RWA新规开闸，谁会抢占跨境融资新风口？

境内资产有望通过合规通道赴港开展RWA代币化发行、交易。

近日，中国人民银行（下称“央行”）等八部门联合发布《关于进一步防范和处置虚拟货币等相关风险的通知》（下称《通知》），明确了对虚拟货币和现实世界资产（RWA）代币化和相关业务活动的定性，以及相关监管安排。

《通知》明令禁止在境内开展现实世界资产代币化活动，以及提供有关中介、信息技术服务等；同时也明确，经业务主管部门依法依规同意，依托特定金融基础设施开展的相关业务活动除外。

同时，中国证监会公布《关于境内资产境外发行资产支持证券代币的监管指引》（下称《指引》），进一步为RWA代币化相关活动提供了较为明确的监管规则。

《通知》和《指引》被业内视为“RWA新规”。多位受访人士对《财经》表示，新规实际上为境内资产通过RWA代币化业务实现跨境融资留下了一个“很窄的口子”。 

“《通知》把RWA代币化定义为一种新型证券活动，跨境RWA代币化即跨境证券活动。”江苏省金科数字与科技金融研究院院长邹传伟对《财经》表示，这意味着在中国内地和香港都持牌的证券中介机构有望受益。

而《指引》则被认为释放了监管层廓清灰色地带的信号。“监管不会放任‘链上外衣’绕开证券、外汇、数据安全与审查等既有规则，而是把跨境RWA代币化从灰色地带拉回法治轨道，强调可审查、可追责、可穿透。”中国政法大学金融科技法治研究院院长赵炳昊对《财经》表示。

“这两封文件出台的时间点超预期，猜测与香港3月初正式发行稳定币牌照的节点有关。”一位业内人士对《财经》表示。

央行等八部门明确监管规则之际，香港特区政府释放了进一步推动数字资产发展的强烈信号。

2月11日，香港特区政府长官李家超在一场公开活动上表示，香港将于下月发放首批稳定币发行机构牌照。在同一场活动上，香港证监会中介机构部执行董事叶志衡表示，今年的工作重点是提升市场流动性。为此，香港证监会将允许联属庄家（指VATP的关联公司）在持牌虚拟资产交易平台（VATP）上运营，让平台的联属公司提供流动性。

“之前市场担心内地资产不能出境去做RWA，香港只能局限于一城之地，没有什么市场空间。现在经证监会批准，可以依托特定金融基础设施开展相关业务活动。利好有稳定现金流、回报周期长的资产。”前述业内人士称。

三类跨境RWA业务可行

《通知》明确了RWA代币化的官方定义：使用加密技术及分布式账本或类似技术，将资产的所有权、收益权等转化为代币（通证）或者具有代币（通证）特性的其他权益、债券凭证，并进行发行和交易的活动。

此前，业内对RWA代币化业务没有权威统一的定义。一个较为普遍的定义是：把传统金融资产（股票、债券等）和实物资产（房地产、艺术品等）的相关权利转化为区块链上的数字代币，这些数字代币代表传统金融资产和实物资产的所有权或收益权。

模糊的定义一度带来较为盲目的尝试和探索。此前陆续有企业发布或宣布探索基于不同实体资产的RWA项目，包括农产品、文旅资产、艺术品、房地产等。

在监管要求上，《通知》明确，境内主体直接或间接赴境外开展外债形式的现实世界资产代币化业务，或者以境内资产所有权、收益权等（以下统称境内权益）为基础在境外开展类资产证券化、具有股权性质的现实世界资产代币化业务，应按照“相同业务、相同风险、相同规则”原则，由国家发展改革委、中国证监会、国家外汇局等相关部门按照职责分工，依法依规进行严格监管。对于境内主体以境内权益为基础在境外开展的其他形式的现实世界资产代币化业务，由中国证监会会同相关部门按职责分工监管。未经相关部门同意、备案等，任何单位和个人不得开展上述业务。

邹传伟对《财经》表示，上述条款将境内主体赴境外开展RWA代币化业务划分为三类：

一是偏债类RWA代币化，即外债形式的RWA代币化。“其核心特征是有明确期限，到期还本付息。”邹传伟说。

二是偏股类RWA代币化，即以境内权益为基础在境外开展类资产证券化、具有股权性质的RWA代币化。“偏股类RWA通常有分红，没有明确到期日。”

三是其他类RWA代币化。邹传伟表示，基础资产的收益和期限特征非股非债的RWA代币化业务可被归为其他类，例如基于黄金的RWA代币化业务。

同时，《通知》强调“相同业务、相同风险、相同规则”的监管原则。

“这意味着RWA不因上链就换一套法律规制。”赵炳昊对《财经》表示，以现金流支持、分层发行并向投资者募资的代币化，本质上更接近资产证券化或证券发行；以收益权、份额为载体的结构，也与基金份额、信托受益权等传统业务逻辑相近。

此外，赵炳昊表示，由于链上转让更即时、更具碎片化且跨境扩散快，技术风险（智能合约漏洞、私钥与托管、链上清算）与信息披露中的“链下数据真伪”问题更突出，传统规则需要增加“技术合规”。“建议在套用传统监管框架的同时，明确代码审计、托管与清算安排、链下数据可验证机制，以及对二级流通的适当性与反洗钱控制要求。”

中国证监会发布的《指引》给出了更清晰的监管规则。

赵炳昊表示，《指引》的核心要点是把“境内资产在境外发行资产支持证券代币”按“类资产证券化”来监管。“在定义上，强调以境内资产或权利产生的现金流为偿付支持、在境外用加密技术/分布式账本发行代币化权益凭证；在规则上要求实际控制基础资产的境内主体在开展前向证监会备案，提交备案报告与境外全套发行资料，备案信息将通过网站公示。”

此外，《指引》设置了六类不得开展情形，明确了RWA代币化底层资产的负面清单。其中包括：基础资产存在境内资产证券化业务基础资产负面清单规定的禁止情形的。而根据《资产证券化业务基础资产负面清单指引》，产生稳定现金流能力是该业务对基础资产的核心要求。

“权属清晰、现金流可验证、可审计的底层资产会更吃香，因为《指引》把权属纠纷、负面清单等直接列为禁止情形。”赵炳昊表示。

两地持牌券商有望受益

香港是境内主体赴境外开展RWA代币化业务的主要目的地。

港股上市公司新火科技旗下新火研究院院长丁元对《财经》表示，目前香港 RWA 市场正处于“由政策引导向商业落地加速过渡”的关键阶段，整体呈现出“顶层设计与基建先行、机构主导取代散户炒作、资产端呈现高信用偏好”的三大显著特征。

“因为高合规门槛，目前港府的引导方向主要集中在政府债券、高评级企业债及绿色金融等‘高信用、低波动’的资产上，以此作为建立市场信任的基石。”丁元表示。

从底层资产类型来看，丁元表示，当前基于政府债券的代币化业务发展迅速；代币化股票和代币化大宗商品（贵金属）由于自身高波动性结合区块链7×24小时全天候交易优势，当前市场接受度较高。此外，市场正逐步扩展更多品类的金融资产。

近年来，香港通过Ensemble项目（沙盒）开展代币化业务探索，并与内地企业合作发布代币化案例，例如朗新集团新能源充电桩RWA、协鑫能科光伏电站RWA，以及巡鹰出行的换电资产RWA等。由此形成了“中国内地资产+联盟链+中国香港监管沙盒”的跨境RWA代币化模式。

对此，赵炳昊提醒，新规之下，香港沙盒仍是“受控测试场”，但不能当“豁免卡”。“业界需要把合规设计前置，如仅面向合格机构投资者、穿透披露与审计、资金与资产隔离、并在境内建立可审计的数据边界与对外服务边界，履行备案手续，确保‘境内不做发行交易、境外不向境内推介’。”

在此背景下，赵炳昊认为，此番可能受益的不是“最会讲故事的Web3”，而是能把合规基础设施做扎实的机构，包括持牌金融机构、证券化链条的托管/登记/清算等基础设施服务方，以及能提供穿透式披露、审计、数据安全与合规科技能力的专业机构。

RWA新规也强调，要加强对金融、中介、信息技术服务机构的管理。

《通知》明确，境内金融机构的境外子公司及分支机构在境外提供现实世界资产代币化相关服务的，应纳入境内金融机构的合规风控管理体系，并严格落实客户准入、适当性管理、反洗钱等方面要求。此外，为境内主体直接或间接赴境外开展外债形式的现实世界资产代币化业务，或者以境内权益为基础在境外开展现实世界资产代币化相关业务提供服务的中介机构、信息技术服务机构，要建立健全相关合规内控制度，强化业务和风险管控，按照有关要求报批或报备展业情况。

前述业内人士认为，此番将利好能搭建香港与内地桥梁的中介机构。2025年，国泰君安国际（1788.HK）、天风国际等中资券商海外子公司均宣告升级香港证券牌照，获准提供虚拟资产交易、咨询等服务。

Wind（万得）数据显示，2月6日RWA监管新规出炉后，港股中资券商指数连续两日走高，其中国泰君安国际三个交易日涨逾9%。

值得注意的是，多位受访人士表示，《通知》与《指引》给出了初步的监管规则，但更多细则有待相关监管部门进一步明晰。

“目前，中国证监会出台了《指引》，但跨境RWA代币化业务还涉及资金、数据跨境等环节，仍有待相关监管部门给予更为明确的指引。”邹传伟表示。

“ 《通知》红线画得比较硬， 如果 对 ‘特定金融基础设施’和审批口径不透明， 可能 把合规创新卡在不确定性里。 ”赵炳昊对《财经》表示，“建议中国 证监会 等监管部门 尽快给出可操作的白名单、流程与边界解释，避免 ‘一禁了之/一放就乱’的反复 。 ” 

本文来自微信公众号 “财经五月花”（ID：Caijing-MayFlower），作者：唐郡，36氪经授权发布。