巴奴火锅叩关港交所：争议言论与高端困境下的IPO突围战
2025年2月25日，巴奴毛肚火锅创始人杜中兵在“毛肚火锅发展研讨会”直播中发表的“月薪5000就不要吃巴奴，哪怕吃个麻辣烫”“火锅不是服务底层人民”等言论引发了广泛争议。不过，这并未阻止巴奴毛肚火锅的“进击”。
2025年6月16日，巴奴毛肚火锅的母公司巴奴国际控股有限公司正式向港交所递交主板上市申请，即将成为海底捞和呷哺呷哺之后第三家在港上市的火锅店。IPO将提升巴奴的品牌价值，可以对其高品质形象得到修复。
若上市成功，巴奴计划在2027年前，新开150家直营门店，超过现有门店总数。当前餐饮市场普遍追求性价比，巴奴却打造人均120元以上的品质火锅标签，与消费者价格敏感度提升形成冲突。巴奴的品质化规模落地，或存在不小的挑战。
高端叙事与市场脱节：高品质与餐饮消费潮流相悖
在巴奴成立早期，“直营+加盟”的模式和其他连锁餐饮品牌路数几乎一致，这可以让巴奴在最短的时间内获得市场份额。天眼查数据显示，巴奴前身之一重庆巴奴饮食文化有限公司成立于2004年，巴奴品牌也在这一年创立，短短8年门店数量突破百家。2013年，巴奴直营门店15家，加盟门店已经超过90家。
在这个过程中，巴奴进行了多次升级，比如在2009年，将“服务好”调整为“本色本味”；2012年，正式更名巴奴毛肚火锅，开始提出“服务不是巴奴的特色，毛肚和菌汤才是”的口号。加盟模式的一个巨大挑战就是对于门店的把控能力，随着巴奴越是强调食材本身的品质，与加盟模式的管理方式冲突或许越大。
正因如此，在2013年创始人杜中兵决心只做直营后，这也导致巴奴核心团队走向了解体。2014年，张峰离开巴奴重起炉灶，做起巴庄火锅，这个品牌走加盟模式；杜中兵的哥哥杜中新，也在这一年决定退出巴奴做自己的品牌。
“分家”后的巴奴，在消费升级的趋势下，并未一蹶不振，反而在2018年开始走向一线城市。2018年，巴奴在北京开了首个门店；2019年，巴奴顺势进入上海；此后，在2021年和2022年，巴奴再次进入深圳、广州，业务遍布一线城市。截至目前，巴奴的直营门店网络已覆盖全国近40个城市，门店数量达到145家。
巴奴的发展，离不开消费升级的大环境，但菜品创新和质量把控同样不可或缺。比如，通过菜品创新，巴奴打造了“十二大护法”的核心产品。更为关键的是，菜品创新很好的配合了巴奴SKU缩减的战略，这确保了巴奴的理论效率，同样让其更高的把控菜品质量。
在食材把控上，巴奴率先推出绿色毛肚概念，通过引入木瓜蛋白酶等天然生物酶处理技术，实现绿色化、无害化；又比如，巴奴花费了大约3年时间，结合空运和陆运，构建了鲜笋供应链，实现了365线鲜笋供应。
在一系列品质化操作后，巴奴的单价也开始攀升。从2022年到2025年第一季度，巴奴的人均单价分别为147元、150元、142元和138元，始终维持在140元左右。被巴奴当作直接竞争对手的海底捞，2024年在中国大陆地区的人均单价为97.5元，远低于巴奴的142元。正如派财经所写，有巴奴会员戏称，“以前巴奴是海底捞的平替，如今海底捞变成了巴奴的平替。”
2024年，海底捞的人均消费已经落后巴奴一大截。但这又何尝不是海底捞的主动选择呢，海底捞客单价降至97.5元，与2017年水平持平。进入2025年，这一客单价更是下降至82.3元。在过去这些年，海底捞一直尝试消费降级，一方面降低客单价，另一方面推出低客单价产品，比如15元盒饭套餐及1.5元茶叶蛋等平价快餐。
实际上，餐饮消费降级已经成为客观事实。2024年，太二酸菜鱼客单价跌至69元，回到7年前水平；又比如，怂火锅人均消费从150元降至109元。
弗若斯特沙利文数据指出，火锅市场划分为人均120元以上的品质火锅、人均60-120元的大众火锅和人均60元以下的平价火锅，巴奴似乎并不愿意这么放弃品质化市场。哪怕此前，消费者吐槽巴奴涨价，5片18元的富硒土豆产品让巴奴连登多次热搜榜，不过杜中兵依然表示“不讲价”。但在餐饮消费降级下，巴奴2024年客单价也较2023年下降了5.33%，2025年第一季度较2024年下降了2.81%。
杜中兵“月薪5000不要吃巴奴”等言论引发争议，叠加“富硒土豆”硒含量不达标、子品牌超岛售假羊肉等食品安全事件，严重削弱了“高端品质”的公信力。消费者对其“产品主义”的信任度下降，价值与价格出现失衡。
不过，在巴奴的坚持下，2024年巴奴客单价120元以上的品质火锅市场以3.1%的份额位居第一，但整体火锅市场份额仅0.4%。特别是，巴奴78.6%门店位于二线及以下城市，虽避开了高租金竞争，但长期来看品质化期待依然有长远道路。
高品质与门店规模，限制了其盈利能力
2022年到2025年3月31日，巴奴的营收分别为14.33亿元、21.12亿元、23.07亿元和7.09亿元。2023年到2025年第一季度的营收增速分别为47.38%、9.23%和25.7%。营收整体保持着增长势头，但表现并不稳定。
不过，营收的增加减缓了巴奴的债务压力。截至2024年末，巴奴的总资产17.86亿元，同比增长10.59%；总负债10.73亿元，同比减少27.30%；净资产7.13亿元，较年初增长27.55%；资产负债率60.08%，较2024年年初减少31.31个百分点；年末现金及等价物2.81亿元，同比增长26.01%。
能够保持营收稳步增加的关键在于巴奴的门店增速。2022年到2024年，巴奴的门店数量分别为86家、111家和144家，2023年和2024年的门店增速分别为29.07%和29.73%，虽然巴奴计划在2025年新开40家门店，但截至2025年第一季度门店数量依然为144家。
在巴奴的扩张过程中，也出现了明显问题。比如，仅5个中央厨房，供应链存在明显短板，导致其采购成本高于规模化对手，若无法优化供应链效率并平衡价格策略，扩张与盈利的失衡可能持续加剧。此外，新增门店主要集中在二线及以下，下沉市场消费者对价格敏感，导致客流量增长受限。
2024年末，巴奴经营现金流量净额1.61亿元，较期初减少67.48%；经营活动产生的现金1.72亿元，较期初减少76.97%。巴奴的现金生成能力下滑明显，和巴奴新增门店速度增加有关。
债务方面，2024年末巴奴流动负债7.17亿元，较年初增长1.29%。贸易及其他应付款项2.16亿元，同比增长22.03%；到2025年第一季度末，这一数据已经增长至2.39亿元，较2024年底增长10.65%。
此外，巴奴十分信仰翻台率，这对于巴奴的营收和利润率贡献巨大。杜中兵有一套“三翻”理论，即当翻台率为3次情况下，品牌能赚8%-10%利润，如果做不到三翻就得认赔。因为一旦200块客单价的火锅，做到两翻时就想赚钱，只会导致其在食材上压成本以抠出利润。
以“毛肚+菌汤”为招牌的爆品策略早期成功打开市场，但在门店数量增加后，消费者对于巴奴的要求也是在提升的，但曾经的产品创新能力并未持续展现，差异化逐渐减弱。但巴奴的翻台率却在快速增加，从2022年3.0次/天升至2025年一季度3.7次/天，翻台率提升了23.33%，从另一层面看这反映出品牌转向以流量换增长，偏离高端定位初衷。
营收和翻台率都在提升，但巴奴的盈利能力似乎并未出现明显提高。2022年到2024年，巴奴利润分别为-519万元、1.02亿元和1.23亿元。2024年巴奴的净利率仅为5.3%，几乎为海底捞同期一半。
2022年到2024年，巴奴的员工成本分别为4.68亿元、6.35亿元和7.74亿元，高增长带动了成本激增。同期，巴奴董事的薪酬总额分别为958.3万元、1295.9万元和1774.2万元。不过，巴奴极其依赖兼职员工，2024年，巴奴正式员工1735人，兼职员工2664人。
破局关键：平衡品质与市场需求
虽巴奴以3.1%的市占率，在品质火锅排第一，消费者对其“高端不彻底，平价不够格”的认知加剧定位尴尬，特别是食安问题及性价比争议削弱了这一标签的认可度。比如，2023年子品牌超岛火锅被检出羊肉掺假，涉事门店遭行政处罚并关停，母公司赔偿消费者835万元。该事件直接损害“品质火锅”的核心标签，加剧消费者对高溢价的质疑。
巴奴如果想重塑品牌信任，也并不难。可以建立第三方检测机制，公开供应链信息，修复消费者对食品安全的信任。避免创始人个人言论引发争议，转而通过产品创新（如健康锅底、时令蔬菜）传递品牌价值。
2024年火锅行业注销企业达3.4万家，头部品牌海底捞、呷哺呷哺均出现亏损。巴奴既无法以低价抗衡大众品牌，又难在服务体验上超越海底捞，陷入差异化不足的竞争红海。
当然，巴奴依然有很多策略可以调整，比如结合火锅外卖、预制菜等新兴渠道，拓展消费场景；也可以推出高性价比子品牌或套餐，同时保留高端产品线，形成价格分层；又比如，利用上市融资扩建卫星仓，提升下沉市场供应链效率，也可以借助数字化工具强化供应链壁垒。
巴奴的“不上不下”本质上是高端定位与市场现实之间的博弈结果。其产品主义理念和供应链优势为其奠定了品质基础，但高价策略、品控漏洞、扩张缓慢等问题使其难以突破细分市场的局限。在火锅行业从“规模竞争”转向“价值竞争”的背景下，巴奴需在品质坚守与市场适应之间找到平衡点，通过精细化运营和战略调整，方能在红海中开辟出真正的蓝海。
本文来自微信公众号“深潜atom”（ID：deepatom），作者：孟烦了，36氪经授权发布。
