高通：“存储荒” 加码，手机股 “在劫难逃”？
高通（QCOM.O）于北京时间2026年2月5日上午的美股盘后发布了2026财年第一季度财报（截止2025年12月），要点如下：
1、核心数据：高通本季度收入122.5亿美元，同比增长5%，符合市场预期（122亿美元）。公司本季度增速再次明显回落，主要是受下游手机市场相对低迷的影响。公司本季度毛利率54.6%，同比下降1.2pct，低于市场预期（55.2%）。在存储紧缺的影响下，导致了公司硬件业务（QCT）毛利率下滑的拖累。
2、具体业务情况：$高通.US 的业务主要分为半导体芯片业务（QCT）和技术许可业务（QTL）两部分，其中半导体芯片业务是公司最大收入来源，占比接近9成。
在半导体芯片业务中：①本季度手机业务78亿美元，同比增长3.3%。公司手机业务增长明显放缓，主要受两方面因素影响：一方面手机市场整体出货量依然仅是低个位数的增长；另一方面公司旗舰新品发布提前到了上个季度，导致需求有所前置。
②本季度汽车业务11亿美元，同比+14.6%，受骁龙数字座舱出货增长的带动；③本季度IoT业务16.9亿美元，同比+9%，增长来自于消费、网络、工业产品需求驱动。相比于此前同比20%+的增长，在中国市场国补收紧的情况下，IoT收入增速出现明显回落。
3、经营费用端：公司的经营费用增加至33.2亿美元左右，其中公司本季度的研发费用提升至24.5亿美元左右，而销售费用的季度支出为8.7亿美元。
在毛利率下降、经营费用增加的影响下，公司本季度核心经营利润为33.7亿美元，同比下滑5%。
4、下季度指引：高通预期2026财年第二季度营收102-110亿美元，低于市场预期（112亿美元）。；公司预期下季度的Non-GAAP每股利润为2.45-2.65美元，低于市场预期（2.9美元）。
海豚君整体观点：存储短缺，基本盘持续承压。
高通本季度营收达到了市场预期，而毛利率的下滑，主要受存储短缺/涨价等因素影响，导致公司硬件业务（QCT）毛利率下滑的拖累。
存储的短缺和国补的收紧，对这个季度的影响已经被市场所考虑，因而公司本季度各项业务表现基本都是符合市场预期的。然而相比于本季度，令市场最为失望的是下季度指引。
对于下季度指引，公司预期实现营收102-110亿美元，低于市场预期（112亿美元）；Non-GAAP每股利润为2.45-2.65美元，也低于市场预期（2.9美元）。这意味着，公司在下季度可能会面临营收和毛利率双降的情况。
公司业绩下滑的最大来源是手机业务，公司预计下季度手机业务营收仅有60亿美元左右，同比将出现两位数的下滑。公司对此的解释是，DRAM供应不足。此前市场已经调低了对公司的预期，但也想不到存储问题对公司影响会这么大。
在本次财报之外，市场主要关注高通以下几个方面：
a）传统领域：基本盘，将继续承压
手机业务是高通业务中最大的一项，占比达到一半以上。然而手机市场整体上一直是“不温不火”的状态，本季度全球手机出货量维持在3.63亿台，同比仅仅增长了1.4%。
由于手机市场主要有苹果和安卓两大阵营，细分来看，本季度苹果手机出货量同比增长5.7%，而其余安卓阵营的手机出货量同比未见增长，这也影响了高通本季度手机业务的表现。
近期手机、IoT等品类承压，主要是受存储短缺和国补收紧的影响。而从本次公司给出的指引看，存储短缺的问题将比预想的更为严重。
公司预期下季度手机业务仅有60亿美元左右，同比下滑约有13%。这意味着存储的问题，不仅“侵蚀”了毛利率，已经升级成“缺货”的情况，这将直接影响到手机的出货量（存储短缺→备货/出货受阻→营收下滑）。“存储短缺问题”的升级，将持续对公司的基本盘带来压制。
b）AI领域：AI PC和数据中心，是潜在成长市场
公司在AI领域的布局，短期内对公司业绩影响并不大，主要是提供了成长性看点。
①AI PC方面（针对英特尔）：公司发布了第二代PC平台——骁龙X2系列（包括Elite Extreme、Elite和Plus）。其中的Hexagon NPU算力达到了80 TOPS（上一代为45 TOPS），支持13B参数LLM本地运行。
随着Windows on Arm架构的成熟，高通与微软、戴尔、联想等巨头建立合作，打破x86垄断，进入了主流价位段。虽然公司当前已经打入PC市场，但当前市场份额依然较低，还难以给英特尔和AMD带来威胁。
②AI数据中心（针对英伟达）：高通公司于2025年10月末宣布将推出两款新型人工智能芯片——AI200（2026年量产）和AI250（2027年量产），是公司正式向数据中心市场的战略转型。
从当前信息来看：1）AI200是机架级解决方案，以“高内存容量+低总拥有成本（TCO）”为核心，专门优化大语言模型（LLM）和多模态模型的推理场景；2）AI250采用近内存计算架构，核心优势是“有效内存带宽提升10倍以上+更低功耗”，聚焦对内存带宽要求极高的推理场景。
高通公司已经宣布沙特阿拉伯的人工智能初创公司Humain成为公司的首位客户，计划从2026年开始基于AI200芯片部署200兆瓦的算力（海豚君预估有望能带来30亿美元的收入机会）。
关于价值分析部分已发布在长桥App「动态-深度（投研）」文章同名栏目。
整体来看，在存储问题从“涨价”升级到“短缺”的情况下，高通公司的业绩基本盘很难有起色。此前市场仅考虑了“存储涨价”会抑制一部分的终端需求，预计公司在2026年的手机业务面临压力，但不至于出现两位数下滑，基本都已经下调了公司的目标价。
在当前阶段下，只能期待公司在AI PC或数据中心领域中取得突破，才能给市场带来一定的信心。从管理层本次给出的指引来看，公司面临的压力比“预想的”更大。存储的问题，这不仅仅是涨价影响毛利率，更是“短缺”影响到产品的备货/出货。
在存储持续短缺的情况下，公司的基本盘难有好转，市场对公司业绩和估值预期都将再次向下调整。
以下是详细分析
一、整体业绩：增速明显放缓
1.1收入端
高通在2026财年第一季度（即25Q4）实现营收122.5亿美元，同比增长5%，符合市场预期（122亿美元）。
虽然公司各项业务在本季度都有增长，但QCT（半导体芯片业务）的增速在本季度明显放缓，主要受“存储短缺和国补收紧”等因素的影响。
1.2毛利端
高通在2026财年第一季度（即25Q4）实现毛利66.8亿美元，同比增长2.7%。
其中公司在本季度的毛利率为54.6%，同比下滑1.2pct，低于市场预期（55.2%），主要是在存储涨价等因素影响下，本季度硬件业务（QCT业务）毛利率下滑的影响。
高通在2026财年第一季度（即25Q4）的存货有66.7亿美元，同比增长6%。
结合公司指引来看，海豚君认为当前手机等市场需求相对较弱，公司本身备货的动力不强。在存储短缺的情况下，当前公司的存货是结构性的，存储品类是相对紧缺的。
1.3经营费用及利润
高通在2026财年第一季度（即25Q4）的经营费用为33.2亿美元，同比增长12.4%。
其中：①本季度研发费用为24.5亿美元，同比增长10%，依然是公司投入的最大；②本季度销售及管理费用为8.65亿美元，同比增长19.6%。
由于公司利润端会受税项调节等影响，核心经营利润更有价值。高通本季度核心经营利润为33.7亿美元，同比下滑5%，核心经营利润率为27.5%。本季度利润端下滑，主要受毛利率下滑和费用段增加的影响。
二、各业务细分：存储短缺，手机将有两位数下滑
从高通的分业务情况看，本季度QCT（CDMA业务）仍是公司最大的收入来源，占比达到87%，主要包括芯片半导体部分的收入；其余的收入则主要来自于QTL（技术授权）业务，占比在13%左右。
QCT业务是公司最重要的部分，具体细分来看：
2.1手机业务
高通的手机业务在2026财年第一季度（即25Q4）实现营收78.2亿美元，同比增长3.3%，符合预期（77.5亿美元）。
对于公司本季度手机业务增速回落，海豚君认为主要有两个原因：①公司将旗舰产品骁龙8 Elite Gen5发布提前至上个季度；②整体手机市场的行业面低迷表现。
结合行业数据看，在叠加苹果新机“加量不加价”策略的影响下，2025年第四季度除苹果之外的智能手机出货量为2.55亿台，同比基本持平，表明安卓类市场是相当低迷的。
相比于本季度表现，公司更是给出了手机业务下季度60亿美元的收入指引，这意味着下季度将出现两位数的下滑。
对此，公司给出了“存储短缺”的解释。此前市场对存储的预期，更多的是存储涨价会推高成本，间接影响下游需求。而从公司给出的指引看，存储问题从“涨价”升级至“短缺”，这直接影响公司产品的备货和出货，公司手机业务将面临巨大的压力。
2.2汽车业务
高通的汽车业务在2026财年第一季度（即25Q4）实现营收11亿美元，同比增长14.6%，符合市场预期（10.8亿美元），主要是受Snapdragon数字底盘出货增加的带动。
公司与大众集团达成长期合作，丰田、现代等头部车企都将采用公司方案。公司预计下季度汽车业务的同比增长有望达到35%以上，但在公司总收入中占比只有1成左右。
2.3 IoT业务
高通的IoT业务在2026财年第一季度（即25Q4）实现营收16.9亿美元，同比增长9%，符合市场预期（17亿美元）。在经历此前两位数增长后，IoT业务增速已经回落至个位数。
在高通的IoT业务中，主要包括消费类电子产品、边缘网络类和工业类等产品。而公司本季度IoT业务，主要是由消费、网络、工业产品的增长驱动。
除了常规产品之外，市场还关注于公司的AI PC和数据中心业务：
①AI PC业务：公司当前也归纳在IoT业务之中，主要是由于公司AI PC业务体量还相对较小。公司在去年下半年又推出了骁龙X2产品，AI算力提升至80TOPS（上一代为45TOPS）。
公司寄希望于AI PC能成为公司一个新的增长点，然而当前公司在PC市场份额仍很低，还难以形成对英特尔和AMD的竞争。
②数据中心业务：公司此前宣布，将进军数据中心市场，海豚君认为后续相关收入可能会计入IoT之中，也可能单独披露。
当前还未实现量产出货，公司曾宣布的Humain（首位客户），基于AI200芯片部署200兆瓦的算力，有望为公司带来大约30亿美元的收入机会。
本文来自微信公众号“海豚投研”（ID：haituntouyan），作者：海豚君，36氪经授权发布。
