中国最大灵活用工平台，要去IPO了

这家你可能没怎么听说过的公司，旗下却运营着两个不少人熟悉的平台，青团社和灵工打卡。

按2025年收入计算，灵卡科技以17.2%的市场份额位居中国灵活用工平台行业第一。年营收24.35亿元，两年时间翻了四倍多。

这数字够亮眼吧？但翻开招股书另一面，三年累计亏损接近4亿元，毛利率从18.8%一路跌到7%。

营收狂奔、利润缺席，这家头顶“行业第一”光环的公司，业务到底干的怎么样？

01 为什么引发广泛关注？

一个做兼职招聘的平台要去上市，凭啥能掀起这么大水花？笔者分析，原因有三。

第一，赛道够大。 2025年中国灵活用工市场规模已达到1.76万亿元，自2020年以来以17.8%的年复合增长率持续扩张。灵活就业从业人员突破2.8亿人，预计2026年将增至3.2亿人，占城镇就业人口超过四成。这已不是“补充就业”，而是就业市场的“重要支柱”。灵卡科技踩中的，正是一条万亿级的超级赛道。

数据来源：招股书披露

第二，行业够散。 2025年中国灵活用工平台行业前五名市占率合计只有35.4%。灵卡科技17.2%排第一，第二名约10.6%。行业远没到格局固化的阶段，龙头还有巨大的整合空间。

第三，股东够硬。 蚂蚁集团旗下上海云玚持股约15.99%，是公司最重要的外部机构股东。递表前一周，杭州地方国资背景的泽蒙投资刚投了3000万元D轮，投后估值一举升至32.3亿元。从种子轮到D轮，互联网巨头、地方国资、专业VC齐齐站台。

数据来源：招股书披露

一个90后创始人、一条万亿赛道、一众明星股东，这个故事，资本市场很难不感兴趣。

从青团社到灵工打卡：一个90后的三次创业

灵卡科技的故事，得从创始人邓建波说起。

1990年出生的杭州小伙，2010年读大一时就开始创业，做外卖点餐平台，一年后失败。第二次做餐馆餐牌广告，又赔了。为了还债，他做起了兼职代理，却意外发现了兼职平台的商机。

2013年，23岁的邓建波第三次创业，创办灵卡科技。次年推出灵活用工招聘平台青团社。2019年，青团社注册用户突破10万人。同年，公司推出灵工打卡，将碎片化的零工管理转化为技术驱动的标准化解决方案。

至此，灵卡科技形成了“青团社+灵工打卡”的双平台格局。青团社负责获客，截至2025年底，拥有近200万家注册企业客户和近5700万名注册用户。灵工打卡负责履约，2025年为319家企业客户提供一站式服务，覆盖约44万名灵活就业人员。

2025年，公司还上线了AI智能助手“小灵”，把招聘、面试、排班、打卡、结算全流程智能化。从流量入口到履约闭环，灵卡科技要做的，不只是帮企业“找到人”，而是帮企业“管好人”。

财务真相：规模与利润的残酷拉锯

营收数据确实漂亮。2023年4.63亿元，2024年12.01亿元，2025年24.35亿元，两年复合增长率超过100%。

数据来源：招股书披露

但翻开成本结构，问题就来了。

公司两大业务板块冰火两重天。一站式灵活用工解决方案（灵工打卡）是绝对主力，收入从2023年的3.51亿元飙到2025年的23亿元，占比从75.7%升至94.5%。但这个业务的毛利率只有0.8%、2.2%、2.4%。

数据来源：招股书披露

另一块是线上招聘匹配服务（青团社），属于轻资产模式，毛利率稳定在80%以上。但收入占比从2023年的21.3%萎缩到2025年的5.3%。

高毛利业务越缩越小，低毛利业务越滚越大，整体毛利率从18.8%跌到10.2%，再跌到7%。

亏损也在扩大。2023年亏1.10亿元，2024年收窄到0.21亿元，2025年又扩大到2.69亿元。2025年的亏损中，有1.65亿元是金融负债公允价值变动带来的非现金损失。

这部分跟公司估值变动有关，不是经营层面的亏损，但也说明公司此前的融资结构带来了不小的财务负担。

现金流方面更让人捏把汗。2023到2025年，经营活动现金流净额分别为-3792万元、-6692万元、-7944万元。应收账款从5510万元飙到3.30亿元。计息银行借款2025年升至2.38亿元。2025年末现金及等价物约8900万元。

客户集中度：成也大客户，危也大客户

灵卡科技的客户名单很硬，中国餐饮十强中的五家、零售十强中的五家、全球前五酒店集团中的四家。关键客户留存率100%，金额留存率180.5%。

但硬币的另一面是客户高度集中。2023到2025年，前五大客户收入占比分别为59.5%、74.1%、67.5%。最大单一客户2024年占比高达41%，2025年仍有30%。

2025年，仅前两大零售和餐饮连锁客户就贡献了54.9%的总收入。大客户议价能力强，持续压低服务费率，进一步压缩了本就微薄的毛利空间。

行业坐标里，灵卡科技处在什么位置？

先说机会。

灵活用工平台的市场规模预计从2025年的141亿元增长到2030年的640亿元，年复合增长率35.4%。行业前五名市占率才35.4%，龙头还有大把的份额可以去吃。

服务业数字化正在从收银、会员、营销这些环节，往“人”的环节推进。门店的经营效率，最终会落到每一个小时、每一个岗位、每一次出勤上。灵卡科技卡住的，正是这个痛点，帮企业把劳动力的颗粒度拆细、管好。

再说挑战。

合规压力越来越大。 2026年灵活用工行业已从“野蛮生长”进入“合规深耕”阶段。“十五五”规划明确提出要健全灵活就业劳动者权益保障制度。

监管正在从“出了问题追责”转向系统性审视“用工全过程”。灵卡科技招股书披露，2023到2025年未为部分员工足额缴纳社保，累计差额约3450万元。这笔账迟早要补。

社保成本是悬在头顶的剑。 如果未来要求平台为灵活就业人员缴纳社保，灵卡科技的成本结构将面临巨大冲击。2.4%的毛利率，几乎没有腾挪空间。

盈利模式有待验证。 一站式灵活用工解决方案本质上还是人力外包的逻辑，接单越多，付给灵活就业人员的报酬越多，毛利空间极其有限。公司希望用AI降低管理成本、提升效率，但这个故事目前还在讲，还没兑现成利润。

竞争对手在追赶。 行业第二市占率约10.6%，差距不算悬殊。灵活用工平台的核心竞争力在于网络效应，双边用户越多，匹配效率越高。

灵卡科技目前有先发优势，但能否持续拉开差距，取决于AI履约系统的落地效果。

02 深度点评

灵卡科技的IPO，背后涉及到庞大的零活用工人群，所以引来各方关注。

市场会继续把它当成低毛利的人力外包公司来定价，还是愿意相信AI可以把服务业零工变成一套新的数字基础设施？这个问题，比上市本身更值得关注。

从积极的视角看，灵卡科技做的事是有社会价值的。2025年，平台为约44万名灵活就业人员带来近5000元的人均年收入增长。

打卡五次以上的灵活就业人员占比达73.4%。在2.8亿灵活就业人群的庞大基数下，能帮这些人多赚点钱、更稳定地赚钱，本身就是一件有意义的事。

从商业视角看，灵卡科技选择了一条难但正确的路。招聘平台做到一定规模就会遇到天花板，信息撮合的生意，边际价值递减。真正值钱的，是帮企业把“人”这个最难标准化的要素管起来。灵工打卡的履约闭环，正是从“信息中介”向“运营系统”的升级。这个方向是对的，只是需要时间和资本来验证。

从行业视角看，中国灵活用工市场的天花板还远没到。1.76万亿的总盘子，平台化渗透率才141亿元。随着服务业连锁化率提升、企业用工成本压力加大、年轻人对灵活就业的接受度提高，平台化的空间只会越来越大。

当然，灵卡科技面前的路并不平坦。亏损、现金流压力、客户集中、合规风险，这些都是摆在台面上的挑战。

但换个角度看，如果一个行业龙头在高速扩张期就能实现盈利，那说明行业竞争还不够激烈、投入还不够坚决。成长股的逻辑，本来就是在扩张中烧钱、在规模中找利润。

邓建波23岁创业，36岁带着公司走到港交所门口。

13年时间，从校园兼职平台做到行业第一。这条路上踩过的坑、交过的学费，都写在了招股书里。

IPO不是终点，而是一次新的起跑。

能不能把规模优势转化为盈利能力，能不能在合规压力下找到可持续的商业模式，这些才是真正的考验。

至少，这家公司让2.8亿灵活就业人群中的几十万人多赚了钱，让几百家连锁企业管好了人。

在这个意义上，灵卡科技的IPO值得被看见，也值得被关注。

本文来自微信公众号“投行圈子”，作者：投行大师姐，36氪经授权发布。