开盘大涨超150%，最会赚钱的基因编辑公司今日IPO

辗转3年多，今日，百奥赛图终于登陆上交所科创板。至此，被业界戏称为“鼠王三巨头”的3家国内头部模式动物企业，齐聚科创板。

作为生物医药领域的明星企业，从港股转战科创板的百奥赛图，在正式上市前就颇受市场青睐。数据显示，百奥赛图科创板IPO网上初步超额认购约5383倍，最终中签率只有0.028%，这个成绩超过今年大多数的科创板新秀，也刷新了同行们在数年前的IPO热潮中留下的数字。

相比4年前在港交所的亮相，这一次，百奥赛图交出了一份更成熟的答卷。截至发稿，百奥赛图的首日涨幅一度冲高到157.87%。

从模式小鼠到分子超市

配售火爆的背后，是百奥赛图在医药行业新周期中的艰难转型，和由此带来的长期盈利的微光。

大多数人认识百奥赛图，是作为国内首屈一指的模式动物供应商。2021年前后，药物临床前研究用的实验小鼠突然变得奇货可居，带动百奥赛图和另外两家供应商集萃药康、南模生物一起出圈。至今，对外出售靶点人源化的模式小鼠，仍然是百奥赛图最主要的收入来源。不过，随着深耕多年的抗体筛选平台逐步成型，百奥赛图已经不再是单纯的动物模型服务商。

成立于2009年的百奥赛图，定位于临床前CRO以及生物技术企业。在招股说明书中，百奥赛图对公司业务进行了细致地描述，读起来略显松散。总结起来，百奥赛图的业务可以分为传统业务和创新业务两大模块。

一方面，传统业务保基本。百奥赛图主要围绕人们熟悉的动物模型，提供包括定制化的基因编辑、临床前药物药理药效评价、动物疾病模型等一系列服务和产品。

可以说，百奥赛图是做基因编辑起家的。在药物开发的过程中，利用动物模型来进行药物评价，是验证临床前药物药效的“金标准”。起初，百奥赛图运用ESC/HR、CRISPR/EGE等基因编辑技术，提供大/小鼠以及细胞系的基因编辑定制化服务，来满足药理药效评价对动物模型的需求。成立以来，百奥赛图累计为基础科研、药企用户构建了超5000个动物和细胞模型。

基于此，百奥赛图逐渐服务于临床前药效评价的各个环节。根据招股说明书，百奥赛图的药理药效团队为国内外医药企业和临床科研单位，提供体内外药理药效学评价、药代动力学和药效学评价，以及小动物病理和毒理学评估等服务。到2025年上半年，已经为全球约950名合作伙伴完成了超6350项药物评估，并协助他们中的一部分完成了IND申报。

最后，也是最关键的，即直接对外销售的动物模型。百奥赛图开发的疾病小鼠模型，覆盖肿瘤、自身免疫、代谢等多个热门的疾病领域，形成了前述规模化实验小鼠的供应能力。当前，百奥赛图每年可以供应动物模型超过80万只。

另一方面，创新业务促增长。百奥赛图跳出传统叙事，围绕更前沿的抗体分子，开展潜在药物靶点的发现、开发及授权等业务。从动物模型出发，百奥赛图尝试构建一个可以即时取用的抗体分子超市，让药企直接选择。这部分业务由百奥赛图独特的全人源小鼠平台（RenMice小鼠），和近年来深耕的“千鼠万抗”计划来协同实现。

所谓“千鼠万抗”，即在RenMice小鼠平台的基础上，通过靶点敲除，得到针对人体内千余种潜在药物靶点的靶点敲除（Target KO）小鼠，进行药物发现，是为“千鼠”；针对每种Target KO小鼠免疫后，又得到数百种针对该靶点不同表位的抗体分子，是为“万抗”。

根据招股说明书，自2020年3月启动以来，“千鼠万抗”计划完成了近700个靶点的单抗药物筛选和200余个TAA靶点的双抗药物筛选，形成近百万个抗体结合表位丰富的抗体分子序列“货架”。

首次扭亏为盈

2024年，百奥赛图迎来经营的重大转折。在成立15年后，公司首次实现了整体盈利。根据招股说明书，2024年，百奥赛图录得净利润3353.69万元，结束了连年亏损。到2025年上半年，净利润额进一步放大到4799.88万元。

此番扭亏为盈，一方面是由于百奥赛图高毛利业务的占比提升，另一方面则得益于高研发投入的阶段性结束。

高毛利业务提升方面，根据招股说明书，模式动物销售和抗体业务开发是百奥赛图毛利率最高的业务板块。其中，抗体开发业务的毛利率最高，达到80%～90%，模式动物销售业务次之，约为70%～80%。如果将港交所和科创板两版招股说明书中的财务数据拉通来看，会发现在百奥赛图的总收入中，模式动物销售和抗体开发业务带来的收入占比，基本逐年提升。

其中，目前收入占比最高的模式动物销售，在2020年还只是百奥赛图的第三大业务。但这部分业务以年复合增长率超50%的速度快速提升，自2021年就一直是百奥赛图最大的收入来源。

抗体业务方面，由于“千鼠万抗”平台的逐步成熟，百奥赛图开始越来越多地从抗体开发业务中获得收入。值得一提的是，抗体开发业务一旦培育成型，即是一门好生意，百奥赛图也因此成为最会挣钱的基因编辑公司之一。

通常，抗体开发业务具有早期高投入、后期高收入的特点，尤其是在特定抗体分子合作授权后，后期的里程碑收入将十分可观。比如在2024年，百奥赛图前期转让给多玛医药的管线，达到临床I期首例患者入组的里程碑节点，因此确认4000万元收入，而同期没有对应的成本支出。根据招股说明书，抗体开发业务已经由早期的低收入占比，快速提升为百奥赛图的第二大收入来源。

此外，过去几年间，百奥赛图的毛利率较同行平均水平更高，并持续走高。在行业毛利率增长乏力，甚至出现负增长的2023年与2024年之交，百奥赛图仍大幅提升毛利率。这背后，主要是由于差异化地开展了抗体开发业务。

研发投入方面，被压缩的成本主要是被挤出的人工费用和临床试验投入。首先是研发人工费用的降低，2022年至2024年，随着“千鼠万抗”等主要研发项目推进和逐步完成，百奥赛图的大规模研发环节结束，相应的人工费用从2.23亿元锐减至7339.38万元。其次是通过对外合作，大幅减少临床试验费用支出。2022年以来，百奥赛图将原本自主开展临床试验的YH001、YH002、YH003等管线相继对外授权，只保留了处于I期临床试验的YH004。根据招股说明书，未来，百奥赛图将采用合作开发的方式继续开发，暂无计划自行推进相应研发管线的后续临床试验。

总体而言，降本增效后的扭亏为盈符合商业逻辑。对于百奥赛图而言，2024年的扭亏为盈，是一个相当重要的里程碑。

盈利是否可持续？

当然，外界更关注的是，百奥赛图能否持续、稳定盈利。在动脉网看来，这除了考验赖以立身的基因编辑业务能力，更多是考验百奥赛图构建的第二条增长曲线，即抗体分子超市，是否符合制药行业的发展需求、能否持续出货，以及制药行业本身的发展潜力。

首先来看行业需求。百奥赛图构建抗体分子超市的背景，是抗体药物的开发仍然耗时耗力、失败风险巨大。通常，药物研发需要走完从靶点评估及验证、抗体筛选制备、先导物筛选及优化、候选化合物筛选及确定、体内外药理药效学研究、CMC，再到安全性评价及临床试验的复杂流程，试错的资金和时间成本极高。数据显示，在这个过程中，从药物发现到药物上市的成功率仅为3.1%。

同时，现有的抗体药物开发靶点选择也相对单一。对于生物信号通路、生物机制，人类的了解十分有限，抗体药物成药靶点仅集中在以TNFα、PD-1/L1、VEGF等为主的基础科学研究相对完善的热门重大靶点，很多有潜力的靶点缺少关键的研究数据。

从某种意义上讲，“千鼠万抗”颠覆了传统的制药逻辑，探索以终为始的可能性。在动物模型上的积累，百奥赛图提前研究大量新靶点，获得抗体分子，并评价这些抗体的药理药效，供药企选择。这些完成了初步筛选的抗体分子，就像超市货架上的成品或者半成品，大大缩短了抗体候选药物开发的时间，降低风险。对于制药企业而言，这无疑是真需求。

然后是千鼠万抗的出货情况。根据招股说明书，百奥赛图已经和德国默克、吉利德科学、IDEAYA Biosciences、Neurocrine Biosciences、翰森制药、正大天晴、华润生物、荣昌生物等国内外头部药企达成抗体分子转让授权或合作开发协议，从中获取首付款、里程碑付款以及药物上市后销售分成等。

另外，动脉网注意到，百奥赛图已经为“千鼠万抗”计划设立子品牌。2024年，随着抗体业务不断做大，合作项目增至100余项、海外客户占比持续提升，百奥赛图又将“千鼠万抗（RenBiologics）”计划和全人源小鼠平台独立运行，成立同名子品牌。按照百奥赛图规划，千鼠万抗子品牌主要提供抗体分子授权、合作开发和RenMice全人抗体/TCR发现平台授权等几大业务。

实际上，为培育成熟的业务模块设立子品牌，独立开展后续业务，是百奥赛图的传统。2021年，将业务体量最大的靶点人源化小鼠和细胞模型，及传统的定制化基因编辑、疾病模型鼠、体内药效学评价等业务整合，装入子品牌百奥动物。从目前的经营数据来看，正是在百奥动物品牌独立之后，对应的业务迅速被做大，成为稳定的收入来源。在抗体开发业务之上，百奥赛图或许也希望抗体业务复制模式动物的成功。

最后是市场增长潜力。千鼠万抗为抗体药物开发提供解决方案，最终能走多远，要看抗体药物市场的长期需求。目前看来，全球抗体药物市场规模将在很长一段时间内保持增长。

据弗若斯特沙利文统计，2024年，全球抗体药物市场规模为2704亿美元，2019年至2024年间，这个市场的复合年增长率约为10.5%。按照结构和识别点位的不同，抗体药物可以分为单抗、双抗、重链抗体、纳米抗体、抗体偶联药物、双抗偶联药物等。过去几年间，不同类型的抗体药物交替引发开发和BD热潮。预计到，2031年，全球抗体治疗药物市场规模将进一步增长至4634亿美元。

在这个过程中，国内抗体药物市场以更快的速度增长。据统计，2024年，国内抗体药物市场规模为1312亿元人民币，2019年至2024年间，这个市场的复合年增长率为35.4%，远高于全球市场。随着更多的抗体药物被纳入医保，生物类似药的供应增加及创新抗体的推出，预计到2031年，国内抗体市场规模将达到4485亿元人民币。

准确把握市场需求、获得早期用户的认可及终端市场持续增长，理论上可以为百奥赛图的持续盈利提供基础。当然，百奥赛图能否在新的叙事下真正取得成功，还需要时间来验证。

本文来自微信公众号“动脉网”（ID：vcbeat），作者：王世薇，36氪经授权发布。