投资人起诉，丰巢IPO停滞

一份对赌协议，正在拖慢中国最大智能快递柜企业的上市进程。

2025年2月，丰巢控股有限公司（以下简称“丰巢”）向港交所递交的招股书因未在规定时限内提交补充文件而失效。超过半年时间过去，这份招股书依然没有更新。最近，创始人兼CEO徐育斌离任的消息，将丰巢IPO再次拉回公众视野。

导致丰巢IPO停滞的直接原因，是一场地处香港的诉讼。投资方亚投资本在股份回购事宜上与丰巢存在分歧，并在香港提起诉讼，从而影响了IPO进程。

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亚投资本提起诉讼

诉讼的背后，是丰巢与亚投资本之间一份尘封多年的对赌协议。

2018年，亚投资本以数亿元人民币入股丰巢，双方约定若丰巢未能在2024年底前完成上市，丰巢需按约定价格回购亚投资本所持股份。如今，丰巢的上市梦仍未成真，亚投资本据此要求丰巢履行回购义务，但丰巢方面却以“市场环境变化”为由拒绝按原价回购，双方遂对簿公堂。

对赌协议在私募股权投资中并不罕见，它本质上是投资方与创始团队之间的一种风险对冲机制。然而，当企业上市进程受阻，对赌条款的触发往往会让企业陷入现金流危机。

丰巢的特殊性在于，它所处的智能快递柜行业，本就被认为是解决快递“最后一公里”难题的“基础设施”，其商业模式的可持续性，直接关系到千亿级快递市场的运转效率。

丰巢的困境并不令人意外。尽管其柜机规模已突破30万组，覆盖全国主要城市，但“规模不经济”的魔咒始终挥之不去。快递柜的盈利模式看似清晰：向快递员收取投递费、向用户收取超期保管费、广告收入以及电商导流分成。

然而，每一环节都充满挤压：快递员为降低成本，倾向于将包裹放入免费开放的驿站；广告收入则因柜机点位竞争激烈而不断被稀释；电商导流更是因流量红利消退而难以为继。

更关键的是，丰巢的“基础设施”属性，决定了它难以像普通商业项目那样通过涨价来转移成本。

2024年3月，《快递市场管理办法》新修订版本正式施行，其中明确规定，未经用户同意擅自使用智能快件箱或快递服务站投递快件的行为将被视为违规，并可能面临1万元至3万元的罚款。

这一政策直接影响了丰巢的订单量。而社区团购、即时配送等新业态的兴起，又进一步分流了传统快递的增量空间。

亚投资本的诉讼，恰好击中了丰巢的“七寸”。根据香港高等法院披露的文件，亚投资本不仅要求丰巢按约定价格回购股份，还申请了财产保全，冻结了丰巢部分境外账户资产。这一举动直接影响了丰巢IPO的推进——港交所的上市规则明确要求，拟上市公司须披露“所有重大诉讼或仲裁”，而丰巢与亚投资本的纠纷，恰好构成了这一“重大性”。

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IPO之际掌门人离场

公开资料显示，2005年4月，顺丰投资出资0.5亿元，建立丰巢科技，后者是丰巢控股的运营主体。丰巢科技成立后经历了多轮融资和股权转让，2015年6月，丰巢科技获得顺丰投资、申通、中通、韵达旗下上海云韵和苏州普洛斯5亿元的融资，此轮融资完成后，顺丰投资持股丰巢科技35%、申通、中通和上海云韵分别持股20%，苏州普洛斯持股5%。2016年6月，丰巢科技再获得上述投资者5亿元融资。

此后，丰巢科技再获得多轮投资，总融资额超过50亿元的融资，投资者包括鼎晖投资、熠遥投资、钟鼎资本、长石资本、宁波福杉、中邮资本以及顺丰创始人王卫控制的明德控股45亿元的融资。到了2018年，中通、申通、韵达集体转让股份，退出丰巢科技。

作为顺丰系的老将，徐育斌多年执掌公司，其个人风格与顺丰创始人王卫颇为相似：低调、务实，对规模扩张有着近乎偏执的追求。

在徐育斌的带领下，丰巢实现了快速扩张。在胡润研究院发布的《2025全球独角兽榜》上，丰巢以255亿元的估值位列第278名。

近两年来，丰巢内部关于“是否继续烧钱换规模”的分歧日益公开化。以CFO为首的管理层主张“收缩战线，保现金流”，而徐育斌则坚持“柜机网络一旦成型，将形成不可逆的入口优势”。这一分歧最终以徐育斌的离职收场，也标志着丰巢从“扩张优先”转向“生存优先”的战略转向。

更为棘手的是，徐育斌的离职，被外界普遍解读为“创始人对上市前景失去信心”，这进一步加剧了投资者的疑虑。

值得注意的是，顺丰创始人王卫对丰巢拥有绝对的控制权。招股书显示，截至最后实际可行日期，王卫持有丰巢36.54%的股份，并拥有48.45%的投票权。

一个容易被忽视的细节是，丰巢在招股书中曾披露，其30万组柜机中，约有40%位于“低效点位”，即日均投递量低于5件的社区或写字楼。这些点位每年产生的收入不足以覆盖租金和电费，但丰巢仍坚持运营。

从行业角度看，快递柜的“基础设施”属性，决定了它无法像普通商业项目那样通过简单收缩来实现盈利。柜机的铺设成本、场地租金、电费、运维费用，大多是刚性支出，而收入端却面临政策、竞争、用户习惯的多重挤压。更为严峻的是，随着菜鸟、京东物流、拼多多等巨头相继加码末端基础设施，快递柜行业的“马太效应”正在加速显现——资源向头部集中，但头部的盈利模型却尚未跑通。

港交所的上市规则，向来以“披露为本”著称，其并不排斥存在对赌协议的企业上市，但要求企业必须“充分披露风险，并让投资者自行判断”。丰巢的招股书失效，并非因为港交所拒绝其上市，而是因为企业自身无法在规定时间内解决“重大未决诉讼”这一障碍。

从更宏观的视角看，丰巢的困境，折射出中国新经济领域一个普遍现象。无论是早期的共享单车，还是如今的快递柜，其商业故事都建立在“通过补贴培养用户习惯，再通过规模效应实现盈利”的假设之上。然而，当政策风向转变、用户习惯迁移、资本热情退潮，这一假设的脆弱性便暴露无遗。

（本文仅供参考,不构成投资建议,市场有风险,投资须谨慎）

本文来自微信公众号“引线 FUSE”，作者：谢莹洁，36氪经授权发布。