站在创投历史性变革的前夜，收获一场时间的玫瑰

今天的资本寒冬，是明天繁荣的前夜。

在改革开放永不停歇的时代浪潮里，回顾中国创业投资激荡三十余载的历史进程，市场惯于传颂造富神话，却常淡忘失败积淀的珍贵教训。相比于成功，失败才是推动行业不断前行的原动力。

2018年之后，中国的创投行业进入阵痛期，经历了共享单车倒闭、P2P爆雷潮叠加资管新规等行政监管手段的冲击，创投行业融资行为愈发谨慎。数据显示，2018年国内创投市场共披露9,609起投融资事件，自2015年以来首次少于一万起。

创投行业进入低谷期并不是意外事件，在过去相当长一段时间内，中国的创投市场呈现出一种“短期逐利”的特征。资本逐利性使得大量资金涌入热门领域，追求快速的回报和退出。资本短期逐利性导致大量创新企业“断粮早夭”。

2024年以来，复杂的国际形势下，关键领域“卡脖子”风险倒逼核心技术攻关。国家对科技创新的急迫性认知达到前所未有的高度，一场关乎国运的创新竞速赛，已经悄然拉开了帷幕。

这样的背景下，创投行业的变革势在必行，这场变革的核心方向是从“短期逐利”向“长期价值创造”转变。这种转变深远意义在于，一方面，有助于推动产业升级，培育真正具有核心竞争力的创新企业。另一方面，为资本市场输送更多优质标的，形成价值投资的良性循环。帮助创投投资实现从规模扩张到质量提升的跨越。

在确定性战略与不确定性市场的碰撞中，万点研究特推出此篇有关创投行业的研究，与您共同探寻创投行业下个十年的黄金律动。

万亿“耐心资本”启航：创投进入“国家队”时代

历史经验表明，压力往往催生变革的动力。

2025年两会期间，国家发展改革委宣布，我国将设立“航母级”国家创业投资引导基金。该基金以“投早、投小、投长期、投硬科技”为核心理念，采用“母子基金”运作模式，预计撬动近万亿元社会资本，重点投向人工智能、量子科技、氢能储能、生物制造、具身智能、6G等战略产业。

基金设计突出两大创新：一是设置20年超长存续期，通过市场化方式重点支持种子期、初创期企业，兼顾早中期中小微企业，着力破解早期科创企业融资难题，推动原创技术突破与关键核心攻关。此举标志着我国创投体系进入“国家战略引领+市场运作”新阶段。

在此背景下，国有资本通过设立专项基金、优化投资结构等方式，在关键领域发挥着越来越重要的引领作用。5月30日，诚通科创投资基金(北京)合伙企业(有限合伙)在京完成工商登记，此举标志着总规模300亿元、首期100亿元的诚通科创投资基金正式启航。

公开资料显示，诚通科创投资基金由中国诚通联合中国石化、中国航油及北京市海淀区政府共同出资，形成“央企资本+产业龙头+地方资源”协同架构。该基金重点布局新材料、先进制造、新一代信息技术三大领域。该基金以15年长周期设计覆盖种子期至成长期企业，有效平衡市场短期逐利性与技术研发长期性的矛盾。

国资背景创投基金超长存续期的突破性实践，主要是为响应“壮大耐心资本”的政策导向。2024年中央经济工作会议明确提出，健全多层次金融服务体系，壮大耐心资本，更大力度吸引社会资本参与创业投资。此后，国务院国资委等部门密集出台支持政策。

数据显示，国资已成创投市场重要力量。国务院披露数据，2025年一季度央企战略性新兴产业投资同比增长6.6%。截至2024年12月底，中国国新控股旗下国新基金累计投资项目超290个，金额近1200亿元。其中，投资战略性新兴产业金额占比近80%，实现9个战新产业全覆盖。

国家开发投资集团旗下的国投系基金，截至2025年3月，该基金累计投资1175个项目，助力296家企业登陆资本市场，其中，科创板上市143家，突破323项关键核心技术，培育319家国家级“小巨人”企业。

政策与市场双轮驱动下，创投行业正从边缘走向国家创新体系中心，成为国家创新体系的关键支点。随着政策支撑与国资入场规模不断加大，国资基金已超越“资金提供者”角色，进化为“长期资本引领者、创新资源整合者、产业生态构建者”。

值得关注的是，当国有资本成为最大LP时，如何在保持市场活力与效率之间取得平衡，成为新的课题。理想状态应是构建国家资金提供“耐心资本”、市场机构专注专业判断、科研机构攻坚技术创新的协同生态。

冷静的观点则认为，随着国家对创投领域扶持不断加大、肯定政策成绩的同时，针对战新产业高风险、高创新性特点，需完善基金考核治理机制，通过国民协同、央地协同形成合力，避免资源错配，既保证了国家战略目标的实现，又充分发挥了市场在资源配置中的决定性作用。

中国从WTO后的产业升级到科技封锁下的创新突破，20多年来中国经济用稳定发展的经济数据，展现了强大韧性与底气。面对复杂的全球政治经济新格局，中国需保持战略定力，加大科技领域基础研究投入突破核心技术，依靠科技创新红利释放与经济结构优化，为经济增长注入更多确定性。

创投变革“三城记”：合肥、杭州、深圳的差异化创新路径

在中国创投生态的转型升级中，地方政府正从传统的财政补贴者蜕变为创新生态的构建者，形成了各具特色的发展模式。

具体来看，合肥以“产投联动”精准培育产业链，杭州打造“协同生态”全方位赋能创新，深圳则充分发挥“市场之手”的资源配置作用。这种从“给资金”到“建生态”的转变，标志着地方政府在创新治理中实现了角色升级。

首先从时间顺序来看，作为地方政府产业投资的排头兵，合肥在产业投资方面的成功经验也被称为“合肥现象”。政府决策、产业资本、孵化集群是“合肥现象”的三个成功创新，其中以京东方、长鑫存储、蔚来汽车三次投资最为经典。

具体来看，2008 年，合肥在财政捉襟见肘的困境下，决定暂缓地铁建设项目，拿出大约60亿的真金白银，引进当时亏损超过10亿元的京东方，建设国内首条第6代TFT-LCD液晶面板线。

通过60亿元的引导资金投入，合肥连续吸引京东方8.5代及全球最高世代线10.5代线的投资，成功撬动了超过1000亿元的产业链投资，也让合肥有了全球领先的显示面板产业集群，更重要的是摸索出了一套成熟的产业投资方法论。

有了这套方法论之后，2017年合肥果断出手，与兆易创新成立合资公司合肥长鑫，专攻DRAM内存芯片的研发生产。合肥市出资75%，兆易出资25%，总投资预超千亿，加码国产替代赛道。

有了液晶屏与芯片之后，2020年2月，蔚来与合肥市签署合作框架协议。根据协议，蔚来中国总部项目将正式落户合肥，合肥对蔚来进行70亿元战略投资。用该笔投资，带动了200亿元以上电动车产业投资配套落地合肥。

万点研究认为，合肥的创新发展路径堪称政府主导型产业升级的典范，其核心在于将财政资金转化为产业资本，通过精准投资撬动产业链集聚。这种“投资一个项目、培育一个产业”的模式，体现了地方政府对产业趋势的深刻理解，实现了“引进一个龙头、激活一个产业”的乘数效应。合肥现象不仅为合肥带来了产业的繁荣，更为其他地方政府提供了宝贵的经验借鉴。

合肥现象之后，2024年以来随着杭州“六小龙”的快速走红，“杭州模式”开始成为地方创投生态创新的又一典范。在六家科技企业中，杭州市政府投资覆盖了四家企业，包括云深处、宇树科技、强脑科技和深度求索（deepseek）。

据杭州市对外披露信息，目前六家企业的总估值已突破3000亿元。与合肥经验相似，对于硬科技的投资，杭州也在侧重打造产业生态系统。

与合肥产业集群建设不同，杭州的科技生态建设其成功源于四个方法论，制度创新、人才政策、产学融合、成果转化。

制度创新方面，杭州自贸片区试点的“数据海关”机制，为群核科技等企业解决了数据跨境流动的合规难题；滨江区发布的《智能机器人伦理治理指南》，则为宇树科技产品出海扫清障碍。这种“既筑跑道又拆围墙”的制度设计，使杭州持续保持制度竞争优势。

人才政策方面，杭州推出“顶尖人才直通车”，提供编制和股权双保障，吸引了大量高端人才汇聚。场景开放方面，亚运场馆等成为技术试验场，为企业提供了丰富的应用场景。文化包容上，杭州形成了“尊重创新周期”的特殊文化，允许企业7年战略性亏损，为企业的长期发展提供了宽松的环境。

产学融合方面，杭州市高校、科研机构与企业紧密协作，共同推进技术研发、人才培养与成果转化，杭州的创新平台体系为区域发展提供了关键支撑。城西与城东两大科技大走廊，集聚了丰富的创新资源，在人工智能、高端装备制造等领域成果斐然，有效驱动了产业创新与成果转化，为创新发展注入了新的活力。

科技成果转化方面，杭州通过创新成果转化模式与构建转化平台，形成了一系列成功实践：

“先用后转”模式：有效降低企业技术转化风险，显著激发了中小微企业参与成果转化的积极性；

“安心屋”模式：大幅减少科研人员转化审批流程，从而显著提升转化效率；

概念验证中心：助力科研成果跨越从实验室到市场的“死亡之谷”，加速了技术的市场化进程。

杭州的创新生态建设模式代表了数字经济时代的生态型创新，通过制度创新、人才政策、场景开放和行政审批等多方面的综合施策，杭州成功打造了一个充满活力的创新生态系统。在这个系统中，企业、高校、科研机构等各方主体相互协作、相互促进，形成了良好的创新生态循环。杭州的成功经验表明，在数字经济时代，创新生态系统的建设是推动区域创新发展的重要途径。

分析完产业投资、科技创新两个典型城市代表之后，在创投最核心的资本方面，深圳一系列市场化改革颇具样本经验。

近日深圳披露2024年私募股权创投基金关键数据，截至2024年末，深圳私募股权创投基金投资项目20409个，已投企业12503家，在投本金9639.99亿元。其中，创业投资基金投资项目11336个，投向全国企业7598家，在投本金2420.33亿元，同比分别增长7.66%、6.59%、8.69%。

“投早、投小、投硬”，成为深圳私募股权创投基金新趋势。截至2024年末，创业投资基金“投早”项目6029个，占比53%；已投中小企业项目13732个，占比67.28%； 已投高新科技企业项目10899个，占比53.40%。航空航天、半导体、生物科技项目数量同比分别增长25.46%、12.17%、6.46%。

为了更好帮助种子期、初创期科技企业赢在起跑线，深圳设立全国规模最大天使投资类政府引导基金，由深投控和深创投联合组建团队负责管理运营。深圳天使母基金在出资比例上突破了一般引导基金出资上限的同时，在让利机制上突出互利共赢，在投资项目盈利时，在收回子基金的全部实缴出资成本后，将超额收益全部让渡给子基金管理机构和其他出资人，更大力度撬动民间社会资本，在投资管理上实施“赛马机制”。

深圳构建了独特的“国有资本+市场机制”运作模式。这种模式下，政府制定产业方向，但具体项目选择完全交给市场决定。为了最大程度发挥市场无形之手的作用，深圳市构建“三个分离”机制：政策目标与投资决策分离、资金供给与项目管理分离、绩效评价与行政考核分离。

政府通过引导基金等方式，为市场注入活力，但并不直接干预市场的具体运作。这种模式充分发挥了市场在资源配置中的决定性作用，同时更好地发挥了政府的引导作用。深圳的创投产业不仅为本地企业提供了丰富的资金支持，也为全国乃至全球的创新创业提供了良好的生态环境。深圳的成功经验表明，在创新发展中，市场机制的活力和政府引导的有效结合是推动产业繁荣的关键因素。

通过总结上述三地创新实践不仅为当地经济发展注入了强劲动能，其示范效应更在全国范围内形成了可复制、可推广的经验。合肥的产业链投资方法论、杭州的制度创新体系、深圳的市场化运作机制，共同构成了中国特色的创新治理方案，为全球创新生态建设提供了新的思路。这种政府与市场的新型互动关系，正在重新定义创新驱动发展的实现路径。

种树者的胜利：资本告别对赌走向价值深耕

作为创投市场另外一股重要力量，民营资本受国资与地方政府的影响，也在开始对传统“对赌协议+快速退出”创投模式的系统性反思。

过去十年，创投圈流行着“3年对赌、5年上市”的速成模式。对于8～10年才能实现技术突破和商业落地硬科技缺少耐心，这种时间错配，让不少优质项目倒在黎明前。

在传统创投模式下，实验室的灯光常常在深夜依然明亮，却可能因为资金链断裂而被迫熄灭；科学家们埋首实验数据时的灵光乍现，往往被季度考核的“断粮”焦虑所打断。那些需要长期孵化的核心技术，不得不在研发的关键阶段向短期盈利指标妥协，本该专注攻关的科研团队，却要分心应对一轮又一轮的融资路演。

这种资金周期与创新规律的根本性错配，让多少可能改变行业格局的技术突破，最终止步于实验室阶段。又让多少怀揣梦想的科研人才，在发表论文与商业变现的两难抉择中耗尽初心，最终沦为资本的奴隶。

在这场反思中，专业投资机构提出了三个关键方向：

首先，投资理念上从财务投资转向产业深耕，从“追逐风口”到“价值发现”真正构建价值发现和创造能力。

其次，政策层面需要继续深化改革，从被动应对到主动管理，围绕投资生态上打造覆盖科研、转化、退出的完整链条。

最后，根据硬科技研发的长周期特性，完善知识产权保护、人才流动等配套制度，引导企业注重核心技术积累和商业模式可持续性。

2025年以来，深圳创投圈最近流行一个新词“柔性退出”。当项目进展不及预期时，投资机构不再急于启动对赌条款，而是通过股权重组、业务嫁接等方式寻找新出路。这种转变让硬科技企业获得了更宽容的成长环境。

这一积极信号说明，随着国资与民资、产业与金融、国内与国际资本的深度融合，一个更具活力的创新投资生态系统正在形成。

创投行业的这场变革的终极目标，是让资本真正成为科技创新的助推器，是让资本回归支持创新的本心。当投资周期与创新规律同频共振，当市场建立起尊重技术研发特性的制度体系，中国创投市场就能为科技强国建设提供坚实支撑。

正如一位创投圈内人士对万点研究所述的那样，“这个价值万亿的市场，正在重写自己的游戏规则。我们要做的不是摘果子的人，而是种树的人。”在这个充满机遇与挑战的转型期，那些愿意用十年时间培育一个技术、陪伴一家企业的资本，终将收获时间的玫瑰。

本文来自微信公众号“万点研究”（ID：Agumanhua），作者：阿甘，编辑：渔夫，36氪经授权发布。