反弹”，而是它们的身份共性——Netflix 是全球流媒体霸主，CrowdStrike 是企业级网络安全龙头。它们都有一个共同特征：在所处赛道里技术领先、客户黏性强、护城河深——所以即便遇到短期暴击，只要核心能力没塌，市场迟早会重新估值。

回到UNH，它在自己的赛道里，恰恰也是这样的一家公司：

在美国，医疗保险行业高度竞争，但UNH是当之无愧的龙头企业。它不仅拥有最广泛的医保客户基础，还依托旗下的 Optum 打造了一个贯穿保险、药房、诊疗服务与数据分析的闭环生态系统。Optum 掌握着全国范围内最完整的理赔与临床数据资源，已经从传统保险商，跃升为一家兼具平台与科技属性的“医疗科技巨头”。

更重要的是，它的盈利能力和现金流常年稳居行业之首，不靠烧钱扩张，基本面扎实可靠。公司高管也在用实际行动表态——CEO与CFO近期合计增持约3000万美元股.票，显示出他们对公司长期价值的强烈信心。

估值方面，截至目前，UNH的市盈率已处于近十年最低区间。这并不代表公司基本面恶化，而是市场在“最坏预期模型”下的重压反应：ESG评级下滑、监管高压、信任危机、长期资金撤出……一系列悲观假设被集中定价。

但如果这些设想多数只是情绪放大，而非公司真实崩盘，那么当前股价就不是“合理惩罚”，而是典型的“估值错杀”。

对真正的长期投资者来说，重要的不是风暴是否存在，而是风暴过后谁还站着。如果你认同UNH的核心能力没有动摇，那么今天被抛弃的估值区间，或许正是被市场误杀的机会窗口。

UNH的反转机会来自哪里？

首先，短期利润修复已经露出曙光

美国医保监管机构CMS已经通过一项重要政策：2026年起，Medicare Advantage（老年医保计划）的支付费率将上调5%。这是十年来最大的上调幅度，远高于往年2%-3%的水平。而这个上涨将从 2025年四季度 开始逐步体现在财报上，对UNH的利润直接利好。

与此同时，UNH旗下的Optum也在整合之前的两笔大型收购（Change Healthcare 和 LHC Group）——预计到2025年下半年，这两笔并购将带来约 20亿美元的成本协同效益，进一步提振整体利润水平。

至于市场最担心的司法部调查，我们前面已经说了，按照历史经验来看，这类大型企业案件 大多在12到18个月内以和解收场，不会拖得太久。一旦落地，最大的不确定性因素也将被“摘雷”。

第二，中期增长路径已基本铺好

UNH已经明确提出，到2025年，旗下 OptumHealth 将新增 65万名接受“价值型医疗”管理的患者。这类服务强调预防和慢病管理，不仅医疗效果更好，而且利润率也更高。这部分业务虽然短期利润贡献有限，但一旦规模跑起来，后续利润释放非常可观。

与此同时，UNH正在推进AI系统应用来优化理赔流程。现在已有部分业务模块实现了 自动化审核，理赔效率提升了约20%。未来，随着AI覆盖范围扩大，公司整体运营成本有望持续下降。

再看大背景，美国老龄化不可逆。到2030年，美国每天将有超过1万人步入65岁，而目前 Medicare Advantage 的覆盖率才刚过一半。这就意味着，UNH面前依旧是一个不断扩容的大市场。

第三，“隐藏利好”，也正在发酵。

比如最近两年很火的 GLP-1类减重药（像 Ozempic、Wegovy），很多人担心医保公司要为这类药多掏钱，其实对UNH可能是正向的。

因为 UNH旗下的 OptumRx 掌控了约40%的GLP-1处方分发权，药房本身能赚钱。更关键的是，这类药物能有效降低糖尿病、肥胖引发的并发症，长期反而能减少UNH的理赔支出。据测算，这可能为公司节省 150亿至200亿美元，折算下来可为每股增加 8到10美元的收益。

还有一个经常被忽视的点：各州财政压力正在加大。未来两年，美国有 超过30个州将面临Medicaid（低收入群体医保）预算赤字。这些州很可能会选择“外包”医保服务，而UNH在这个领域的中标率高达 35%-40%。如果新增 500万至700万 Medicaid 成员，UNH就可能额外获得 高达140亿美元的收入增长。

最后还有一个“数据宝藏”，正被慢慢变现。

UNH的Optum平台处理着全美约15%的理赔数据。它正在通过AI，把这些数据用在两个方向：

一是，提前6个月预测哪些人可能住院，准确率高达 78%，能帮助控制成本。

二是，把预测结果卖给制药公司，试点项目已经带来5亿美元收入。

它还建立了自己的药品推荐系统，能将用药成本降低25%，进一步提升盈利能力。

本文来自微信公众号“美股投资网”，作者：前纽约证券Ken，36氪经授权发布。