麦星投资:慢水钓大鱼

熊乙2018-09-19
14年消费投资老兵,如何投出大疆、乐纯和传音?

文 熊乙

今年5月,大疆完成了“史上最剽悍”的Pre-IPO轮融资,用竞价方式筛选投资者,不符合要求便直接剔除。即便如此,稳赚不赔的前景,依然让投资机构抢着排队入局。此轮过后,大疆估值站上150亿美元关口,超过竞争对手亿航、科比特的10倍不止。

这样众星捧月的景象,大疆最早的机构投资人麦星投资在当年投入A轮时并未预见。2013年,麦星在大疆估值9亿时入局,后者虽已有一定名气,但离无人机“霸主”地位还有很大距离,甚至一度被资本冷落和质疑。麦星投资后,大疆以每年约一倍的速度迅猛扩张,估值也接连翻番。受益于此,麦星的账面回报接近100倍,一战成名。

和势态凌厉的大疆不同,成立14年的麦星投资却是个“慢性子”。抱着“宁错过不投错”的准则,麦星很少出手,14年间仅仅投出60个项目,平均一年4个。除去大疆,麦星还投资了酸奶网红乐纯,以及“非洲手机之王”传音。

今日,麦星宣布募集完成2亿美元的新基金,除在管的三支人民币基金之外,这是其成功募集的第一支美元基金。LP则涵盖了世界银行下属国际金融公司、德国发展银行、意大利保险、施罗德艾德维克等一众国际顶级投资机构。

对投资机构来说,项目被众人哄抢时,拿下一席之位是一种难得,而项目不愠不火时,依靠足够敏锐的嗅觉,抓住摆在面前的机会,则是另一种难得。

麦星管理合伙人崔文立

慢水钓大鱼

2012年底,麦星管理合伙人崔文立第一次见到了大疆创始人汪滔。一年前的展会上,麦星团队发现了大疆无人机,当下便感觉这家公司不寻常,“东西不像中国团队做出来的,倒像一家硅谷公司”。

当时大疆还未开启融资通道,为了彻底摸清这个行业,麦星辗转了英国、澳大利亚、新西兰多个国家,聊过至少20家无人机企业,只要能查得到的、打听得到的,就连航模、飞控、云台这些细分领域的小型工作室,他们都一一扒过。这是麦星的传统,遇到一个案子,他们习惯于先过感觉关,感觉对上了,再进行360度全方位调查,将上下游的供应商和客户,以及国内外的竞品全部挖出来,对比、研究,直到感觉被确认。有的时候,产品太超前,他们会等市场完成第一轮验证,才考虑出手。直到现在,年满50的崔文立还保持着平均每周一次的出差节奏,而麦星的投资经理每年平均飞行次数会超过200次。

在全球扫了一遍,崔文立发现:大疆之前,无人机产业处于支离破碎的状态,飞控、机架、电机行业各自为政,用户多是航模发烧友,靠自己动手组装,少数几家能生产整机的企业,也都是聚焦2B业务。当时,工业无人机是市场主流,大疆的客户也都是海外企业,但其独领风骚的优势已经显现。有评论者曾把大疆和其他品牌的无人机拆开对比,大疆的硬件集成度高,设计、走线考究,用料充实,高下立判。更重要的是,大疆身上有麦星期待已久的更大可能:2C。

崔文立告诉36氪,同样的演变轨迹,可以在苹果身上找到。后者作为智能手机的开创者,将手机应用推到了前所未有的高度,解决了沟通、社交等一系列个性化需求。当记录和分享生活成为一种刚需,能提供鸟的视角的无人机,可以让人们更安全地尝试悬崖、海洋、高山等危险视角进行拍摄,一定能开辟有别于相机和Go Pro的新市场。麦星认定,无人机只要推向大众,成功在所必然。

这个想法与汪滔不谋而合,实际上,被麦星找到时,大疆已开始着手研发消费级无人机。

并非所有投资人都有这样的信心。2013年,大疆开启首轮融资时,汪滔的报价是9亿人民币,但很多投资人看来,只有2B业务的大疆增长空间有限,2C业务又前路未知,无法匹配这个堪比独角兽的估值,所以谈了十几家,也没有敲定下来。

崔文立毫不怀疑2C的前景,再加上大疆工业无人机的成功,其产品力也毋庸置疑,唯一的疑虑在于:大疆能不能打开2C的市场?为了证实这点,崔文立跑了趟大疆总部,这才有了文章开头和汪滔的第一次见面。崔文立在尽调时发现了一个细节:企业做2B业务一般都有账期,经销商卖完货后几个月才会打钱过来,但大疆做了6年2B,财务报表上却几乎没有任何应收帐款。

“怎么做到不给经销商帐期,还让他们给你卖货?”大疆的Partner告诉他,大疆进入市场初期没找大型经销商,后者话语权太强,账期很长,而是退而求其次,选择了小型经销商,以优质产品为筹码,要求先付款,再发货。因为大疆无人机产品过硬,最后反而倒逼着大型经销商来找大疆。如此“不走寻常路”的灵活商业头脑,打消了崔文立的唯一疑虑。

从2012年发现大疆,到2014年正式投资,一方面是大疆未开启融资通道,一方面则是麦星两年的全面研究和反复验证。确认想法后,麦星义无反顾地投资了大疆。

很快,大疆便推出了世界首款2C航拍一体机“大疆精灵Phantom 1”,后面便是一个经典的“先发者领跑,后起者复制”的故事了。消费级无人机市场被彻底激活,大疆在一片蓝海中肆意驰骋,终成无人机巨头,后起者如科比特、极飞、亿航,都难以望其项背。不出崔文立所料的是,大疆打开2C市场的方式依然“不走寻常路”,直接绕开了经销商,先从线上开始售卖无人机。

某些时候,长时间的研究,也意味着一些错过。近两年,崔文立也看过一些网红产品,对于全新的品类,他们的做法是看懂后再投资,但一些产品蹿红的速度太快,可能会错过最佳性价比的时期。“宁愿错过,也不要投错” 。麦星的投资方法论里,绝不会重金砸一个没看懂的项目,然后期待高额回报,即使它是网红产品。

崔文立甚至觉得,网红并不是一个褒义词,它能帮助企业有效营销,但也容易让人忽略产品本身,而后者才是企业常青的根本。“对于好的产品,网红是加分项,对于不好的,网红只会让它死得更快。”

吃掉送到嘴边的肉

去年初,麦星几乎从不同的渠道同时知道了传音控股正在融Pre-IPO的消息。

这家出自深圳的企业,虽然以年销售1.2亿部手机、占据非洲40%市场份额的成绩,斩获了“非洲手机之王”的头衔,但却异常低调,知名度也小得奇怪,即便是很多深圳的投资机构,也对它闻所未闻。这次融资算不上公开募资,传音甚至没有找FA,只是相熟的朋友推荐,知道的人并不多。这是传音第一次引入财务投资人,在此之前,传音只有战略投资人。

崔文立告诉36氪,2006年便进入非洲的传音,是真正立足非洲市场的手机品牌。传音在10年前对非洲市场近乎排他性的押注,10年来的深耕,使得更早试水非洲的华为、2015年才进入非洲的OPPO,2016年进入的小米都难以匹敌。双卡双待、黑肤色拍照、超长续航、赠送耳机……传音的手机做了很多本土化改变。

时间摇回到2017年,小米、OPPO、vivo相继出海,依靠功能机打开局面的传音,能否保持优势尚未可知。崔文立注意到了一个数据:2017年上半年,传音智能机的增长速度远超功能机,智能机销量已经占传音整体销量的50%以上。他意识到:时机来了,非洲市场也将重演中国、印度前几年的智能机“大爆发”阶段。再加上看好传音基于硬件设备的互联网增值业务,麦星果断投了传音,同一批入资的网易、紫光依然多是战略投资人。

“这就是非洲的消费升级,”崔文立告诉36氪。很多项目一开始并不光鲜亮丽、吸引眼球,很容易被忽略,只有锁定底层价值,把握消费升级的原则,才能不被所谓“风口”带偏。

他举了个例子:2010年兴起的淘品牌,某种程度上就被资本过于热捧了。当时,光是服装品类就涌现了至少20家品牌,麦包包、绿盒子芳草集当年的融资规模都达千万美元以上。崔文立告诉36氪,淘宝的机制下,产品定价越低销量往往越高,排名也更靠前,很难培育真正的品牌。如今排得上号的,也只有三只松鼠、御泥坊、韩都衣舍等少数几家,当年光鲜的淘宝品牌如今不少“已是半死不活”。

另一个消费升级的案例,是麦星2015年投资的乐纯。彼时,正值移动互联网巅峰时期,许多PE、VC都将眼睛放在了TMT领域,很少关注消费投资。但麦星自2004年成立以来,便确立专注大消费赛道,14年未曾改变。

这个案子最早是麦星的投资经理按惯例cold call出来的,向崔文立说起时,后者已有所耳闻。此前,乐纯已经靠一篇爆文火遍了社交网络,不少人都知道了“三里屯多了一家价格很奇葩的酸奶公司”。麦星连续两轮领投了乐纯,今年4月,乐纯拿到了可口可乐数亿元的战略投资。

但崔文立看重的不是网红店,而是以乐纯为代表的希腊酸奶所象征的“酸奶升级”。乐纯之前,虽然有光明莫斯利安、伊利安慕希等高端酸奶,但真正滤乳清的希腊式酸奶在中国市场尚未出现。麦星市场调研后发现,这种蛋白质、钙质含量更高,但卡路里含量却更低的酸奶,已经在美国风靡,并占据了酸奶品类40%的市场,其中作为第一品牌的Chobani年销量已达15亿美元,走完了一个从小众到大众的过程。崔文立判断,营销能力惊艳的乐纯,有望复制这个奇迹。

果然,乐纯之后,许多品牌开始跟风出产希腊酸奶,但品质都难以超越前者。崔文立说,乐纯把80%的融资都投到了产品上,工厂流水线完全自有,一些核心设备,乐纯甚至成了唯一的进口商,这些加固了其品质和口感的核心壁垒。

稳中求胜

每家机构都会经历这样的时刻:一个未来的独角兽摆在你面前,无需花费多少精力便能拿下。但难的地方在于,当时的你,拿它当机会,还是当炮灰。

穿越了2008年、2015年两轮资本寒冬,见惯了高低起伏,麦星对风口有着一种天然的距离感,不跟风,不抢案子,但案子来时,又能准确抓住。这与麦星稳中求胜的风格分不开关系。

自2004年成立起,麦星的很多事情14年来都未曾变过——三位创始合伙人至今在岗,大部分董事总经理加入已达10年之久,团队之稳定,在高流动性的创投行业算是难得;基金成立当年就确定了 “20年计划”,每5年做一次总结,专注消费的核心始终未变;自成立便设立了研究团队,每周一次研究例会的传统也沿袭至今。

每次行业变化、每个重要案子过后,基金的内部系统都会增加一个新的“卡片”。14年下来,这些卡片俨然成为了麦星的投资圣经,每次遇到新案子,投资经理都会下意识地去研究卡片,寻求新兴行业和企业的投资灵感。

麦星对“稳”的追求甚至传导到了招聘环节。进入麦星的面试之前,需要先填一份问卷,才会进入专业考核,问卷不问数据模型、行业认知,只关心“影响最大的一本书”此类心理问题,以找到价值观相同的“同道者”——不强求一上来就要做案子,愿意沉下心去研究。

股权投资出身的崔文立,国际投行出身的邬炜,医疗投资背景出身的田子睿,被外界称为麦星的“铁三角”。三位合伙人一直保持稳定协作的工作模式,以大疆为例——田子睿团队最早发现了大疆,由于后者地处深圳,便转交驻守深圳的崔文立负责,后续管理中,由于大疆是海外架构,便由更擅长这一领域的邬炜接手。

美元基金存续期长达10年,人民币基金存续期也有9年,基于此,麦星很少因为退出的压力而乱了投资节奏,或施压创始人。温和稳定的调性,也吸引了同样风格的LP,他们的复投率很高,麦星的每一期新基金里,老LP投资额度能占到 60%以上。14年深耕大消费赛道,跨越多个周期,稳定的回报,让他们相信:业绩可以在未来复制。

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