从丰田看日本股市再次上涨的条件

丰田股被认为是日元贬值效果最突出的日企。日元出现贬值，丰田作为日本企业首次实现5万亿日元营业利润，但丰田的股价走势却不佳。“日元贬值、股票走高”的理论的确已经崩溃……

丰田作为日本企业首次实现5万亿日元营业利润，但丰田的股价走势却不佳。虽然日元贬值的东风加强，但目前股价跌至3个月以来的低点。投资者已开始怀疑“只要日元贬值就买入日本股票”这一传统理论。

“是不是意识到了汇率干预导致日元升值的风险?”“或许是因为给中小供应商的利润回馈巨大?”。在5月10日的东京股市，丰田股票逐步下跌3%，令投资者心理恶化。5月13日也继续下跌。

丰田股价比3月底下跌了10%。在此期间，日元兑美元的汇率从1美元兑151日元左右贬值到155日元左右。在日本，日元贬值效果最突出的丰田股票并未对日元贬值作出反应。

日元与日本股市的关系是否发生了变化？如果调查美元兑日元汇率和日经平均指数的相关系数，“日元贬值、股票走高”的理论的确已经崩溃。

相关系数具有从-1到+1的区间。负值越大，表明走势越相反，当日元贬值时，日经平均指数上升的趋势就越强。相关系数为零意味着价格波动各不相同。

2010年代的相关系数大致在-0.4～-0.8之间徘徊，呈现“日元贬值、股价上涨”的局面。最近2年的相关系数一直低于0.1，维持相关性非常薄弱的状态。目前为-0.02，接近于零。

日元汇率与丰田股价的相关系数为-0.3左右，确实在日元贬值的局面下股价容易上涨。不过，与2017年前后的-0.8相比，相关系数的下降非常明显。

转折点被认为是2008年的雷曼危机和2011年的东日本大地震。为应对日元升值和电力成本上升，出口企业提高了本土化生产比例，或将产品的销售货币和原材料的采购货币统一起来。瑞穗证券的首席经济学家小林俊介表示其结果是“不易受到汇率波动的风险”。

由于构筑了不易受日元升值影响的体制，日元贬值效果也随之减弱。

实际上，日元贬值对日本企业利润的推高作用有所下降。花旗集团的分析显示，2010年前后，如果日元兑美元汇率升值1%，东证指数(TOPIX)的预期EPS（每股收益）将上升2%，但目前只上升0.6%。

如果日元贬值难以推高企业的利润，那么与优点相比，投资者更容易关注缺点。对于用美元衡量投资业绩的海外投资者来说，日元贬值将导致日本股票的投资业绩恶化。

如果以美元计算日经平均指数，与2022年底相比的上涨率为25%，逊色于36%的美国标准普尔500指数。瑞士投资公司百达（Pictet）的高级投资经理Shaniel Ramjee表示，“对于全球投资者来说，日本股票并不具有优势”。

从个别企业来看，优点和缺点哪个更明显因企业而异。假设以美元计算日本企业的利润, 花旗集团证券的股票策略师阪上亮太表示，“如果1%的日元贬值不能将日元计价的利润提高1%以上，那么日元贬值带来的利润缩水就更突出，以美元计价的利润将随之减少”。

针对TOPIX500成分股，观察日元贬值效果的分布，2021年以后，与2010年相比，日元贬值1%带来的利润提升效果不到1%的股票有所增加。

对日元贬值效果的内容的关注度也越来越高。如果出现日元贬值，以外币计算的出口金额和当地子公司的利润换算成日元后将自动增加。这种日元贬值带来的利润提升效果与能否有助于以日元贬值为杠杆增加出口数量、扩大销路等竞争力强化没有关系。

日兴资产管理公司的首席策略师神山直树指出，“如果日元贬值，海外子公司的收益容易增加，但了解日本情况的海外长期投资者认为这仅得益于‘换算’。在投资判断方面，正在评估剔除汇率换算影响的实际盈利能力”

从企业经营者来看，三井物产社长堀健一表示“不断意识到如果将日元的经营业绩换算成美元会是多少，要以世界的眼光来看待”。

美国投资公司纽约人寿投资公司（New York Life Investments）的首席投资官Jae Yoon表示，“2022年，在1年以内的短期内锁定利润的前提下，在进行外汇套期保值的情况下投资日本股票，成为很好的交易”。

据称2023年春季看好“日本的结构变化”，为了持有3年以上，在没有外汇套期保值的情况下进行了大规模投资。认为日元汇率在3～5年后将上升至120～140日元这一预期成为下定决心的背景。

“最近的日元贬值正在降低海外投资者对日本股票的投资欲望”，美国GMO的日本股票负责人Drew Edwards表示。好不容易开始期待日本变化的海外投资者有可能再次远离日本股。汇率稳定将成为股市重新上涨的前提条件。

本文来自微信公众号“日经中文网”（ID：rijingzhongwenwang），作者：今堀祥和，36氪经授权发布。