Applovin：“鬼故事”压身，好成绩也扛不住？

海豚投研·2026年02月12日 10:47

Applovin的业绩其实没有太多可挑剔的地方

Applovin于美东时间2月11日美股盘后，发布了2025年四季度财报。本次业绩还可以，虽然部分机构预期明显更乐观，但实际可能与预期反而谨慎一些的买方视角差不多。不过，这似乎并不妨碍股价继续对财报的呈现负反馈。

具体来看：

1. 收入指引增势良好：对于Applovin，因为正处于业务扩张的关键变动期，因此指引仍然是最需要关注的指标。

实际一季度指引小超一致预期（但也存在部分机构预期较高），尤其是考虑到管理层本身相对保守的指引风格后。环比来看，Q1预计相比于Q4增长10%，相较Q4的环比增速18%虽然有所放缓，但这里面主要是将电商旺淡季的变动影响涵盖在内了。

买方资金在经历了年初电商广告高频数据增势放缓后，已经对高增长预期有了一些调整，因此Applovin的实际表现，至少从预期差来看，感觉并非股价拉胯的主因。

2. 游戏可能再次超预期高增：虽然去年的炒作看点是Applovin在电商领域的拓展，但从绝对增量贡献上来看，游戏仍然是核心驱动力。

而结合公司对Q1指引和渠道调研情况，海豚君预计Q1中的游戏广告收入可能再次超过长期内生增速20%，体现的是Applovin在具备绝对优势的游戏领域，持续提升份额——这在一定程度上应该可以部分缓解市场对Meta重回iOS应用内广告对Applovin影响的担忧。

3.盈利仍有缓慢提升：剥离完1P游戏应用业务之后，Applovin的经营利润率已经很高，而电商领域拓展也需要在Applovin原先并不多的销售团队增加与客户对接的人员。

但四季度经调整EBITDA利润率环比继续改善了2pct，盈利能力84%创新高，不仅是收入端拉动，还包括费用绝对值的下滑。

三费中仅管理费用同比还略有增长，但这里面包含了1P游戏应用相关的交易出售费用，剔除后也是同比下滑。

4. 继续回购：四季度回购力度放缓，耗资4.8亿美元回购了80万股，平均回购价600美元/股。2025年全年回购额为26亿，相比1544亿市值，股东回报仍然不算高。

5. 重要财务指标一览

海豚君观点

又是一次总体看还不错，与预期相比未出错的业绩，但连续的负面反馈，表现出资金目前对传统软件的信心和兴趣仍在消退。

不同于Unity还能找出一些明显瑕疵，Applovin的业绩其实没有太多可挑剔的地方。尤其是在Applovin昨日已经跟跌Unity，且近期估值已被鬼故事击穿，以及本身买方预期也因为开年以来第三方渠道跟踪的AXON Pixel商家域名数量净增加放缓下，调整了预期，但最终的业绩表现仍然没有得到资金的认可。

如果非要说不足，那就是Q4和Q1的环比增速都有所放缓（但本身也依然有两位数增速）。

但在估值已经不高的情况下，再对业绩进行苛刻的挑剔也大可不必。唯一的解释就是，市场担忧在Meta和Cloudx的竞争下，未来这个增速或者盈利能力能否维持。

这也是海豚君在谷歌Genie点评中，对Applovin的主要疑虑，尽管短期内我们仍然对AXON模型有信心，源于其一手且全量的用户数据，但中长期似乎需要讨论当竞争对手的算法模型弥补了差距之后，AXON还能垄断市场的能力是什么？以及当竞对Meta选择自掏腰包贴补广告主竞价，只为抢得到优质游戏的广告库存时，是否也会将Applovin的高盈利拉下来。