智氪点评 | 九洲药业：被市场看空的CXO缘何业绩暴涨？

文 | 黄绎达

编辑 | 郑怀舟

2022年8月4日，九洲药业（证券代码：603456.SH）披露了今年中报业绩，公司在今年上半年实现营业收入29.54亿元，同比增长58.15；同期实现归母净利润4.68亿元，同比增长70.31%；同期扣非归母净利润录得4.68亿元，同比增长90.37%。

再看Q2単季，公司实现营业收入15.81亿元，同比增长56.20%，环比增长15.08%，在保持高增长的同时，単季收入再创新高；利润方面，公司在Q2単季实现归母净利润2.61亿元，同样刷新历史新高，同比44.24%，环比25.24%。

CDMO业务的强劲增长是公司业绩的保障

九洲药业以原料药业务起家，过去以特色原料药原料药业务见长，随着业务的发展，先转型为外包生产性质的CMO；之后，建立了自己的CRO研发中心，加码研发，逐步将CMO业务再转型为兼具外包研发与生产的CDMO业务。

公司业务的真正腾飞是在2019年收购了苏州诺华之后，不仅实现了CDMO产能的快速扩张，CDMO项目亦得到了扩充，而且还进入了诺华产业链。凭借CDMO本身上下游高度绑定的关系，诺华相关药品的放量增长，带动了公司业绩的增长。

进入2020年后，公司CDMO业务开始放量增长，并超越原料药成为了公司第一大业务。再之后，公司采用自建产能和收购资产的方式来继续快速扩CDMO产能，并提升研发能力，在浙江、江苏、北美拥有多个研发和生产基地，推进CDMO业务的再转型与全球化布局。

产能扩张的重点事件包括，于2021年收购了以色列仿制药企Teva的杭州工厂，提升CDMO业务能力；2022年收购康川济医药51%股权，由此完成了从CDMO到CDMO-制剂一体化的再度转型。自建产能方面，近年来主要是对苏州、台州两个基地的扩产。

无论是自建产能还是收购资产，CDMO业务规模的快速扩张直接兑现在业绩上。在今年上半年，公司CDMO业务实现收入19.72亿元，约占总收入的66.73%，同比增长92.56%。近年来，在亚太CXO持续高景气，公司CDMO业务亦在上述时代背景下持续释放业绩弹性。

在公司收入的地区占比上，2022上半年，海外业务收入录得24.27亿元，约占公司收入的82.14%，远高于同期国内收入的5.28亿元。以海外业务收入为主的结构，亦反映了公司服务全球的业务取向，尤其是近年来公司一直在深化与诺华、罗氏、吉利德科学等大客户的合作，同时还开拓了不少新的大小客户。

因此，需求增长与产能持续扩张并举的CDMO业务是目前公司业绩增长的核心动能，而服务全球的业务取向，亦符合定位偏中上游的CDMO持续从欧美向亚太迁移的行业趋势。

公司项目储备上，呈现出健康的漏斗形态。截至2020年6月末，临床2期和1期项目662个，临床3期项目55个，商业化项目23个，各阶段项目数量均有不同程度的同比增加，品种则涵盖了抗癌、抗心衰、心脑血管、抗病毒、抗呼吸道感染、免疫系统等众多治疗领域。

特色原料药业务稳健增长

作为公司第二大业务的特色原料药业务，在报告期内实现收入7.78亿元，约占总收入的26.32%，同比增长18.35%，延续了近年来的稳健增长。

根据过往的公开信息，公司的特色原料药主要为抗感染、中枢神经类、降糖类和甾体抗炎类等品种。从行业发展趋势来看，特色原料药的供需格局通常好于大宗原料药，但业绩弹性也相对有限，公司特色原料药业务在今年上半年的表现符合预期。

投资九洲药业需要关注什么？

CDMO的高景气为行业带来了颇高的beta，同时CDMO这种“研发为魂、生产为骨”的业务形式，不仅确定性极高，而且项目一旦实现商业化，收入通常会实现量级的跨越。正值CDMO产业从欧美向亚太迁移，公司通过一些列的业务转型把握住了时代的脉搏。

CDMO的产能不同于普通化工品，在GMP的加持下，合规产能一直是稀缺资源。在最近的这几年里，药品的研发生产需求保持旺盛，尤其是抗新冠药物带来的大订单，助推了许多CDMO企业的业绩暴增。

所以，在这个阶段，谁掌握了越多的合规产能，业绩也就会越好，从CDMO企业过去的业绩，以及已经披露的2022H1业绩中，均能看到这个趋势，对于九洲药业亦是如此，从2020年以来，公司CDMO业务始终保持着强劲增长。

因此，CDMO企业在现阶段是有足够的动力来扩张产能。但是，疫情终将终结，而目前国内的创新药在一级市场已经遇冷多时，海外的创新药的需求在未来是否存在变数也很难预测。所以，CDMO企业在现阶段扩张的产能是否会在未来过剩，已成为市场的一大担忧，这对于九洲药业预期会产生一定的影响。

在美联储加息、美元升值的时代背景下，公司以海外业务为主的收入结构在汇兑损益上具备一定的优势。报告期内，公司财务费支出用较去年同期减少了443.69%，主要系汇兑收益增加所致，利好公司业绩。

总的来看，随着CDMO的高景气延续，叠加公司产能扩张加速，公司业绩在短期内依然具备较强的爆发力，且确定性极高。至于产能过剩的负面预期，还需要从长期的角度来关注行业景气度的边际变化。

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