SpaceX上市倒计时：马斯克最后的宏大叙事

全球资本市场的目光，正聚焦于一艘即将驶入地球IPO轨道的“飞船”。

这不是科幻电影的开场白，而是2026年最重磅的资本事件,马斯克旗下的太空探索技术公司SpaceX，已秘密提交IPO文件，目标在6月登陆纳斯达克。

数字本身像马斯克一样让人足够震撼：1.75–––2万亿美元的预期估值，750亿美元的融资目标，一旦成功，将超越沙特阿美，成为人类史上最大规模的IPO。这艘“飞船”承载的不仅是马斯克的太空梦，更是全球资本对“太空经济”的集体押注。

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SpaceX早已不是2002年那个只有几张桌子和一个疯狂梦想的火箭公司。今年2月，马斯克完成了一笔精妙的资产重组：SpaceX与xAI正式合并。由此，招股书呈现出一个史无前例的商业结构——三大板块，三个完全不同的故事：

一个做火箭发射的，一个卖卫星Wi-Fi的，一个做大模型和社交媒体的——这三样东西被马斯克用"人类成为多行星物种 + AI基础设施"的宏大叙事缝合在一起，塞进了同一张招股书。

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这到底是"垂直整合的太空帝国"，还是"把亏钱业务打包进赚钱业务里一起上市"？取决于你从哪个角度看。

丹麦养老基金Akademiker Pension直接宣布将SpaceX列入投资黑名单，首席投资官 Anders Schelde 说了一句狠话：这家公司的合理估值不应超过1万亿美元，而现在市场给的是1.8万亿起步。Jonestrading首席策略师Michael O'Rourke更直接："这是你在市场顶部和泡沫中才会看到的景象。"

从三次濒临破产到太空垄断者

所有关于“凭什么值1.75万亿美元”的争论，都必须回到起点——那个在2008年圣诞节前夜，口袋里只剩下300万美元的伊隆·马斯克。

创业初期的三次“死亡”，定义了SpaceX的生存底色。

第一次，是2006年3月24日，猎鹰1号原型“Demonstrator”在发射台上爆炸，起飞？不存在的。2007年3月21日，它再次失败，火箭因自旋失控解体。连续失败，让公司现金流濒临枯竭。投资人给马斯克下了最后通牒：2008年9月28日那一次，要么成功，要么破产清算。

那天下午，火箭第三级分离后，控制中心一片死寂。直到“轨道确认”的信号传来，马斯克才敢抬头，说了一句：“感谢上帝”。SpaceX活了下来，但只是暂时的喘息。

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第二次濒死，发生在2015年6月28日。SpaceX的“生命线”——执行第七次国际空间站补给任务的猎鹰9号火箭，在发射后两分半钟，当着全世界的面解体。那是NASA首次将关键货物委托给商业公司，这次失败几乎掐断了SpaceX未来所有的政府合同，马斯克必须自己掏钱赔偿。

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第三次，是2016年9月1日，另一枚装满Facebook通信卫星的猎鹰9号，在静态点火测试中爆炸。卫星化为齑粉，发射台严重损毁，彻底停摆半年。当时SpaceX手上积压的订单超过100亿美元，每一次延期都意味着天价违约金。

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三次爆炸，三次将SpaceX逼到悬崖边。但每一次，马斯克都选择加注，而不是离场。这种赌上全部身家的偏执，为后来的一切奠定了基础。马斯克坚持第一性原理，回归问题的本质是什么，理论上有可能那就要在现实中做出来。

传统火箭发射成本数亿美元。SpaceX的可重复使用火箭，能将单次成本拉低到千万美元级别。这不是10%或20%的改进，这是90%的降维打击。当蓝色起源还在为首次回收成功欢呼时，SpaceX已经在批量生产可回收火箭了。到2025年，SpaceX完成了167次轨道发射，占据美国市场的85%。SpaceX的垄断不是靠行政命令，是靠成本优势打出来的。

而星链计划的疯狂之处在于，它一开始被外界看作马斯克的又一场“PPT造梦”。2015年提出，要在近地轨道部署1.2万颗卫星。当时全球在轨卫星总数，才2000多颗。

但马斯克看的是另一盘棋：火箭发射是低频、高客单价的服务，要想让华尔街兴奋，必须找到高频、能持续产生现金流的“印钞机”。星链就是这个答案。

2020年，星链开始提供测试服务。2025年，它贡献了113.87亿美元营收，利润率高达63%。今天，9600多颗卫星在轨，覆盖164个国家，用户超过1000万。SpaceX不再只是一家把东西送上天的公司，而是开始直接向地面“卖信号”的全球性电信运营商。

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故事的最后一章，叫“AI+太空”。

2026年2月，SpaceX全股票收购xAI。这步棋让很多人看不懂：一家火箭公司，为什么要买一家人工智能公司？

马斯克的逻辑是这样：星链已经织好了一张覆盖全球的“太空互联网”，这张网的终极价值，是成为全球最大的分布式计算平台。想象一下，数据中心不再建在拥挤、电力昂贵的地面，而是建在近地轨道上——太阳能近乎无限，而辐射散热向着太空深处。

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SpaceX的愿景，是把近地轨道变成人类第一个“太空机房”。火箭负责运输和建设，卫星负责连接和算力分配。从“太空运输”到“太空算力”，估值想象力完全打开了。

别忽视那些房间里的“大象”

SpaceX的确做到了"人无我有"：它是唯一将火箭回收变成流水线、将星舰迭代变成软件更新、将卫星互联网变成盈利生意的航天公司。这些优势是真实的、结构性的、难以复制的。但"人无我有"不等于"值2万亿"，在当前无风险利率5%的背景下，工程优势必须快速转化为现金流，否则"人无我有"只是"贵得有理"的另一种说法。

SpaceX估值中最硬的支撑，毫无疑问是星链。

但数字不会说谎，2025年营收113.87亿美元，同比增长近50%；运营利润44.23亿美元，同比暴增120%；调整后EBITDA利润率高达63%。在全球科技公司中，这个利润率只有少数顶级SaaS企业能媲美。1030万订阅用户覆盖164个国家，9600颗在轨卫星占全球活跃卫星一半以上，每颗卫星从设计、制造、发射到运营全部自研，这是一个已经跑通了商业闭环的印钞机。

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但问题藏在ARPU里。星链的每用户月均收入（ARPU）正在以肉眼可见的速度下滑：

2023年：约99美元/月

2025年：约81美元/月

2026年 Q1：约66美元/月

三年跌了三分之一。SpaceX 的解释是——全球化扩张，向亚非拉市场渗透，低价套餐推广，这是必然代价。

这个解释有道理，但隐含一个关键假设：用户规模的增长必须持续跑赢 ARPU 的下滑。目前星链用户同比增长105%，确实跑赢了。但ARPU会跌到什么位置见底？招股书没说。如果最终稳态ARPU只有40-50美元，那收入模型需要重算。

如果按1.8万亿估值推算，星链业务的隐含市销率（PS）超过100倍。就算只看EBITDA，也是30倍以上。这已经不是"优秀公司"的定价，而是"未来必然统治地球"的定价，意味着地球上大部分人都会使用星链，这有可能吗？

如果说星链撑起了SpaceX估值的下限，那AI板块就是估值的上限——也是最大的不确定性。

2026年Q1，AI板块单季运营亏损高达24.69亿美元，几乎等同于星链同期11.88亿利润的两倍。2025年全年，AI板块运营亏损63.55亿美元。而SpaceX2025年全年净亏损是49.37亿美元——也就是说，如果没有AI板块这个无底洞，SpaceX本来是可以盈利的。

更惊人的是资本开支。2026年Q1，SpaceX总资本支出101.07亿美元，其中76%砸向了AI板块——主要是Grok大模型训练和算力基础设施建设。按这个速度，全年AI资本支出将超过300亿美元。

那AI板块赚了多少钱？2026年Q1营收8.18亿美元。收入和资本支出之间差了将近一个数量级。这是一个典型的"军备竞赛"模式：你必须烧钱建算力才能不被淘汰，但这些算力什么时候、以什么方式变现，目前没有清晰答案。

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SpaceX提交的IPO文件显示，其规模化推进星轨AI计划面临GPU供应不足的核心瓶颈，现有单次采购模式抗风险能力弱，联合各方打造的TeraFab芯片厂暂无具备法律约束的正式合作协议，项目成功率尚无明确保障。

当然现在又多了一些新的变数：马斯克开始租赁算力。北京时间2026年5月7日凌晨。马斯克在社交平台X上公开宣布了这一合作，确认将孟菲斯Colossus1数据中心的全部算力提供给Anthropic。

在当地时间2026年5月20日。SpaceX向美国证券交易委员会（SEC）正式递交了S-1招股说明书，其中详细列出了与Anthropic的合同条款、金额以及双方的权利义务。这会一定程度上扭转AI板块烧钱的现状，但指望彻底不烧钱，甚至持续赚钱也是不现实的。

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首先澄清一点，XAI并没有被马斯克放弃或者说重要性降级。租赁给Anthropic孟菲斯Colossus1算力确实庞大达到了总容量超过300兆瓦(MW)，相当于一次性获得了接近OpenAI全网可调度总算力水平。帮助Anthropic直接实现了算力层面的弯道超车一点也不夸张，这或许展示了马斯克要和OpenAI对着干的决心。

但是马斯克仍手握最先进的算力中心，SpaceXAI（原xAI）已经将自家Grok系列最核心的训练任务，全部迁移到了更新、更大、全Blackwell架构的Colossus2集群上。Colossus2被称为下一代的超算集群，总功率达到1吉瓦相当于Colossus1的三倍多，造价约170亿美元，规模比第一代又提升了一个量级。

可能有人会担心，这种算力租赁会帮助Anthropic拉开跟Grok之间的差距，但不要忘了向来精明的马斯克不会做亏本买卖。马斯克在社交平台X上强调，SpaceX并未承诺多年租赁，这实际上是一份“180天的租约”，且双方可随时提前90天通知取消。

所以现在就判断马斯克失去了在AI行业争霸的野心为时尚早，AI也是马斯克最在意的核心业务之一。AI的算力战争怕的不是算力浪费，而是在物理层面跟不上，从而导致真正的彻底掉队。

最后一块主营业务也面临一些坏消息。

5月27日，就在IPO路演前夕，美国联邦航空管理局下令停飞星舰V3。起因是5月22日第12次试飞中，超级重型助推器在级间分离后姿态失控，非受控坠入墨西哥湾。

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星舰是SpaceX未来一切故事的核心引擎。V3卫星需要星舰来部署（单颗容量1Tbps，是现有的20倍），火星移民需要星舰来运载，轨道AI算力中心需要星舰来建设。招股书明确写着星舰将于2026年下半年正式投入商业载荷，这次停飞可能打乱整个时间表。有投行估算，技术故障可能导致估值折价5%至15%。马斯克自己在X上评论蓝色起源的爆炸事故时说过一句话："实在遗憾，火箭就是这么难。"他也清楚，这句话同样适用自己。

写在最后

SpaceX是人类历史上最伟大的创业公司之一。它把发射成本降低了85%，垄断了全球80%的有效载荷入轨任务，让卫星互联网从一个概念变成了千万用户的日常。这些成就无需质疑。

但好公司不等于好股票，尤其是在1.8万亿到2万亿美元这个估值上。

星链确实是一台印钞机，但ARPU在持续下滑。火箭发射确实是全球垄断，但星舰还在停飞。AI确实有未来，但每季度烧掉 25 亿美元，变现路径模糊。叠加 5% 的无风险利率、史上最大的 IPO 抽血效应、以及 85% 的超级投票权——SpaceX 的 IPO 定价，已经把未来 5-10 年的所有乐观预期都折现进来了。

剩下的问题是万一有一条预期落空了，还剩下多少安全边际？

本文来自微信公众号 “首席商业评论”（ID：CHReview），作者：做镜观天，36氪经授权发布。