马斯克SpaceX上市：一家公司，三个超级叙事

如果说过去二十年，马斯克最擅长的事情，是把一个听起来不可能的故事，变成资本市场愿意下注的现实。

那么这一次，SpaceX 的 IPO 招股书，可能是他迄今为止写给市场的最大一封“商业情书”。

它更像是马斯克把过去二十年积攒下来的几个超级叙事，一次性装进了同一个上市主体里：

火箭，代表太空运输能力。Starlink，代表全球通信网络。xAI，代表AI算力和模型入口。

再往远处，是月球、火星、太空制造、甚至所谓“多星球文明”。

SEC 文件显示，SpaceX 的 S-1 招股书于 2026 年 5 月 20 日提交，文件包里一共有 110 份材料，除了主招股书，还有大量业务图片、风险因素、财务图表、Starlink、AI 和基础设施相关内容。

所以，这次 IPO 最值得看的，是马斯克正在试图回答一个更大的问题：

未来最大的通信公司、AI基建公司和航天运输公司，会不会是同一家公司？

1. SpaceX已经不是一家纯航天公司

过去我们理解 SpaceX，通常会从火箭开始。

Falcon 9、猎鹰重型、龙飞船、Starship，可回收火箭，NASA 合同，商业发射，载人航天。它的故事起点，是把人类进入太空的成本打下来。

这条线当然重要。没有可回收火箭，就没有高频低成本发射；没有低成本发射，就没有大规模卫星组网；没有星链网络，也就没有今天 SpaceX 的商业想象力。

但从招股书传递的信息看，SpaceX 的新结构更像三家公司叠在一起：

第一层是 Space，也就是火箭、飞船和发射服务。

第二层是 Connectivity，也就是 Starlink 代表的全球卫星互联网。

第三层是 AI，也就是 xAI 并入之后带来的模型、算力和数据业务。

SpaceX 计划以SPCX为股票代码上市，目标估值约1.75 万亿美元；而且这次上市主体已经包含 xAI 相关业务。

这就很关键。

因为如果 SpaceX 只是火箭公司，哪怕技术再强，估值也很难撑到这个量级。

如果 SpaceX 是 Starlink 的母公司，它可以被看作新一代全球通信运营商，估值空间会大很多。

但如果 SpaceX 又把 AI 放进去，故事就完全变了：它不再只是把人和互联网连接起来，而是试图把通信网络、算力网络和太空基础设施连接起来。

这也是为什么这份招股书的信息量这么大。

2. 真正的现金发动机，不是火箭，是 Starlink

招股书最关键的信息之一是：Starlink 已经从“烧钱卫星项目”变成 SpaceX 的核心收入和利润来源。

Satellite Today 引述文件称，2025 年 SpaceX 的 Connectivity 业务，也就是以 Starlink 为核心的业务，收入约114 亿美元，占整体收入约61%。

Starlink 用户数从 2023 年的230 万，增长到 2024 年的440 万，2025 年达到890 万，到 2026 年 3 月底已经达到1030 万。

这意味着，SpaceX 的商业模式已经发生变化：

以前是：发射火箭→ 拿 NASA / 国防 / 商业客户订单。现在是：自己发射卫星→ 建网络 → 卖全球宽带、海事、航空、企业、军事连接服务。

这个变化很重要。因为火箭发射业务再强，也偏项目制；Starlink 则更像通信运营商，具备订阅收入、规模效应和全球网络外溢价值。

3. 发射业务是护城河，不一定是最大利润池

Space segment 2025 年收入约40 亿美元，包括发射、载人航天、NASA 相关服务等；但招股书同时显示，公司在 Starship 上继续投入巨额研发，Satellite Today 提到 Starship 相关研发投入接近30 亿美元。

这说明一个问题：SpaceX 的火箭业务，不只是赚钱业务，而是底层成本控制系统。

它的战略价值在于：

降低 Starlink 发射成本；提升卫星补网速度；把竞争对手卡在发射成本和发射频率上；为未来“太空数据中心”“月球制造”“火星运输”提供叙事接口。

所以不能用传统航天公司的估值方法看 SpaceX。它的火箭业务更像亚马逊早年的物流系统：短期看很烧钱，长期看是所有业务的基础设施。

这就是 SpaceX 和普通航天公司的差别。

普通航天公司卖的是任务。

SpaceX 卖的是进入太空之后的整个商业系统。

4. 最大争议是AI：它把估值空间拉爆，也把亏损拉爆

为什么 AI 对 SpaceX 这么重要？

因为当前资本市场最愿意给高估值的，不是单纯硬件公司，也不是传统通信公司，而是 AI 基础设施公司。

英伟达的逻辑，是卖 AI 算力入口。云厂商的逻辑，是卖 AI 训练和推理平台。OpenAI、Anthropic 的逻辑，是卖模型和应用入口。

那 SpaceX 想讲的故事是什么？

它可能是：我有全球通信网络，我有低轨卫星系统，我有地面和未来太空基础设施，我还有 xAI 的模型和算力需求。

这就是一个非常大的组合叙事。

但问题也在这里。

AI 业务能把估值空间拉爆，也能把亏损重新拉爆。

SpaceX 2026 年一季度总收入约46.9 亿美元，经营亏损约19.4 亿美元；其中 AI 业务亏损约24.7 亿美元，而 Starlink 反而有约11.9 亿美元经营利润。

也就是说，招股书传递的不是“SpaceX 已经成熟盈利”，而是另一种叙事：

Starlink 证明了 SpaceX 能把太空基础设施商业化；

xAI 则试图证明 SpaceX 能把太空基础设施升级成 AI 基础设施。

当然，因为都缺算力，Anthropic 将向 SpaceX 支付每月约12.5 亿美元，用于使用其算力服务，协议从 2026 年 5 月开始，持续至 2029 年 5 月。

如果这个合同稳定兑现，市场会把 SpaceX 加上一个“AI 云基础设施供应商”。

但问题也在这里：AI 业务的资本开支、折旧、能源、芯片、客户集中度、技术路线，全都还没有经过完整周期验证。

5. 财务画像：收入很强，亏损也真实

几个核心数字可以放在一起看：

2025 年 SpaceX 合并收入约186.7 亿美元；2025 年经营亏损约25.9 亿美元；2025 年调整后 EBITDA 约65.8 亿美元；2026 年一季度收入约46.9 亿美元，经营亏损约19.4 亿美元。

这家公司不是没有商业化能力。相反，它已经有很强的收入规模，Starlink 也显示出强利润潜力。问题在于，它在每一个新周期都会主动进入更烧钱的下一层：

猎鹰火箭→ Starship；Starlink → 手机直连 / 航空 / 军事连接；xAI → 超级算力；地面数据中心→ 太空数据中心；近地轨道→ 月球 / 火星。

所以它是一个不断把现金流再投入下一代基础设施的“永动型资本开支机器”。

6. TAM 写得非常激进，甚至有点“马斯克味”

SpaceX 在文件中给出的总可服务市场 TAM 高达28.5 万亿美元，其中 Space 约3700 亿美元，Connectivity 约1.6 万亿美元，AI 约26.5 万亿美元。

这就是招股书最“马斯克”的地方。

普通公司写 TAM，是为了证明市场空间大。

SpaceX 写 TAM，是在试图重定义市场边界。

它是说：我在通信、AI、能源、算力、太空工业、人类迁徙这些市场里都有入口。

但对投资者来说，这种 TAM 不能全信。它更像叙事上限，不是业绩指引。真正要看的还是三件事：

Starlink 用户和 ARPU 能不能继续涨；

AI 算力合同能不能持续兑现；Starship 能不能把发射成本继续打下来。

7. 治理结构：马斯克控制权非常强

这也是招股书里的大雷点。

马斯克将通过双重股权结构保留约85.1% 投票权。SpaceX 的治理结构让马斯克在董事会、CEO 去留、诉讼门槛等方面拥有极强控制力，外部股东的制衡能力很弱。

所以，投资SpaceX，本质上就是投资马斯克的长期主义、工程组织能力和叙事能力。

但反过来，治理风险也是真实存在的。

马斯克不是普通 CEO。他同时牵涉 Tesla、X、xAI、Neuralink、The Boring Company 等多个项目。精力分配、关联交易、公开言论、政治争议、监管压力，都会变成上市公司股东必须共同承担的风险。

这和特斯拉很像：信的人觉得这是超级创始人溢价，不信的人觉得这是巨大单点风险。

8. 估值可能是最大问题：好公司不等于好价格

如果按1.75 万亿美元估值和2025 年 186.7 亿美元收入粗算，PS 大约是94 倍。这不是通信运营商估值，不是航天制造估值，甚至也不是普通云计算估值。

市场要接受这个估值，必须相信三件事同时成立：

Starlink 会成为全球级通信基础设施；SpaceX 会成为 AI 算力基础设施平台；Starship 会把太空运输成本继续指数级压低。

尤其是 AI 部分，如果未来变成“高资本开支 + 低利润率 + 客户集中 + 技术快速折旧”，那它反而会拖累 SpaceX 的整体估值。

风险偏好高的时候，它是“人类未来”。

风险偏好低的时候，它可能就是“估值泡沫”。

9. 对产业的影响：这可能重定价整个“AI 基建链”

SpaceX IPO 成功，会刺激几条线：

第一，卫星互联网公司和低轨通信产业链会被重估。第二，发射服务、卫星制造、地面站、终端设备会被重新关注。第三，AI 数据中心故事会从“地面电力瓶颈”扩展到“太空算力想象”。第四，马斯克生态的 Tesla、xAI、X、甚至 Neuralink 都会被市场重新放进一个大叙事里看。

它是目前资本市场能拿出来的最强叙事资产之一：火箭、卫星、AI、马斯克、全球连接，全都齐了。

这份招股书真正释放的信息是：是马斯克试图打造的下一代基础设施控股平台。

它的底层逻辑是：

用火箭降低太空进入成本；用 Starlink 把低轨网络商业化；用 AI 把算力需求接进来；用火星、月球、太空工业打开终局想象。

这是一个顶级资产，但大概率也是一个顶级波动资产。

Forbes 2026 全球富豪榜给马斯克的净资产是8390 亿美元。

如果 SpaceX 按现在传闻的超高估值上市，马斯克很可能直接跨过 1 万亿美元。

马斯克成为人类历史上第一个万亿美元富豪，可能只是时间和估值口径问题；真正的不确定性，是他能不能在 1 万亿美元上方站稳。

本文来自微信公众号“吴怼怼”（ID：esnql520），作者：吴怼怼，36氪经授权发布。