董明珠掌舵下格力电器祛魅？大股东高瓴退意显露

2026年2月25日晚间，格力电器（000651. SZ）发布公告，公司第一大股东珠海明骏（高瓴资本主导）计划以大宗交易方式减持不超过1.12亿股，占剔除回购专户后总股本的2%，减持资金专项用于偿还银行贷款。本次减持窗口期为公告后15个交易日起的3个月内，股份来源为2020年1月从格力集团协议受让所得。

图片来源：公司公告

深层挑战

截至公告日，珠海明骏持股9.02亿股，持股比例16.11%，仍为第一大股东；本次采用大宗交易，对二级市场集中竞价冲击相对可控，但作为混改后核心战略股东的主动减持，迅速引发市场对股权稳定性、资金压力与公司前景的广泛讨论。

截至2月25日收盘，格力股价报38.49元，总市值约2156亿元，处于历史低位区间。

按当前价格测算，本次减持可套现约43亿元。公告披露当日主力资金净流出近亿元，市场情绪偏谨慎。

此次减持根源直指2019年高瓴资本主导的416.62亿元杠杆入主，当年银团贷款与高比例质押形成的债务压力，在六年锁定期届满后进入集中偿还期，偿债式减持并非看空公司，而是资本端去杠杆的必然动作，但在低估值背景下，仍被解读为信心层面的利空信号。

这笔曾经的中国A股混改标杆投资，如今虽浮盈约40亿，却不得不在估值历史低位（PE不足7倍）宣告可能陆续离场。

表面是资本去杠杆的必然操作，实则撕开了格力治理结构的深层裂痕：一边是手握千亿现金、分红慷慨的“空调茅”，另一边是战略股东需自掏腰包还债的尴尬。

在董明珠掌舵的时代，高瓴作为财务投资者的话语权相当有限，此次减持究竟是高瓴的“无奈割肉”，还是其对格力多元化前景投下的犹豫票？还有待观察。

对资本市场而言，第一大股东在股价与估值双双处于历史低位区间选择减持，本身就具备强烈信号意义。

即便公告一再强调“用于偿还银行贷款”“不改变控制权”，也难以打消投资者疑虑：一家常年手握千亿现金流、分红慷慨的行业龙头，为何其最主要的股东，却要通过减持股份来缓解债务压力？这一看似矛盾的现象，恰恰折射出格力电器在股权结构、治理机制、成长逻辑上面临的深层挑战。

双轨路线

格力电器1996年登陆深交所，是A股白电板块标杆企业，历经国资控股、混合所有制改革两大关键节点，股权与治理结构深刻决定公司走向。

2019-2020年，格力集团将15%股权转让给珠海明骏，完成A股史上标志性混改，公司由此进入无实际控制人、股权分散的治理格局，当前呈现“一超多元”：珠海明骏16.11%居首，京海互联（经销商体系）、香港中央结算公司、QFII等分列其后，管理层、产业资本、财务资本相互制衡。

董明珠现任格力电器董事长，任期至2028年，是公司绝对灵魂与战略核心，个人持股比例稳定，通过管理层与经销商联盟保持治理影响力。

近年她多次公开强调技术自主与长期主义，推动工业装备、自研芯片、储能业务落地，并称格力已为特斯拉供应数控机床，拥有近14万项专利。

在她的掌舵下，格力坚持“空调基本盘+多元化突破”双轨路线，经营风格稳健保守、重现金流与分红，与高瓴资本的长期价值理念大体一致，但在多元化节奏、渠道改革、接班人安排上，市场仍存在分歧。

基本面层面，格力护城河依旧深厚：家用空调市占率常年领跑，中央空调连续多年国内第一，毛利率稳定在30%以上；2025年前三季度营收1376.54亿元，归母净利润214.61亿元，经营现金流净额超450亿元，为净利润两倍以上，现金储备充裕、抗风险能力极强。

高比例分红已成长期价值锚点，2024年分红率超52%，股息率具备吸引力。不过，压力同样突出，空调主业增速放缓，地产链需求疲软持续压制景气度；多元化业务尚未形成规模贡献，冰洗品类市占率偏低；线上渠道与新势力品牌分流明显，渠道变革进度落后于主要竞争对手。

从业绩结构看，格力依然是一家“被空调绑架”的公司。尽管管理层多年来极力推动多元化，但空调及相关部件贡献的收入与利润，依旧占据主位。

当房地产进入下行周期、家电内需进入存量时代，这种高度集中的业务结构，直接导致公司营收增速放缓、利润增长依赖成本控制与产品结构优化，而非规模扩张。

市场愿意给高成长企业高估值，却很难给一家“稳健到几乎不再增长”的龙头过高溢价，这也是格力长期维持个位数市盈率的核心原因。

当前格力处于“守基本盘、谋新增长”的关键阶段，产品矩阵、行业格局与竞争态势共同塑造经营底色。产品端，家用空调仍是核心收入与利润来源，坚持品质与高端定位，溢价能力稳固。

中央空调、生活电器、智能装备、新能源、零部件业务逐步拓展，自研芯片与功率器件实现量产，向特斯拉等企业供应数控机床，制造能力与技术壁垒持续加固。

AI节能、绿色制冷成为产品升级主线，高端机型销量增长显著，但整体营收结构中空调占比仍超七成，第二增长曲线尚未成型。

重要增量

行业端，白电尤其是空调赛道全面进入存量竞争，CR3集中度超75%，格力、美的、海尔三足鼎立，线上性价比品牌分流有限，原材料波动与行业提价并行，高端化、智能化、绿色化成为行业主线。国内地产复苏缓慢，以旧换新政策托底需求但力度有限，海外市场出口稳健，成为重要增量补充。

与同行对比，差距更为直观。美的依靠暖通、消费电器、机器人与工业技术三大板块协同，实现了跨周期增长；海尔通过全球化与高端品牌运作，打开了增长空间；而格力仍高度依赖国内空调市场，在海外扩张、品类拓展、生态构建上明显滞后。

渠道层面，传统大经销商体系曾经是格力的制胜法宝，如今却成为线上化、扁平化改革的包袱，线上份额被竞争对手持续挤压，品牌年轻化进程缓慢。

站在产业与投资视角，格力的长期价值、行业趋势、机会与风险清晰可辨。

核心价值在于空调主业壁垒深厚、现金流与分红确定性强、制造与技术底蕴扎实，6.8倍PE提供极高安全边际，具备中长期价值修复空间；行业趋势指向存量优化、高端升级与海外扩张，政策推动绿色节能与以旧换新，头部份额持续集中。

市场机会集中在中央空调国产替代、智能家居整合、工业装备与半导体业务突破、全球化份额提升，碳化硅芯片、储能、智能装备已出现边际改善。

风险因素同样不容忽视：第一，大股东连续减持引发股权稳定性担忧，高瓴系偿债式减持或释放资金压力，压制市场情绪与估值修复节奏。

第二，空调需求受地产与周期影响显著，价格战与成本波动可能压缩盈利空间。

第三，多元化进度不及预期，新业务营收占比低，难以对冲主业放缓。

第四，渠道变革与线上转型速度落后同行，品牌年轻化与用户运营存在短板。

第五，股权分散下治理决策效率偏低，董明珠之后的接班与战略延续性存在不确定性。

整体判断，本次减持是股东财务安排，不直接改变公司基本面，但放大了市场对治理、增长与估值的再审视。

格力的价值回归，无法仅靠低估值与高分红实现，必须依靠业绩超预期与战略突破双重支撑。

在董明珠任期内，公司大概率延续稳健路线，现金流与分红提供底线，但股价弹性取决于多元化与海外业务能否真正兑现。

拉长周期看，格力电器的命运，早已不只是一家企业的命运，而是中国制造从规模扩张到高质量发展的缩影。它拥有最扎实的制造底盘、最充沛的现金流、最深厚的品牌积淀，却也背负着最沉重的历史路径依赖。

大股东减持，只是外部资本的一次正常进退；真正决定格力未来的，从来不是短期股价波动，而是这家巨头能否在守住基本盘的同时，真正走出舒适区，完成从“空调之王”到“科技制造集团”的蜕变。

本文来自微信公众号“全球财说”，作者：财说君，36氪经授权发布。