开盘涨超190%，周鸿祎投资的“国产伟哥”药企成功IPO
港股18A的火热还在继续。
11月6日，苏州旺山旺水生物医药股份有限公司（以下简称旺山旺水）成功于港交所主板上市。开盘股价一度涨超190%，最高报97港元/股，截至当日收盘，报82港元/股，涨超145%，总市值约137亿港元。
继维立志博、药捷安康等中国创新药企在港股创造了认购奇迹之后，旺山旺水在公开招股期孖展认购额达2797亿港元，超额认购达4974倍。
旺山旺水敲钟上市，图源官网
据招股书披露，2023年~2025年前4个月，其营业收入分别为19965.1万元、1183.2万元和1295.8万元；净利润分别为642.7万元、-2.18亿元和-1.12亿元。企业在2023年盈利600万元，2024年亏损2.18亿元，2025年前四个月亏损1.12亿元。
一方面是市场的热捧，另一方面是营收的剧烈起伏。
旺山旺水的故事始于2013年，时年51岁、拥有30余年小分子药物研发经验的中国科学院上海药物研究所博士生导师的沈敬山，毅然投身创新药行业，成立了旺山旺水。科学家创业的特性使得企业成立之初少与外部资本联络，直到2018年，360集团创始人周鸿祎通过其控制的奇虎中财投资向旺山旺水注入2000万元天使投资，为企业带来资金的同时收获了市场的关注。
这家典型的科学家创业的公司正在经历典型的Biotech从市场宠儿到资金告急的发展过程。
01
“国产伟哥”获批，但市场已极度内卷
旺山旺水的昂伟达（盐酸司美那非片）是其冲击资本市场的关键筹码。
2025年7月，旺山旺水抗ED（勃起功能障碍）新药昂伟达（TPN171）获批，“国产伟哥”的标签让旺山旺水再度成为市场关注焦点。
昂伟达被视为实现短期商业化突破和支撑估值的关键产品。这款被定位为潜在同类最佳PDE5（磷酸二酯酶5）抑制剂的ED新药，凭借“30分钟起效，可饮酒同服”的差异化卖点，试图去撬动年容量超百亿元，并且长期被辉瑞、拜耳等进口品牌以及国产仿制药们所占据的中国男性健康市场。
据《中国男科疾病诊断治疗指南》显示，我国40岁以上的男性ED患病率高达40.5%，灼识咨询数据显示，2019年国内抗ED药物市场规模仅为42.8亿元，在2024年就已达93亿元，并且将在2035年增至约150亿元。不过，这一市场早已是一片红海。
之前，国内抗ED药物市场主要由国外品牌所占据，如万艾可（西地那非）、希爱力（他达拉非）和艾力达（盐酸伐地那非片），随着国内专利保护相继到期，国内仿制药批量涌现。据摩熵医药数据，仅西地那非和他达拉非仿制药就分别有数十款产品获批，竞争十分激烈。
只是疯狂内卷价格的市场给差异化产品留下了一线生机。
目前，市面上的抗ED仿制药多数为西地那非、他达拉非这些老旧药物，并无新机制药物出现，因此市场竞争主要围绕价格出牌。特别是随着集采的推进，这一市场也在经历着价格的波动，如齐鲁的千威单片价格仅为2.08元，白云山的金戈也降至5元水平，只是单纯的低价并不能换来市占率。
如白云山就是一个典型案例，旗下金戈曾在2023年实现销售约12亿元的成绩，可在1年后营收就下滑近20%，白云山对外表示，“国内拿到西地那非批文的接近50家，竞品越来越多，在终端市场造成了一定的影响。”还有视觉异常、肌肉疼痛、潮红等副作用，以及高剂量仿制药的肝肾代谢负担都在影响药物的销售。
这些痛点自然成了旺山旺水突破的方向。
研发团队从中药淫羊藿提取物中发现了高活性黄酮类化合物，通过结构优化后得到全新化学结构的司美那非，对PDE5的抑制活性是西地那非的7倍，也就是说2.5mg剂量就能达到传统药物50mg的效果。
药代动力学数据显示，昂伟达口服能在30分钟内起效，半衰期为8小时~11小时，且不受酒精、高脂饮食影响。相对于万艾可服药前3小时内不饮酒，依从性更高。同时，在副作用方面，对PDE6（视觉相关）的抑制率比西地那非低58倍，对PDE11（肌肉相关）抑制率几乎没有，在临床3期试验中，视觉异常和肌痛报告的数量都为零，不良反应发生率与安慰剂组相当。
抗ED药物不良反应发生率，图源招股书
在不到30元抗ED药物遍地的当下，昂伟达已超过60元的单价上市，显得与众不同。
这样的定价和宣传中处处对标万艾可的打法，显示出旺山旺水愿意卷质量而非卷价格的考量。特别是在抗ED药物市场，在效果差不多的情况下自然价格是首要考虑因素，但如果有效性方面有突出效果，那一定的价格差异也并非不能接受。
如今市场竞争的激烈程度与维持市场份额的难度都相当高，旺山旺水这条路能否成功走通，尚待观察。
02
财务动荡，Biotech的必经考验
市场天花板不高，商业化能力待考。
旺山旺水曾经也是市场的宠儿，在疫情期间凭借抗新冠药物VV116，在疫情发展焦灼阶段站上风口浪尖，并且与君实生物签订授权协议。据招股书数据，2023年旺山旺水的营收高达1.996亿元，其中大头来自于一笔单一的对外授权，与君实生物达成的VV116合作带来了1.84亿元的里程碑和转让付款，占全年收入的92%。
VV116是一款核苷类抗病毒药物，虽曾被寄予厚望，但随着疫情的消退，VV116的创收能力迅速萎缩，商业价值几近归零。旺山旺水试图为VV116寻找新的生命线，转向呼吸道合胞病毒（RSV）适应症，并进入临床2/3期，但前景还存在高度不确定性。
企业近期营收情况，图源招股书
表现在具体财务上，2024年，企业对外授权收入骤降97%，全年营收仅有1183万元，堪称断崖式下跌。截至2025年前4个月，企业营收小幅回升到1296万元。净利润方面，由于2023年的大额授权收入，取得6427万元净利润；到了2024年又回到亏损2.18亿的状态，而2025年前4个月就已亏损1.12亿元。
也就是说，旺山旺水目前处于一种Biotech高投入、低收入、持续亏损的典型状态。
尽管如此，企业在2024年C轮融资后仍然获得44.5亿元的估值，这或许与其管线布局有关。
企业管线布局，图源招股书
除了“国产伟哥”外，旺山旺水研发管线中进度最快的是抗抑郁药LV232，这是一款潜在的同类首创双靶点5-羟色胺转运体（5-HTT）/5-羟色胺3（5-HT3）受体调节剂，凭借独特的作用机制，LV232的两个靶点协同发挥作用，在增强抗抑郁效果的同时减少常见胃肠道副作用（如恶心及呕吐）。目前，LV232于2025年4月在中国启动用于治疗抑郁症的2期临床试验。
值得注意的是，尽管抗抑郁药物是一个前景广阔（灼识咨询预计2035年市场规模达188亿元）的市场，但这是个充满巨头与新锐的残酷竞技场。灼识咨询数据显示，国内已有20多款创新小分子抗抑郁药物上市，还有近20款处于临床2期或更后期开发阶段。LV232的2期临床试验预计2026年下半年才能完成，距离潜在获批上市和商业化盈利尚有很长的路要走。
在这三款核心管线之外，旺山旺水还有VV261（广谱抗病毒核苷类前药）、TPN102（治疗癫痫的电压门控钠、钙离子通道抑制剂）、VV119（精神分裂症的多靶点血清素-多巴胺活性调节剂）、VV207（新型结构的口服核苷类前药）、VV147（抑郁症）和VV913（早泄）。此外，还有几款仿制药产品。
可以看到，旺山旺水的管线布局皆是围绕三大领域展开。根据灼识咨询数据，中国抗病毒药物市场2024年的规模为203亿元，预计到2035年增长至403亿元，年复合增速6.4%；神经精神领域的市场规模预计将从2024年的1039亿元扩大至2035年的1235亿元；生殖健康药物市场则从362亿元增长至422亿元。
总的来说，尽管这三大领域总体体量不小，但增速一般，相对于肿瘤、自免等热门领域，行业关注度较为一般。以企业当下的产品布局来说，获批上市的昂伟达将成为发展的胜负手，只是对科学家创业的旺山旺水而言，渠道与营销上的能力尚未得以体现。成功上市后，募得资金能否顺利推进产品的商业化以及后续产品的研发，将是检验其发展成色的关键。
03
商业化变现，迈过才能海阔天空
当核心管线成为明日黄花，企业该如何去应对？
一直以来，Biotech都面临融资难、商业化难的两大困境。上市成功后，资金问题可以暂时解决，可接下来便是商业化变现的问题。据招股书披露，旺山旺水的商业变现途径主要有4个方向：对外授权主要是和君实生物合作共同研发推广的新冠药品；CRO服务；药品销售（昂伟达产生的销售收入）；以及知识产权转让。
2024年之前，凭借着10多年间构建起的覆盖研发、临床开发、制造和商业化的端到端能力，CRO业务和对外授权是旺山旺水的主要营收来源。时间来到2025年，知识产权转让和药品销售成了主要营收占比。同时，位于连云港的符合GMP标准的生产基地已经正式投产，青岛工厂也正处于施工设计阶段，预计2026年末竣工。显然旺山旺水已经为进入商业化阶段做好了准备，只是依靠这些或许还不够。
核心管线受挫，再奋起发展的案例，国内并不少，或许我们能从中找到一些端倪。
如以“丙肝治疗领域创新者”的身份，成为18A规则下首家上市企业的歌礼制药，其核心产品戈诺卫因集采和丙肝临床治疗标准的变化，销售额暴跌98%仅有百万人民币量级。此后歌礼制药开始了艰难的转型，中途虽因疫情有产品昙花一现但后续依然快速失势。股价也一路下行，市值缩水95%仅有7亿港币。
在此期间，歌礼制药并没有坐以待毙反而积极调整管线，将过去押注的抗病毒、肿瘤及肝病管线几乎全部终止，把有限的研究资源全部向代谢性疾病领域倾斜。凭借着管线的差异化特点以及对下一代药物研究方向的精准把控，获得市场认可，股价一路攀升，市值已超90亿港币。
歌礼制药的转型可谓果决，当其核心管线丙肝药物业务因市场竞争和医保政策变化而萎缩时，并没有在一条“沉船”上坚守，反而迅速将研发资源转向当时爆发前夜的GLP-1减重赛道。这种敢于放弃过去成功路径、拥抱新趋势的决断力是其翻身的关键。
还有云顶新耀，也是果断放弃了当时的核心肿瘤管线转向肾病、mRNA疫苗等新兴领域布局，才有了如今耐赋康月销破5亿的壮举。总的来看，这些转型成功的企业都有如下特点：首先是明确自身的资源配置并审慎评估其能力边界；其次是深度挖掘细分赛道的差异化价值；最后是寻求对外授权合作加速新管线落地。
旺山旺水和他们有诸多相似的地方，过度依赖因疫情而短暂辉煌的VV116，后续管线中的抗抑郁药LV232和抗ED药物昂伟达面临激烈竞争，或许这些转型成功的先行者们已经给了后来者一些启示。
本文来自微信公众号“动脉网”（ID：vcbeat），作者：姚敬，36氪经授权发布。
