OpenAI 再不上市，财务窟窿就要把巨头们拖垮了

OpenAI 已经走过了十个年头，但现在人们讨论的焦点，早已从 ChatGPT 的产品奇迹，转移到这家公司的生存能力上： 权威机构和业内人士预测，OpenAI 最早可能在 2027 年就会耗尽资金。

前不久「美国外交关系委员会」高级研究员、知名经济历史学家塞巴斯蒂安·马拉比 (Sebastian Mallaby) 在《纽约时报》刊登专栏文章，预测 OpenAI 可能在未来 18 个月内，也即 2027 年中左右烧光现金储备。 

根据微软之前财报里「无意间泄露」的信息，原 Fidelity 明星基金经理乔治·诺贝尔 (George Noble) 也发文指出，OpenAI 2025 年下半年的季度亏损可能高达 120 亿美元——几乎和全年实收相同。而对于 OpenAI 来说，低垂的果实早就摘完了，创新越来越艰难，算力需求达到了 5 倍，模型的性能增长却只有 2 倍训练模型获得性能翻倍需要足足 5 倍的算力输入。 

《大空头》的原型人物迈克尔·布瑞 (Michale Burry) 转发了帖子，表示自己认为泡沫将会破裂，而由于 AI 已经和整个经济强绑定，政府将不得不出面救市，就像他在 2008 年经历过的那次一样。 

预测市场 Polymarket 上各种各样关于 OpenAI 的押注的关注度很高。 

有人在为 OpenAI 上市时的市值下注，估值各不相同；也有人在赌政府是否会在今年 7 月之前出手救助 OpenAI；还有人押注 OpenAI 会在 2027 年前被其他公司收购。 

今天最新报道，来自《华尔街日报》：OpenAI 可能计划在 26 年结束前上市。 

综合整个业界的预测，回顾 OpenAI 成立至今的发展轨迹，有下面几种可能的情境： 

• OpenAI 在耗尽投资者后破产
• OpenAI 在一年到两年内，通过 IPO 继续募集资金
• AI 泡沫破裂，OpenAI 得到政府救市
• OpenAI 被其它巨头公司收/并购，或与其他 AI 公司合并
• 以上几种情况的组合

当然大家可以看出来，上述情境中大部分是偏负面的预测，没有覆盖所有可能出现的情况。不过站在 2026 年初的时间点，AI 泡沫论甚嚣尘上，我们还是要围绕事实——OpenAI 并不乐观的财务境况，来看看数字背后的故事。 

订阅补贴带来沉重负担 

在 OpenAI 官方发布的《2025 年企业 AI 状况报告》里，CEO 山姆·奥特曼透露了 ChatGPT 周活跃用户超过 8 亿。 

这是一个非常优秀的里程碑，毕竟 8 亿约等于全球人口的 10%。但尴尬的是，在这些用户中付费订阅用户只占约 5%，即 4000 万人左右。 

然而，去年汇丰对 OpenAI 的收入模型进行了分析，指出由于 AI 基础设施建设将在未来 5 年内对 OpenAI 造成至少 7920 亿美元的成本，OpenAI 需要在 2030 年初实现 30 亿周活跃用户，并且将付费用户比例提高到 10%，才能够避免「入不敷出」，甚至资金链断裂。 

换句话说，OpenAI 的周活用户量只需要再翻两倍多一点，但是付费用户数量却需要增长 6.5 倍。

这份报告来自于汇丰环球投资研究 (HSBC Global Investment Research)，去年 11 月 24 日发布，名为《OpenAI：重新分析承诺与现金流》(OpenAI: Reassessing Promises and Cash Flow)，作者是欧洲 TMT 和全球科技解决方案的首席 Nicolas Cote-Colisson。 

OpenAI 要完成几乎不可能的用户增长，与此同时还要和 Google、Anthropic 等美国本土对手，以及大洋彼岸纷纷重金入局 AI 的互联网巨头公司和 AI 小龙展开直接的竞争。 

即便到了 2030 年 OpenAI 能实现 2-3 亿不等的付费用户，OpenAI 仍然需要支付巨额的算力成本去补贴其余 27-28 亿使用 ChatGPT 的免费用户。 

OpenAI 最近宣布为免费和 Go 档用户加入广告，毫无意外也是因为在 7 亿周活用户的量级上做补贴的成本太高了，越来越难以承受。 

而另一边，最新消息 Google 开始给 Gemini 用户发放 Google Cloud 额度了（Pro 每月 10 美元，Ultra 100 美元）——谁也不好说，没准这就是 OpenAI 被拖死的开始呢？ 

OpenAI 的营收渠道 

即使 OpenAI 实现了 2-3 亿付费用户的目标，仅靠订阅收入和广告可能仍然无法回本。 

综合 OpenAI 自己的预测以及第三方研报，ChatGPT 本身到 2030 年的累积订阅收入将达到 2700 亿美元，而整个公司的年收入目标更是要达到 1700 亿美元左右，并且努力冲击 2000 亿美元。 

而 ChatGPT 订阅只能提供一部分，能够提供的年化收入只有 480-720 亿美元左右。粗略估算，到 2030 年，OpenAI 仍会有 1000-1500 亿美元的年收入缺口，需要开拓其它领域，增加收入来源。 

潜在的收入来源包括： 

广告 ：OpenAI 已经有庞大的用户基础，且用户粘性还算不错，广告展示和转化确实可能成为重要的收入支柱。但问在大语言模型产品中如何自然地植入广告，不只是 OpenAI，也是所有类似公司待解的难题。 

消费者硬件 ：传闻 OpenAI 可能在 2026 年下半年推出自有硬件设备，APPSO 和爱范儿此前报道该设备可能是一个「笔」形的产品。综合各权威信源，OpenAI 对富士康等 OEM 提出了高达 4000-5000 万台的备货要求。不过上述消息尚未得到官方确认。 

API和 Agent 服务 ：随着 AI agent 应用程序和变成 API 使用案例的增长，这块业务确实有潜力带来可观收入。 

但问题是，和具有记忆能力的大语言模型终端产品不同，API 是相对商品化的，只要性能相似、价格合理，用户就敢于比较轻松地切换不同 API 提供商。这意味着 OpenAI 很难在 API 业务上形成持续的壁垒。 

以及还有一个地缘问题：中国的最广大用户是很难转化为 OpenAI 的用户的（无论是 ChatGPT 还是 API）。而此时十年前的硅谷增长命题「下一个十亿」又回来了，这也是为什么你会看到 OpenAI 在疯狂地培育印度市场。 

企业许可 ：像 Perplexity 这样的公司使用 OpenAI 的模型来构建独特的产品，这部分 B 端业务相对稳定，但增长空间有限。另外就在前两天，苹果为 AI Siri 计划引入了 Gemini 作为底层模型供应商，虽然没有完全取代 ChatGPT（在苹果计划中 Siri 的部分功能可能分别由不同模型驱动），也为 OpenAI 的大客户增长带来冲击。 

OpenAI 在过去一年里与英伟达、甲骨文、微软、AMD、CoreWeave、Google 等公司，达成了极其复杂的连锁交易。在这些交易当中，OpenAI 或许能够获得一些周转资金，或是基础设施费用的减免。 

但问题是，这个巨大的「命运共同体」的本质，是拿钱去搞基建——OpenAI 只是过手，不是钱最终流去的方向。 

金钱窟窿 

根据今年 1 月公布的细节，OpenAI 整个 2025 年的实际收入达到 130 亿美元（去年 OpenAI CFO 曾经预测 25 年 ARR 200 亿美元，仅供参考）——与 2024 年的 37 亿美元收入相比，实现了惊人的增长。 

然而，这种增长伴随着巨大的成本。 据 The Information 报道，OpenAI 在 2025 年上半年的实收为 43 亿美元，但现金消耗达 25 亿美元，研发支出高达 67 亿美元。 

前不久有消息称，软银为 OpenAI F 轮注入了 410 亿美元的现金（其中软银 Vision Fund 2 300亿，共同投资者 110 亿）。据报道，软银为了完成这笔交易不得不提前清算其它投资头寸。 

昨天，The Information 再爆料 OpenAI 新一轮融资的总额可能高达 100 0 亿美元。其中除了软银的 300 亿之外，还有英伟达拟投资的 300 亿，以及亚马逊的 200 亿美元左右。 

显然，市面上能扶得起 OpenAI 的资方已经不多了。OpenAI 的资方早已不再是 VC、PE，而是整个产业。算力提供商既是 OpenAI 最大的债主，现在又要变成最大的股东。左手倒右手的资本循环，更加彰显这个命运共同体的本质。 

根据德意志银行今年 1 月的最新预测，OpenAI 在 2026 年的全年现金消耗将飙升至 170 亿美元左右。也就是说，以现在的烧钱增速来看，如果 OpenAI 谈不下来这轮 1000 亿的钱，可能不到两年 F 轮融资就可能烧完。 

与此同时，前面提到的汇丰首席分析师 Nicolas Cote-Collison 在研报中预测，OpenAI 到 2030 年仍然无法实现盈利，累计自由现金流仍然为负。他认为 OpenAI 处在一个史无前例般的财务黑洞当中：在扣除已知的融资和预计收入后，汇丰计算 OpenAI 将面临高达 2070 亿美元的资金短缺。 

2070 亿美元是什么概念？OpenAI 必须在未来 5 年内，平均每天额外筹集 1 亿美元，才能填补窟窿。金融时报 Alphaville 博客做了一个著名的讽刺：OpenAI 本质上只是一个「盖着网页的金钱窟窿」(a money pit with a website on top.) 

问题是，填补窟窿的方法还没有找到，但 OpenAI 继续花钱的承诺已经给出去了：在接下来的 5 年里，日常产品服务的后端造成的数据中心租赁费用可能高达 6200 亿美元——OpenAI 的用户增长速度早已超过了数据中心修建的速度，所以不得不从微软、亚马逊、甲骨文等租用数据中心提供算力。 

还有电费，OpenAI 对于 Stargate 数据中心的目标，是到 2030 年底拥有超过 36吉瓦的 AI 算力，相当于比美国佛罗里达州还要大的用电需求。 

根据汇丰的估算，算力租赁、基建、电力相加起来，OpenAI 未来 5 年内的基础设施总成本将高达 7920 亿美元，其中算力账单将高达 4300 亿美元。基建的投资增速只增不减：CEO 奥特曼还提出未来 8 年总计 1.4 万亿美元的总算力承诺。 

OpenAI 需要更多的钱，但已经投进去的巨头当中开始有人坐不住了。以微软为例，其最新财报显示云计算 45% 的积压订单来自 OpenAI。但与此同时，微软的资本支出增幅高达 89%，完全突破了最近 10 年以来的 CAPEX 曲线。 

财报发出后，微软股价一度暴跌 10%。 

OpenAI 这种巨大的、永无止境的资本需求，也是市场上出现关于政府救市、2027 年 IPO 或被收购等各种猜测的原因。 

再回头看刚才提到的 OpenAI 千亿美元融资：该轮融资的投前估值，可能在 7300-7500 亿美元左右。再结合 OpenAI 1 月披露的初步财务摘要，2025 年全年实际营收 130 亿美元—— 意味着 OpenAI 的市销率高达 56 倍。

对于一个还在巨额亏损的公司来说，这个估值让人不得不担忧。对比其它科技巨头，英伟达、微软均为高额盈利，市销率分别为 24.5 和 12 倍；成熟盈利模式的科技巨头市销率一般在 10-15 倍左右。 

假设 OpenAI 上市并进入标普 500，指数里唯一比 OpenAI 市销率高的是 Palantir，超过 100 倍。但 Palantir 不仅处于盈利状态，还和全球混乱局势正相关。如果 AI 泡沫破裂，世界经济遭到重创， Palantir 只会赚得更多，但 OpenAI 可能会完蛋。 

OpenAI 的估值，赌的其实是它能够从 AI 产品、服务商和基模供应商，进化为一个全球级别的 AI「基础设施」。但如果 2027 年之前它无法通过各种方法实现前面提到的付费用户增长，并且获得规模更离谱的新融资的话，7500 亿美元估值将面临巨大的回调压力。 

事实上，整个 AI 行业都被卷入了这场前所未有的烧钱竞赛。 

根据 IDC 等多家研究机构的数据，2025 年 AI 基础设施支出达到了惊人的规模：四大科技巨头（亚马逊、微软、Alphabet 和 Meta）去年在 AI 基础设施上的资本支出超过 3000 亿美元；瑞银估计，全球企业在 AI 基础设施上的支出，在未来几年内将上升到每年 5000 亿美元。 

这种前所未有的基础设施投资浪潮，是由 AI 模型的巨大计算需求，以及主要技术公司之间 AI 能力和产品的激烈竞争所驱动的。 

传统软件实现规模化的成本更低，但 AI 能力的规模化需要天量的前期投资。随着模型越来越大，训练和推理的成本只会继续上升。每个模型推理的高昂成本，包括并不限于显卡算力、电力、运营成本、人力成本等等，都进一步加剧各公司财务的紧张。 

市场份额刺刀战 

虽然 ChatGPT 在 2025 年曾一度凭借网页端超过 80% 的流量（数据源自 Visual Capitalist）建立起接近垄断的优势，但到了 2026 年初，这种优势正在被迅速蚕食。 

根据 Similarweb 2026 年 1 月的最新监测（和 Visual Capitalist 统计相比，增加了移动端的统计口径），随着 Google Gemini 在 Android 生态的深度发力，ChatGPT 的总体流量份额在 68% 左右，而 Gemini 则成功突破了 18% 的关键门槛。 

这意味着，AI 聊天市场已从「一家独大」开始进入双雄争霸，甚至群雄并起的新阶段。 

根据 Google 官方博客，Gemini 在 2025 年 11 月突破了 6.5 亿月活跃用户。这是一个重要的里程碑，虽然仍低于 ChatGPT 的 8 亿周活跃用户，但差距正在逐步缩小。 

与此同时，Anthropic 的 Claude 在特定领域特别是编程和代码相关任务中表现优异，正在蚕食 OpenAI 的专业用户基础。根据 The Information 最新报道，Anthropic 预测其营收可能会在 2029 年超过 OpenAI。 

另外，埃隆·马斯克的 xAI 也在虎视眈眈，依托着 X（原 Twitter）的庞大用户群体。 

与竞争对手不同，OpenAI 缺乏一个「杀手级应用」生态系统来深度绑定用户： 

• Google 拥有整个工作空间（Gmail、Docs、Sheets 等）和 Android 生态系统的加持
• Anthropic 在专业的 Claude 代码使用方面建立了良好口碑
• xAI 拥有 X 平台的分发渠道和用户基础

在 OpenAI 能够推出自己的杀手级应用或物理设备之前，通往 26 亿用户的道路可能会异常艰难。 

资本的退路上充满荆棘 

随着公司估值突破 7500 亿美元，自由市场的接盘能力已经接近极限。在 2026-2027 年的融资环境中，IPO 已经是 OpenAI 不得不考虑的突围战。《华尔街日报》今天报道，援引知情人士称 OpenAI 计划在 26 年第四季度前完成上市。 

尽早上市，OpenAI 尚可以利用公众目前尚且高涨的乐观情绪，将基建融资的风险分散给二级市场的全球资本。这符合股东套现的需求，同时也是维持 OpenAI 烧钱速度的可持续融资方案。 

然而，IPO 的时间选择至关重要。汇丰研报指出，OpenAI 目前仍然处在一个相对「轻资产」的阶段。但如果 Stargate 项目真的推进下去，到了 2030 年，OpenAI 将转变为一家背负上千亿美元硬件折旧压力的重资产公司——IPO 的风险将成倍增加。更别提届时投资者对 AI 的热情可能已经冷却。 

不仅如此，通往 IPO 的道路上，荆棘重重。除了前面提到的财务窟窿之外，OpenAI 还需要解决公司架构、财务和法务上的一些问题。 

比如，OpenAI 当前的「非盈利+封顶盈利」(nonprofit + capped profit) 架构，本身就是一个非常扭捏的发明，与当前二级市场的规则格格不入。如果要 IPO，OpenAI 势必要再经历一次争议性拉满的架构重组（更别提马斯克也已经发出了诉讼，要求千亿美元的天价赔偿，也会进一步让事态复杂化）。 

此外，OpenAI 与微软、英伟达、甲骨文等公司之间复杂且令人费解的连环资本局，在上市的时候也必须公之于众。并且这些交易的细节，也会对 OpenAI 去年所谓的 130 亿实收的真实情况带来修正。 

政府接盘的可能性 

考虑到 AI 的战略重要性以及 OpenAI 的关键作用，政府干预——无论是崩塌的时候出面救市，还是直接参与投资，甚至像 Palantir 那样将其「国有化」都是完全有可能的。 

硅谷公司曾经崇尚海盗精神，但现如今 AI 圈子里已经全然沉浸在贸易保护主义当中。DeepSeek、Qwen、Kimi、GLM 等中国模型早已迎头赶上，本土的 OpenAI、Antropic 等公司也在借用地缘政治为自己溢价。 

OpenAI 作为美国 AI 霸权的排头兵之一，事实上已经获得了某种类似于「军工复合体」的地位。而这种地位，也有可能为其提供一层隐形的国家背书和保障。 

一种可能性是，政府通过低息贷款、税收抵免等方式来减轻 OpenAI 的财务负担。以及，政府还可能大规模采购 OpenAI 服务，为期提供流动性。 

这个事情的底线在于，美国政府可能不会允许领先的美国 AI 企业因为资金链断裂而崩溃，所以可能会届时出面救市。 

然而，政府救助也会带来独特的挑战，可能会严重影响 OpenAI 的运营自由度和战略方向。而且，在一个政治极化的时代，是否救助一家 AI 私企，必然会成为充满争议的政治话题。 

大而不倒，泡沫何时破？ 

OpenAI 无疑在技术方面取得了巨大成就。GPT-4、GPT-4o 以及后续的模型都代表了人工智能的最前沿水平。ChatGPT 已经成为有史以来增长最快的消费者应用之一，8 亿周活跃用户就是最好的证明。 

但将技术成功转化为财务可持续性，是下一个更加困难的挑战。接下来，每个新模型都需要更强大的计算资源，更多的训练数据，更长的训练时间。这意味着 OpenAI 不能停止投入，必须持续增大投资才能保持技术领先。 

但是，AI 技术的进步现在似乎也撞上了所谓的「规模法则墙」。模型训练花费的成本更高，收益却更低。GPT-5 就是这个边际收益递减的最糟糕案例……。 

这就形成了一个恶性循环：需要更多资金来保持技术领先，但技术领先又需要更多资金来维持，而盈利的目标却似乎越来越遥远。

从很多角度来看，OpenAI 确实「大而不倒」(too big to fail)。有太多的 VC、PE、大银行、产业巨头和经济利益与它紧密相关。放任它资金链断裂将产生巨大的连锁反应，各方绝对不可能视而不管。 

综上所述，事态发展的最佳方向，是 OpenAI 一边追赶模型性能，一边推出新服务来增长收入，同时获得过桥融资来维持运营，最终在 2027 年左右 IPO。 

整个 AI 行业多少都面临着和 OpenAI 类似的困境。成百上千亿美元资金涌入，推高了估值，创造了一个看似繁荣的生态系统。但仔细观察就会发现，很多 AI 公司的亏损增速远比收入增长更快。AI 投资已经变成了一个信仰行为，而非务实的财务投资行为。 

金钱不是万能的，但没有钱是万万不能的。

OpenAI 能否在资金耗尽之前，找到活路？ 

本文参考来源：

TechCrunch https://techcrunch.com/2025/10/06/sam-altman-says-chatgpt-has-hit-800m-weekly-active-users/ 

The Information https://www.theinformation.com/articles/nvidia-microsoft-amazon-talks-invest-60-billion-openai

https://www.theinformation.com/articles/openai-projected-least-220-million-people-will-pay-chatgpt-2030 

OpenAI 博客 The State of Enterprise AI 2025 Report 

财富杂志 https://fortune.com/2025/11/26/is-openai-profitable-forecast-data-center-200-billion-shortfall-hsbc/ 

金融时报 Alphaville https://www.ft.com/content/23e54a28-6f63-4533-ab96-3756d9c88bad 

SimilarWeb https://www.similarweb.com/top-websites/ai-chatbots-and-tools/ 

本文来自微信公众号 “爱范儿”（ID：ifanr），作者：发现明日产品的 发现明日产品的，36氪经授权发布。